构造有效的资本体系迎接新牛市

构造有效的资本体系迎接新牛市 时间：2006年1月23日17:22

■闵昱   去年股改以来，伴随着境内股票市场出现较大幅度的上升，投资人的信心显著恢复。然而自2001年以来的下跌给投资人心理带来的创伤，并不是短期能够抚平的，在市场上涨到1200点左右的时候，牛熊之争再起。     如果我们跳出股票市场，从更高的角度看股改，我们会发现，政府正在着力构造的是一个有效的资本市场体系，而股票市场、特别是我们关注的A股市场只是其中的重要一环。     由于历史的原因，我国的企业融资过分集中于以商业银行为代表的间接融资渠道，由此带来的问题是政府行政干预大、商业银行风险控制能力弱、坏账比例较高，整个金融系统比较脆弱。中国在加入世贸组织后，逐渐开放金融服务领域，并正逐步实现人民币汇率的市场化。于是维护金融系统稳定，成为政府工作的新的重心。解决这一问题，除了政府已经做的剥离国有银行不良资产、推进国有银行股份制改造的工作外，更重要的是，建立起一个与间接融资渠道相竞争的直接融资渠道，在改变以往融资渠道单一的同时，从外部促进整个商业银行领域改革的深化。     构造有效的资本市场体系，不能简单地理解为让A股市场成为一个大牛市。资本市场中目前需要大力发展和利用的除了现有的A股市场、H股市场外，还有作为企业创业融资中的风险投资退出渠道的三板市场、作为企业通过负债直接融资的企业债市场，以及作为远期风险防范的金融期货市场等。     确立了有效的资本市场体系后，目前商业银行重点依赖的大企业客户将部分转向成本更为低廉的企业债或短期融资券市场进行债务融资，成长性强的中小型企业将得到更多的风险投资青睐，稳定增长的大中型企业将转向股票市场进行权益融资。这样，国民经济将可在直接融资渠道和间接融资渠道平衡发展的支撑下平稳发展，增强金融体系的抗风险能力，提高经济增长过程中金融系统的安全性。     回到我们关注的A股市场。我们认为，短期内由于政府努力构造有效的资本市场体系，整个A股市场的地位会有相当程度的提高，在熊市中被过度压抑的投资需求将会集中爆发，而供给的增加在一段时期内是相对缓慢的，整个市场会出现持续上扬。     在强劲的投资需求的作用下，现在市场投资人所担心的IPO开闸、股改后法人股到期流通等，都不会给市场上扬带来太大的阻力。     而每一次的担心被市场证明是杞人忧天后，又会进一步增加投资人的信心，推动市场走向新的高度。牛市就是极端恐惧中开始，在犹豫、怀疑、等待中不断壮大发展，而在亢奋、乐观的情绪中走向终结的，这已是一条普遍规律。     但就中长期市场而言，在一个有效的资本市场中，供给能力是要大于需求的。只有这样，才能确保市场资源配置的有效性，从而通过价格的波动来调节潜在供给能力转化为真实供给的多寡，以实现供需的平衡。     因此，以3到5年的时间跨度来考察A股市场的发展，我们认为，市场在整体规模迅速壮大中会不断地走向有效。特别是在现有的股票供给管制取消后，股票两极分化会异常明显：从供给上看，优质股票的供给是相对有限的，劣质股票是相对过剩的；从过程来看，优质股票因为相对稀缺性和业绩的稳健增长，导致股价不断上扬，而在全流通市场中，劣质股票面临法人股东的抛售将迅速下跌；从结果来看，优质股票会以较少的股票只数占据绝大部分的市场市值，而劣质股票则以较多的股票只数占据很小部分的市场市值。     这种分化有着两重含义：一是市场整体会迎来一个牛市，二是这个整体牛市是以优质股票的大牛市和劣质股票的大熊市同时运行而展开的。     在这一次牛市中，我们认为有两类股票会胜出：一类是行业属性良好的垄断企业，另一类是适应经济结构变迁，在产业升级中成长为行业领袖的企业。而在市场变迁的过程中，最有效的投资策略，就是坚定地持有这两类企业，充分分享市场上涨的收益。（作者为长盛成长价值基金、长盛动态精选基金经理）