黑马频出的温床——港口航运股投资价值评级

黑马频出的温床——港口航运股投资价值评级

www.hexun.com  【2005.04.27 15:43】中金在线/光大证券  

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『和讯股票池』『涨停先锋』『价值尖锋』『股道风险评估』『股道沙龙－早盘评述』『股市大战』

主要结论 　　国际航运：不确性增大 关注中国铁矿石进口变动。高企的价格、国家已经或即将实行的或未来可能实行的铁矿石进口政策等因素均可能对铁 矿石进口产生影响，进而对全球干散货运输市场产生 影响。不过由于我们前期在预测铁矿石中国进口量和全球贸易量时使用较为保守的态度，因此我们目前认为实现先前预测数据的可能性仍然更大。但应承认的是，不确定的影响因素略高于我们原先的预期。因此目前我们认为关注中国未来两至三个月铁矿石进口量是关键，以衡量上述不定因素的实质影响。 　　沿海运输：运价稳中有升。在煤炭、成品油、矿石等货种(以煤炭为主)运输需求的强力支持下，沿海散货综合运价指数保持了稳中有升的态势。我们仍然认为运价的上涨趋势在 05 年可以得到延续。观察中海发展一季度内贸油运数据后，我们认为虽然宁沪甬油运管道对沿海油运需求形成一定冲击，但原油进口的快速增长基本弥补了管道的冲击，短期看宁沪甬油运管道的影响在逐步减弱。但更长期来看，使用管道进行油料运输的趋势仍对沿海油运业务产生影响。 　　港口：吞吐量增长未见起色。继港口 1-2 月累计增长速度 19%后(2004年全年港口整体吞吐量增长 23.3%)，3 月港口吞吐量同比增长 17%，并未出现回升。我们认为，增速放缓与经济整体的同比增速放缓相关(2004年GDP增长9.5%， 2005 年一季度 GDP 增长9.5%，但2004年一季度GDP增长9.9%)。由于对 2005 年 GDP 增长预测在 9%左右，因此 2005 年全年港口吞吐量增长速度应会低于 23%，预计在 17%-20%左右。 　　国际干散货指数在 3-4 月保持相对的稳定性，主要集中在 4500-5000 点之间进行窄幅波动。我们前期预测，强景气度仍将维持，目前的高位稳定显示了这一趋势，世界经济增长和中国强劲需求是其重要支持力。 　　我们在 2004 年底的投资策略认为中国 2005 年铁矿石进口增量为 5500 万吨以上，全球干散货运输需求的增长在 2005 年将在 7-8%以上。从前三个月中国进口铁矿石的情况来看，单月进口量在2100 万吨以上，若简单的乘 12 则全年进口量 2.52 亿吨，比 2004 年增长 4400 万吨，一般来说二三四季度相对一季度会出现一定的递增趋势。但若考虑到目前港口的堆存的铁矿石有 3000 万吨左右(数据主要来源于交通部)，同时难以确定 2005 年末铁矿石港口库存量是否仍能保持 3000 万的高位。由于国际铁矿石价格上升幅度较大、港口库存较大等原因，国家先后出台政策试图规范铁矿石的进口并鼓励国内生产更多的铁矿石，如 4 月底将执行的铁矿石进口许可制度将限制铁矿石进口商的数量等。 　　最近两日(21-22 日)BDI 指数出现快速下挫，从 4735 下跌至 4504 点，单日跌幅 2.44%。虽然单日的波动对于 BDI 是常有之事，但也进一步引起了我们对目前的干散货运价指数的担忧。产生担忧的主要原因是对需求的增长产生疑虑。高企的价格、国家已经或即将实行的或未来可能实行的铁矿石进口政策等因素均可能对铁矿石进口产生影响，进而对全球干散货运输市场产生影响。不过由于我们前期在预测铁矿石中国进口量和全球贸易量时使用较为保守的态度，因此我们目前认为实现先前预测数据的可能性仍然更大。但应承认的是，不确定的影响因素略高于我们原先的预期。因此目前我们认为关注中国未来两至三个月铁矿石进口量是关键，以衡量上述不定因素的实质影响。 　　如果实际情况低于预期导致 BDI 出现实质性的下跌，我们认为中远航运所从事的件杂货运输也将受到一定的影响，同时市场心理对其股价的影响可能会更为明显。虽然目前我们整体上判断这种情况出现的概率并不会很高，但不确性的正在加大。 　　国际油运价格在 3-4 月的波动趋缓，维持在一定的价格区间，超大型油轮的运价指数在 100 点上下波动，市场相对进入了平稳阶段。我们仍然维持前期的判断，在 2005 年油轮的运力增长难以把握下，预计国际油运价格基本维持或小幅下降。 　　沿海运输：运价稳中有升 　　在煤炭、成品油、矿石等货种(以煤炭为主)运输需求的强力支持下，沿海散货综合运价指数保持了稳中有升的态势。我们仍然认为运价的上涨趋势在 05年可以得到延续。观察中海发展一季度内贸油运数据后，我们认为虽然宁沪甬油运管道对沿海油运需求形成一定冲击，但原油进口的快速增长基本弥补了管道的冲击，短期看宁沪甬油运管道的影响在逐步减弱。但更长期来看，使用管道进行油料运输的趋势仍对沿海油运业务产生影响。 　　相较 2 月份，3 月份国内水路货运量和货运周转量的增长率出现了大幅回升，符合我们在上次月报中的判断。预计这一增长率水平在 2005 年剩余月份可以得维持。 　　继港口 1-2 月累计增长速度 19%后(2004 年全年港口整体吞吐量增长 23.3%)，3 月港口吞吐量同比增长 17%，并未出现回升。我们认为，增速放缓与经济整体的同比增速放缓相关(2004 年 GDP 增长 9.5%，2005 年一季度 GDP 增长9.5%，但 2004 年一季度 GDP 增长 9.9%)。由于对 2005 年 GDP 增长预测在 9%左右，因此 2005 年全年港口吞吐量增长速度应会低于 23%，预计在 17%-20%左右。 　　据了解，在 1-3 月的集装箱吞吐量上，上港集箱外高桥码头分公司完成 118.51万标箱，同比增长1%，SCT 完成 79.04 万标箱，同比下降 7%；天津港东方海陆和五洲国际分别完成 25.07 和 20.57 万标箱；深赤湾完成 93.19 万标箱，同比增长 48%。我们认为，主要龙头港口的集装箱吞吐量在2005 年仍能保持良好的增长。但港口类股票的累计涨幅较大，已基本反映了市场对港口的良好的预期，我们依然维持对港口整体上中性的看法。 　　北京巴士：四季度亏损 05 年堪忧北京巴士四季度出现亏损。公司 2004 年前三个季度的毛利率比较稳定，但四季度大幅下降，尤其是公司主要的收入和利润来源客运业务毛利率降至 5-6%。我们认为四季度城市客运收入下降 7%主要是因为北京市内交通拥堵情况严重导致票价收入下降。成本上升 9%的主要原因应该是公司年报中多次强调的燃油价格的上升。这使得公司的毛利受到较大的侵蚀，四季度的主要业务利润仅为三季度的 1/10 左右。主营业务利润大幅萎缩直接造成在管理费用等费用后营业利润出现亏损，从而导致净利润为负。成本压力巨大 财政补贴难以预料。燃油价格上升对利润的吞噬效应明显，公司在年报中也表示，若2005 年仍然维持目前燃料价格水平或继续上涨，在 2005 年公司客运业务将出现亏损。而依据目前的国际油价和相关研究人员对油价的判断，预计油价保持高位运行的可能性较大。公司准备在 2005 年对一线生产职工在 2004 年的基础上提高 10%左右的工资，由此预计将导致主营成本上升 3.5%左右。由于公交行业的公益性质，若出现亏损，预计市政府将会给与一定的补贴，但幅度难以预料。调低公司评级至“中性-2”。我们对公司 2005 和 2006 年的盈利预测分别为-0.05 元和 0.01元，面对高燃油成本和低车辆营运效率，预计公司将出现一定程度的亏损。鉴于公司盈利能力严重受挫同时不确定性较大，我们调低公司的评级至“中性-2”。 　　盐田港：04 年报预示 05 年业绩继续下降 　　公司在 04 年实现收入 6.16 亿元、同比增长 4%，净利 6.68 亿元，同比下降 14%，04 年实现每股收益 0.54 元。公司 04 年从盐田国际一二期码头获得的投资收益还是略低于我们的预期。公司在年报中预计由于一二期码头的超负荷运作继续回归正常以及二期所得税率的上升，公司的投资收益会继续下降，同时惠盐高速因实施联网收费等原因将造成收益减少，上述预期符合我们原先的看法。这也将导致公司的业绩在 2004 年出现下降后，在 2005 年延续业绩下降的态势，如果不能实现三期的收购业绩下降甚至可能延续到 2006 年。在以不收购盐田三期资产作为盈利预测的假设条件下，我们预计公2005 年和 2006 年的每股收益分别为 0.49 元和 0.48 元，延续下跌态势，目前的动态市盈率分别为 28 倍和29 倍。由于盈利预测体现出盐田港盈利的持续下降，同时公司前期股价的累计上涨幅度较大，在一定程度上甚至包含了对三期收购的预期，我们认为在明确收购三期资产前公司的股价面临着一定的压力，我们调低对公司的投资评级至“中性-1”。 　　中海发展：05 年业绩有望实现 1 元 　　主营业务走强 一季度实现 0.25 元。中海发展一季度的业绩增长基本上全部来源于运输主业的增长，并非一次性因素。公司提供的 2005 年前三月收入和运输量数据显示，与去年同期相比公司一季度运输收入和单位运输收入分别增长40.2%和 13.3%。其中，沿海煤炭的运价上涨 36.5%，剔除 VLCC 后国际油运价格上涨 18%。05 年业绩有望实现 1 元。由于需求仍将旺盛同时运力增长有限，预计内贸煤运、内贸油运、外贸油运三项主要业务的运价水平和盈利能力至少在 1-2 年内可以得到维持，其中内贸煤运价格甚至有望进一步上升。同时，单位运力成本水平预计不会出现明显的上升。我们对公司 2005 年的盈利预测为每股收益 1.01 元。调高对公司的评级至“最优-2”。占 2/3 的公司内贸业务由于稳定并仍处于上升阶段，可以给公司带来进一步的增长动力。同时预计国际油运的价格在两年内仍能维持目前的水平。认为中海发展是相对稳定的周期性公司，可以给与 14 倍的市盈率。同时市场整体上并未完全预期中海发展在 2005 年可以实现 1 元以上的每股收益，如果以前期 0.75 元为主要预测水平，则盈利超过市场预期 25%的幅度预计将给股价带来较为强劲的上涨动力。公司目前估值明显偏低。调高对公司的评级至“最优-2”。 　　海博股份：05 年一季度低于预期 　　海博股份一季报显示，公司一季度实现每股收益 0.06 元，净利润同比增长 29%，环比下降 65%。公司一季度业绩明显低于我们原先 0.11 元的预测。由于公司各季度间波动较大，并且公司难以解释相关原因，使得我们难以进行较为准确的预测。对于 05 年的业绩预期，考虑到燃油税的征收可能对公司业绩产生较大的不利影响，我们维持对公司 05 年每股收益 0.45 元的预测和“中性-2” 的评级。