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/秦建波
对于投机者而言，期货市场就像一盘赌局，有人赚得盆满钵满，就一定有人输得血本无归，这是一个完全的零和博弈游戏。事实上，期货的价值远远不止作为一种“赌具”那样简单。 自2009年3月份上市以来，钢材期货一直受到国内外钢铁行业和投资者的高度关注，在短短一年多时间内，螺纹钢期货已然成为了中国期货市场最活跃的期货品种之一。钢材市场的火爆行情，不仅吸引了套保者和投资者的热情追捧，其上市后如同“过山车”一般的走势，更是让各路投机资金唏嘘不已。 相对于股票市场的载沉载浮，期货市场的惊涛骇浪更让人倍感惊险与刺激。对于投机者而言，期货市场就像一盘赌局，有人赚得盆满钵满，就一定有人输得血本无归，这是一个完全的零和博弈游戏。事实上，期货交易远远不止作为一种“赌具”那样简单。 被拉下水的实业家 许多实业家往往有这样的想法：养猪、造罐头多费力气，风险却一点也不小。不如去炒生猪期货，赌对了赚到的钱远远胜过辛辛苦苦干实业。于是，为数可观的实业家被拉下水。其中几个典型的案例大家已经熟知。远些的是中航油的陈久霖，做石油期货亏掉5亿美元而锒铛入狱。近些的有中信泰富的荣智健，因澳元期货失算亏损百亿港币，荣氏家族痛失好局。还有深南电到高盛对赌国际油价。 从2003年起，陈久霖却在高盛新加坡杰润公司的“指导”下，大量卖出原油的看涨期权。国际投资机构慷慨地把钱借给陈久霖当“赌本”，然后在最要紧的关头收紧钱袋，使中航油被平仓，损失掉数亿美元。而按照理智的期货交易规则，作为消费者中航油应买进期权，通过对冲来固定成本。 如果说陈久霖多少有些嫩，比他老到许多的荣智健也跌进陷阱。中信泰富在澳大利亚有一个投资额高达数十亿澳元的磁铁矿项目，建成后每年还需投入不下10亿澳元，汇率波动的风险的确很大。于是，中信泰富在国际投行“悉心指导”下参与澳元兑美元的杠杆交易。随着澳元的暴跌，中信泰富面临最高147亿港元的亏损，中信集团被迫出手援救，荣氏家族黯然退出自己一手打造的实业王国。 更莫名其妙的是深南电，作为一家“足不出户”的A股上市公司，竟然想与国际原油期货市场的主要玩家高盛“对赌”油价来赚钱。双方约定，2008年3到12月期间，每月未结算时国际油价高于63.5美元时，哪怕涨得再高深南电每月仅可获得30万美元；而结算时国际油价比62美元每低1美元，深南电就要赔40万美元。从理论上看，这份有效期十个月的合约带给深南电的最高收益为300万美元，最高亏损为2.48亿美元！这就是高盛向深南电等中国企业兜售的“无风险套利产品”。好在深南电金蝉脱壳，摆脱“催命合约”，连同更阴险的第二份合约也被终止了。2009年岁末，恼羞成怒的高盛以5.46亿元的天价索赔，而深南电近三年的利润总和还不到2亿元。 除了上述三家公司之外，中远、国航、东航、南航等均在海外期货交易中连续发生巨额损失。其中东航仅在2008年前六个月就以62美元至150美元购入上千成桶原油期货。2008年，东航在燃油交易中损失62亿，使全年亏损达到128亿元，国资委不得不紧急注入70亿。 其实，资本的神奇与风险不仅仅体现在期货交易中。股权投资、房地产等光怪陆离的“资本游戏”都在时时刻刻地侵蚀着企业家的实业精神。例如中国衬衫第一品牌雅戈尔，2007年末持有中信证券等上市公司股票市值约240亿元。在A股随后的大起大落中，雅戈尔的服装业务显得那么的无足轻重，“重仓股”的一次联手涨停可带来上十亿的账面收益，卖多少件衬衫才能赚到这些钱呀？ 期货等“游戏”如同精神鸦片，实业中一年的拼搏不如期货市场里一天的“好运”。谁还有心思去压成本、搞研发、打品牌？商君说“利出一孔，其国无乱”，意思是利益只应从一个孔洞流出，才能让给大家正确的导向。 事实上，期货诞生之初，它本身并不是一种“赌具”，反而是一种规避风险的工具。那么，让我们回归期货的本质，来看看期货交易究竟该怎么玩。 期货市场交易的是风险 期货市场交易的品种越来越多，从大豆、玉米、白糖、棉花、棕榈油到股指。实际上真正被交易的品种只有一个，那就是风险。大豆、原油等商品不过是风险的载体而已。 初级商品由于自身的天然因素，一直存在生产周期长、价格波动大的特性。以大豆为例，生产期为五个月。1972年10月，芝加哥现货价格为每英斗3.33美元；1973年6月暴涨为10.87美元；2个月以后又剧降至5.62美元。这样的剧烈波动，使大豆种植者无法预期来年的损益，为了规避过大的风险可能就放弃种植。如果生产者可以按每英斗6美元的价格提前卖出自己的产品，扣除生产成本稳赚2美元，就可以将过高的风险转嫁出去。 玉米、棉花、白糖的情况也是这样。还以大豆为例，种植者只需到交易所去赌大豆价格下跌。大豆价格上涨，他的所得就是卖豆金额的增量减去输掉的赌本；大豆价格下跌，赌赢的钱可以弥补豆农的损失。这种行为叫做“衡抵”。 由于社会的需求，期货交易所获得发展迅速。美国有十个期货交易所，品种早已不限于农产品，政府债券、外币指数等都可以拿来“赌”。不仅是美国，世界上主要国家，包括中国，都设立了期货交易所。 在期货市场上被出售风险要有人买进才能成交，他们就是投机者。期货市场与股票市场最大的不同在于，前者是绝对的零和游戏，赢家赚的每一分钱都来自输家。股票市场则不同，如果宏观经济向好，或者个股业绩增长神速，参加者有可能共同赢利。比如，微软、惠普或苹果的股票投资者们进行的就不是零和博弈。 大家一般对期货市场里出售风险的一方表示同情和理解，但对购入风险的投机者却嗤之以鼻。其实在道义上，双方是平等的，缺少买家的市场是不会有交易的。不仅是期货市场，社会经济中任何投机者都首先是风险的承担者。比如说，炒股、炒房、炒大蒜、炒绿豆的人，都是有风险的。 力量不均的三方博弈 我们知道，期货市场是一个分配、分担风险的地方，实业家(比如肉类加工企业和生猪养殖场)在这里“出售风险”，而投机者在这里“购买风险”。 实际上，期货应该是实业企业规避风险的工具。实业企业在商品期货市场上，买入（卖出）现货数量相当，但交易方向相反的期货合约，以控制未来现货价格波动风险的行为叫套期保值。 前面举了大豆种值者的例子，其实初级产品的需求方也需要风险的对冲。假设一个面粉厂，当小麦价格在每公斤1元时有30%的毛利润率。尽管当小麦价格走高时可以提面粉出厂价，但市场能否接受？你提价竞争对手不提怎么办？ 所以，面粉厂可以每公斤1元的单价买进小麦(相当于多头)，如果小麦价格上涨，可以抛出合约，以期货市场的赢利补偿现货市场价格上涨增加的成本；而当小麦价格下跌期货赔钱时，面粉厂的进货成本降低，增加的利润胜过赔在期货的钱。 面粉厂与小麦种植者刚好是一对，前者进与需求相当的合约，后者卖出与产量相当的合约。但是供求双方要交易的数量不可能在每个时点都匹配，这个空白还是需要投机者来填补。而且，投机者是不甘寂寞的，他们发明了“套利交易”。 套利是人类的普遍行为。在高工资的一线城市上班，回老家消费或买房本质上也属于套利行为。期货交易中的套利也与此类似，不论行情涨跌，投机者们都能利用现货市场与期货市场的差距来进行获利。总之，期货交易的参与都可以分为商品生产者、商品需求者和投机者三个大类，它们之间的博弈错综复杂。 前面举了大豆种植者的例子很有意思，作为供应商他们应当“心忧炭贱愿天寒”，希望现货市场越贵越好。但为了衡抵价格波动的风险，种植者却要在期货市场充当空方，赌大豆价格下跌。但空方势力越强大，期货价格就越下行，必然会拖累现货行情。 本轮金融危机开始以来，美国政府靠多印钞票自救的形势相当明显，但国际金价并未如一些人预期的那样迅速冲高到每盎司1350美元以上，很大的原因是受供应商锁定毛利的卖单拖累。因为黄金采掘成本在每盎司300美元左右，采掘者会挂出一系列空单来对冲风险、锁定利润。但利润下跌的空间被堵死的同时，向上的道路也阻力重重。因为毛利润已经被锁定，国际黄金供应商的股票也就没有大幅度上涨。 反之，商品的需求方希望价格下跌，却会在期货市场做多。比如猪肉罐头生产厂，以10元/公斤购入原料可以获得较为满意的利润。于是，便在期货市场大量建立10元/公斤的买单。问题是，这些做多的单子不正是对猪肉价格下跌的阻力吗？结果是，希望商品涨价的卖家在期货市场做空，封堵价格上涨空间；希望商品降价的买家纷纷做空，托住了价格。 最后，看看投机者。在金融市场上，投机者的力量往往大于实业企业。假如中国开立生猪期货市场，炒家会是高盛、摩根士丹利这样的资本大鳄，而养猪场、罐头厂那点散碎银两根本不值一提。比如近两年在国际原油供需态势没有明显改变的情况下，高盛等国际金融机构却将油价炒到147.27美元/桶，然后又打压到40美元/桶以下，每桶波幅超过100美元。原油的生产者和消费者统统成为价格波动的牺牲者和无奈的看客。 因此，在今天的期货市场，投机者不是风险承担者而是制造者！ 枪不会杀人，人才会杀人 在为期货辩护时，美国步枪协会的一句名言常会被引用“枪不会杀人，人才会杀人”，意思是期货无害。但我们对期货一知半解的企业家去与高盛们“对赌”，如同让一个拉不开枪栓的中国儿童与西部牛仔决斗。 如果有必要从事套期保值，就让我们重温一下每本教科书里都有的三大注意事项吧： 第一，坚持对等原则。期货交易涉及的商品与企业将在现货市场上将要交易的商品在种类上相同或相关数量上相一致、方向相反。中信泰富巨亏损的原因之一就是交易规模远远超过澳洲铁矿项目所需。而中航油甚至连方向都做反了； 第二，作为实业企业，只在现货交易存在风险时才以套期保值冲抵，不要无畏冒险。像深南电就属于“没事儿找抽型的”； 第三，密切关注现货、期货走势，随时调整预期，随时做好在最佳时点平仓的准备。三大航空公司大规模进行套期保值是正确的，但是操作技巧有极大的提升空间。另外，各自为战也不是办法，必要时国家应成立专门机构从事这类交易。 美国并非石油输出国，却通过原油期货交易操纵国际油价。力拓等供应商鼓吹以铁矿石期货价格确定现货价，一年一度的价格谈判变为一季度一定，今后人家都不会和你谈的，直接操纵期货市场去。此外，还有在外汇、证券、指数等基础上的金融衍生品…… 在微观层面，期货是交易风险的工具，但在宏观层面，这就是国与国之间的博弈。搞不定这些，中国还有无数的“哑巴亏”要吃，相当于每年都被击沉几十、上百艘航空母舰！ |
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