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焦炭期货网编辑：
在焦炭与螺纹钢期货跨品种套利操作上，我们应更多地考虑两者的强弱变化特点及其价差波动区间，然后探究焦炭与螺纹钢的趋势套利和模型套利的机会。
1.趋势套利机会分析
为了更好地把握两者间趋势性套利机会，我们对焦炭与螺纹钢价格进行分析，总结出焦炭与螺纹钢价格波动的特点。
（1）钢材的波动幅度大于焦炭
从现货价格走势来看，螺纹钢价格与焦炭价格呈现一大特点：螺纹钢价格的波动幅度大于焦炭价格的波动幅度，焦炭价格的变化相对迟钝，趋势性波动频率以及幅度都远远小于螺纹钢。我们选取2007年1月8日到2011年4月2日的1046个数据计算焦炭与螺纹钢价格的日均波动率情况，并对日波动率进行绝对值处理，得出螺纹钢的日均波动率为0.515%，焦炭的日均波动率为0.35%。由于螺纹钢的波动幅度大于焦炭的波动幅度，在上涨过程中，螺纹钢与焦炭的比价呈现扩大趋势，在套利操作中可采取买螺纹钢卖焦炭的策略；在下跌过程中，螺纹钢与焦炭的比价呈现缩小趋势，即焦炭表现出抗跌性，因此可采取买焦炭卖螺纹钢的策略。
螺纹钢与二级冶金焦现货价及比价图
究其原因主要在于：
第一，螺纹钢的价格更具市场化。螺纹钢现货的流通模式主要以贸易形式为主，因此受市场影响较大，而且自钢材期货上市后，螺纹钢的金融属性日益增强，期货市场的集中交易集结了市场各方对远期价格的看法，同时期货市场还充斥着国内外宏观经济、政治等各种信息，因此，短期内钢材期货价格可能受外界因素以及自身基本面的影响而发生剧烈波动，其对现货市场的影响以及价格波动更加频繁，更能体现市场化。
第二，焦炭价格的波动相对迟钝且波动不频繁，主要是由于焦炭流通模式和价格传导机制所致。
螺纹钢日波动率
焦炭日波动率
（2）焦炭价格波动存在滞后性
由于焦炭与螺纹钢的价格传导存在时滞，因此，从焦炭与螺纹钢的价格趋势来看，焦炭价格存在明显的滞后性。对历史价格进行分析可知，无论在上涨阶段还是下跌阶段，焦炭价格的波动一般滞后期为半个月至一个月。
螺纹钢价格对焦炭价格具有指导和牵引的作用，其原因在于：第一，焦炭产量的90%用于高炉冶炼，因此，消费用途上的唯一性使得焦炭价格完全受制于钢铁行业的景气程度。第二，焦炭的流通模式使得焦炭价格的波动缺乏主动性。一方面，钢铁企业的焦炭自给率较高。2009年国内焦炭全年产量为3.53亿吨，据估算，其中独立焦化厂共生产焦炭2.2亿吨，钢铁企业自产焦炭1.33亿吨左右。焦炭的商品化率达到69％，31%的焦炭是钢铁企业内部消化，这部分焦炭价格不具备市场性。另一方面，焦炭现货贸易模式使得钢铁企业更具主动权。对于焦炭现货市场来说，点对点直销是最主要的贸易模式，通常买卖双方可以就品质进行协商，交收场所大多是钢铁厂或焦化厂，中间贸易环节较少，在这种贸易模式中，钢厂的强势地位使得69%进入市场化流通的焦炭也大多受制于钢厂的定价。第三，价格传导机制使得焦炭价格波动滞后。钢价的涨跌影响到钢厂的利润空间，利润空间的大小决定了钢厂对于焦炭等原料的需求情况，进而左右了焦炭价格。
通过以上对焦炭与螺纹钢价格波动的特点分析，我们发现，在两者的价格波动中，存在明显的趋势性套利机会。由于螺纹钢的波幅大于焦炭，因此，趋势性套利机会与行情趋势保持一致。在价格上涨过程中，螺纹钢与焦炭的比价呈现扩大趋势，在套利操作中可采取买螺纹钢卖焦炭的策略；在价格下跌过程中，螺纹钢与焦炭的比价呈现缩小趋势，可采取买焦炭卖螺纹钢的策略。
焦炭与螺纹钢价格波动存在联动性是套利操作的基础，两者之间的滞后性在某一时间内强弱对比更加明显，但同时也带来一个问题：当螺纹钢价格由上涨转向下跌时，焦炭价格却由于滞后可能继续保持惯性上涨，因此可能会导致短时间内比价迅速缩小；当螺纹钢价格由下跌转向回升时，焦炭价格可能继续下跌，导致比价短时间内迅速扩大。因此，在实际操作中，焦炭与螺纹钢的时滞问题可能会出现价格短时间内变化的情况，要把握好这个滞后的节奏问题。
2.模型套利机会分析
价格是基本供求关系的直接体现，而比价关系则是各品种基本面强弱的直接反映，因此，比价背后实际上隐含的是各品种基本面的实际状况。就焦炭和螺纹钢而言，两者的产业链上下游关系、贸易模式的差异性造就了焦炭与钢材进行比价投资组合的基础。为了更准确地了解焦炭与螺纹钢之间的价格关系，我们对唐山二级冶金焦以及上海三级螺纹钢的价格变动关系进行协整分析，数据时间区间为2007年1月8日至2011年4月2日，共1046组数据，统计软件为EVIEWS5.0。经过检验，上海三级螺纹钢和唐山二级冶金焦均是一阶单整，单位根检验结果如下图所示：
上海三级螺纹钢一阶平稳
唐山二级冶金焦一阶平稳
之后我们对焦炭与螺纹钢序列进行简单回归，模型为：
Tang2coket=α+βShhrb400t+μt
得到拟合方程为：
Tang2coke=-394.6302389+0.5373068108×Shhrb400
其中，常数项以及上海三级螺纹钢的系数均显著有效，且回归方程的Adjusted R—squared为0.6208，F检验结果的P值为0，说明模型的解释能力较好。我们还判定上述回归结果为协整方程，不是伪回归，这意味着焦炭与螺纹钢价格之间保持长期均衡关系，不可能出现无限制的偏离。当期货价差偏离正常区间时，套利机会也随之产生，使得两个品种之间的套利成为可能。
根据历史经验，螺纹钢与焦炭价格比通常在2.1—2.6之间。为了得到实际比值图，笔者用唐山二级冶金焦价格除以上海三级螺纹钢得到一个比值序列，并做了进一步统计性分析。从下表可知，螺纹钢与焦炭的平均比值为2.33（观察值个数：1046）。
比值序列描述性统计结果
从下面的统计图可以看出，2007年至今，上海三级螺纹钢与唐山二级冶金焦价格比值主要集中在2.3附近，比值在2.0—2.8之间的样本数据有755个，占总数据比例高达75%。根据统计结果，我们认为焦炭与螺纹钢的合理比价区间为2.0—2.8，其波动的核心基准为2.3。因此理论上说，焦炭与螺纹钢的比价一般会维持在该区间内波动，若比价超出合理波动区间，则有回归的趋势，套利机会出现。
上海三级螺纹钢与唐山二级冶金焦比价图
比价直方图
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