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需求持续增长 全球钛白粉产业的中国时代扑面而来 二氧化钛（TiO2）即钛白粉，具有无毒、最佳的不透明性、最佳的白度和光亮度，被认为是目前世界上性能最为优异的白色颜料，约占全部白色颜料使用量的80％，被广泛应用于涂料、塑料、造纸、印刷油墨、化纤、橡胶、陶瓷、化妆品、食品和医药等工业，是世界无机化工产品中销售值最大的三种商品之一，仅次于合成氨和磷酸。 邓先生告诉我们，钛白粉有着众多与国民经济息息相关的用途，因此钛白粉作为一种“有关百姓生活品质”的产品，其人均消费量是衡量一个国家经济发展水平的一个重要指标，也是衡量该国家市场潜力的有力依据。 过去一年以来，在风险投资上，钛白粉经常与氟化工行业相提并论。因为在某种程度上，二者今年以来都表现出了异常的强势，都是行业大周期走到拐点，180度反转的故事。邓先生告诉我们，对钛白粉行业而言，在这长达20年的时间里，全球（除中国以外）上一个重量级的钛白粉生产线投资，还要追溯到17／18年前的Huntsman。2008年金融危机以来，西方就有4家钛白粉大厂被永久关停了。 2009年第一季度，亨斯迈关闭了位于英国Grimsby的4万t／a生产厂，而Cristal公司也从2009年3月起让Stallingborough的15万t／a装置停产了两个月。据相关数据显示，由于投资回报周期长、利润低等一系列原因，2010年全球多家钛白粉厂被关停，美国关闭了3家钛白粉厂，西欧关闭了3家，东欧关闭了2家。而钛白粉下游需求在不断增加，如此一来，供不应求的市场格局致使钛白粉价格不断上涨。据统计，2009年以来全球关停的钛白粉产能占到总量的5－7％之多。 邓先生说，目前，我们判断全球钛白粉产能仍低于2008年的水平5％之多。可以想象，如此以来产生的直接后果就是，一旦全球经济开始复苏，面对出现报复性反弹的需求，立刻陷入了产能不足的境地，市场将会维持很长一段时间供需紧张的局面。 即使产能不足，但是没有市场需求一切都将是空谈，而潜在消费市场则决定一个产品寿命长短和需求量的大小的根本因素。 新兴市场消费潜力巨大 据邓先生介绍，在全球工业经济比较发达的国家，钛白粉的需求量往往比较大，譬如美国目前的钛白粉年人均消费量为4.1kg，西欧发达国家也达到人均3kg左右的消费标准，这个数字在很多国家是达不到的。就我国而言，前几年人均钛白粉消费量仅为0.95kg，只达到美国人均钛白粉消费量的25％以及西欧部分国家人均钛白产品消费标准的32％；甚至就与亚太国家比较而言，中国的钛白粉消费水平也只能算中等偏下标准。更值得一提的是，如果中国人口按13.3亿来计算，每人每年消费3.6kg钛白粉的话，中国达到世界发达水平之后，对钛白粉的需求量将达520万t，而目前，离这个数字还有差不多400万t的缺口。 他表示，即使国内所有钛白粉企业满负荷达产的状态下生产出来的钛白粉量也满足不了经济复苏之后国内钛白粉的需求量，因而，今后很长一段时期内，国内钛白粉的需求量将有较大幅度增长的潜力。 另有一份专业报告指出，对于有13.3亿人口的中国而言，2008年钛白粉的消费量为124万t，平均每人仅消耗了0.93kg。正因为当前我国人均钛白粉消费量过于偏小，我国钛白市场尚有巨大的消费空间，在最近20年内，中国的钛白粉市场将以飞快的速度发展。面对巨大的中国市场，同时再加上现在钛白粉在中国市场已经出现了回暖的迹象，所以，国外钛白粉企业乃至全球钛白粉企业都竞相来中国争取这块大的蛋糕。杜邦、石原等国际钛白巨头纷纷向中国转移生产基地以及销售市场的举措就是有力实证。 从全球视角来看，新兴市场同发达国家相比，在人均钛白粉表观消费量上还有着非常大的差距。我们可以预计，未来新兴市场对钛白粉的需求将持续增长。 随着近期钛白粉的迅猛上升，其上游钛矿的价格也水涨船高。 钛矿走出“迷失的十年” 据邓先生介绍，全球钛矿储量主要集中在澳大利亚、南非、巴西、美国、印度、中国、挪威、加拿大等国。其中又以澳洲最为重要。我国资源多为较难采选的钛铁矿，每年需从澳大利亚、越南、印度、印尼等国大量进口钛原料。 他表示，钛矿行业在经历了“迷失的十年”之后终于翻身了。钛精矿行业过去采用的长协定价（定价跟通胀挂钩的合同）一直压抑着矿企的利润水平，严重挫伤了矿商的开矿扩产积极性。随着一些小矿商不堪忍受而关停退出，钛精矿供给减少，行业集中度提高，钛精矿的供需出现了明显的供需缺口，随着来自钛白粉企业的需求拉动，这一缺口有进一步拉大的趋势。邓先生同时表示，作为钛白粉又一重要原料的金红石也有着同样的命运。 显然，随着供需极度趋于紧张，且长期以来困扰行业的长约绑定逐渐有部分到期松绑（到2012年底预计大部分都能到期）并转到更能反映行业真实供需基本面的短期合约，根据高盛澳洲商品团队的预测，钛精矿现货价格年内将有30％－70％的涨幅。 至于金红石，爱绿卡（Iluka）预计2011年下半年金红石的加权平均价格将上涨70～75％，上半期的加权平均价格预计水平为770美元／吨。 2011年下半年人造金红石价格的加权平均价格预计将上涨70～75％，上半年的加权平均价格预计水平为640美元／吨。 同时，据《越南经济时报》6月15日报道，6月14日，越南副总理黄忠海原则同意钛铁精矿及其产品出口至2011年底止。中国商务部网站称，一越南进口钛矿厂商表示，若此事件持续升级，国内对越南矿产的进口将再次受挫，尤其是以钛为原材料的企业。据了解，每年越南向中国出口近百万吨钛铁矿，钛铁矿是钛白粉的原料，钛铁矿进口量的减少将影响钛白粉的价格走向。钛矿供应缺口的拉大成为钛白粉涨价的又一有力推手。 虽然近期钛矿疯狂涨价，但是面对风云不定的市场，各位投资者依然表现出对钛白粉未来的价格走势的担忧，他们对于产业链中游钛白粉行业转嫁成本的能力，是否能够顺利度过钛矿这一拐点顾虑颇多。 对于这些疑问，邓先生给我们做出了这样的分析。他表示，拐点是肯定有的，因为任何产品的价格都是呈波浪式前进的，但是，对于上游钛精矿企业来说，如果原材料涨价过快以至于钛白粉企业盈利受到了伤害，那么就没有扩产的动力了，这显然不是钛精矿企业愿意看到的局面，而且上游钛精矿资源领域只有4－5家大头，他们对行业过去经历的冬天记忆犹存，懂得如何价格自律。 此外，我们通过对钛白粉企业生产成本的拆分可以发现，上述钛精矿价格的涨幅对钛白粉的成本压力其实并不大，正常情况下，对海外一个典型的钛白粉企业来说，一般钛精矿、其他主要原材料（譬如硫酸法用到的硫酸）、能源成本、固定成本等分别占到18％、8％、10％、21％，毛利率则为28％，钛精矿成本就算上升40％，对于企业来说，只要钛白粉产品能涨价7％（40％×18％＝7％）就能完全转嫁成本压力、维持毛利（绝对水平）不变。 然而对于钛白粉企业的不停涨价，投资者们也同样担忧产业链下游涂料行业的价格承受能力，是否能够消化极速增长的成本。对于此，邓先生做出了这样的解释，他说，首先我们了解钛白粉一般只占涂料成本的13％，类似于我们对于中游钛白粉的分析逻辑，对于涂料企业，20％的钛白粉原料涨价，只需要对涂料产品有3％（20％×13％＝3％）的提价，就能保证其毛利（绝对水平）不变。而且，涂料中最大的成本来自于超市铺货费用，对于一桶30－40美金的涂料来说，其中只有2美金多的钛白粉成本在里面，就算翻倍到4美金，难道消费者就嫌贵不买了吗？显然，钛白粉及其下游企业都有能力转嫁成本、享受利润率的扩张，未来5－10年钛白粉的价格上涨将会是大势所趋。 经历了20年的沉寂，经过了风雨如晦的2008年，经过了纷繁复杂的2009年，经过了闪闪发光的2010年……钛白粉产业正在随着中国经济的崛地而起冉冉上升。这不仅仅说明了钛白粉产业的兴盛，更说明了中国和中国市场正在作为全球新兴经济市场上是最耀眼的一颗新星跃然而起，中国钛白粉产业和中国经济将会在全球经济发展中留下浓墨重彩的一笔。就象邓先生所说的“全球钛白粉产业的中国时代已扑面而来！” 后记：无论何时，投资者们都会担忧自己手中产品的未来走势，尤其是在当今各国经济普遍面临“去政府化”考验以及欧美主权债务风险悬而未决的大背景下，世界经济在2010年所展现出的良好复苏势头能否持续已被打上了一个大大的问号，并且这样的疑问在下半年可能日益加深。面对外部环境正在酝酿的剧变，本就有不少内部困扰的中国经济又将如何应对？我们的投资者又该将把眼光投向何方？或许通过以上的分析，经常被看作是经济变动指标、并且其消耗总量作为社会消费水平的重要参考标志的钛白粉能够给我们一些启示。 化工新材料行业周报:丁酮价格强劲反弹,钛白粉涨价预期强烈 投资要点: 氟化工:R22略有上涨、R134a价格下滑 三氯甲烷出厂价下调500元/吨。而R22价格则略有上升,显示需求仍然比较旺盛。R134a和二氯甲烷价格下跌幅度较大,分别下跌2.6%和5.9%。R134a产能释放引发供给增多,产品出现滞留情况。 有机硅:去库存容易、去产能难 DMC价格下滑500元/吨,跌幅2.5%,而同时金属硅价格大幅上涨600元。 聚氨酯:聚氨酯产业链平稳 聚氨酯产业链平稳下滑。烟台万华计划MDI扩产60万吨。 涂料:丁酮价格反弹,钛白粉涨价预期强烈 本周丁酮价格大涨8.8%。主要是由于:一、国际丁酮市场大热,主要是亚洲转向欧美区采购,导致欧美丁酮FOB价格大涨。二、美国密西西比洪水至埃克森炼厂原油加工量降低至5-6成,直接影响原料液化气供应。三、丸善装臵恢复暂时还不定。但下游工厂开始陆续复产,如日本宇部工业公司近日宣布,计划6月初恢复丁酮肟的生产,初始开工率将维持在五成左右。四、兰州、齐翔(黄岛8万吨/年)、哈炼几乎同时在本月20日开始检修一个月左右,部分检修甚至近两个月的时间,三家总产能共计17万吨,装臵检修可能导致届时产量减少近一半。 受杜邦提价影响,钛白粉涨价预期强烈。具体的钛白粉提价力度得看7月1日杜邦提价后,市场的需求状况和接受程度。但是总的来说涨价趋势明显。 我们认为,当前钛白粉行业景气度较高,从杜邦提价以及扩产的动作来看,钛白粉行业加工环节景气度存续时间预计较长,其新产能投放市场得到2014年。 新能源:环氧乙烷价格下跌,多晶硅切割液毛利有望增加 太阳光电市场景气度持续下滑,环氧乙烷价格继续下跌700元/吨,多晶硅切割液毛利率有望大幅提高。 上周表现 本周涨幅榜前五名分别是:纳达、st钛白、德赛电池、双龙股份、齐翔腾达。本周跌幅榜前五名的分别是:百川股份、深圳惠程、天马精化、新开源、友利控股。 投资建议 价格驱动,景气度高:钛白粉行业、滨化股份、齐翔腾达。成长性公司:青松股份、奥克股份、禾欣股 全球钛白粉行业深度研究：拐点见春天,景气看三年 研究机构：高盛高华证券 分析师：高盛高华证券研究所 撰写日期：2011-05-20 去年下半年以来海外最炙手可热的化工子板块是什么?”钛白粉”,一个对国内大多数投资者来说都有点陌生的名字,是现在最受海外化工研究员注目的领域之一.个人研究了像DuPont、Huntsman这样的跨产品领域化工巨头最近的1季报、年报电话会议纪要,发现投资者问答环节,浓墨重彩的往往十有七八都围绕着钛白粉领域.看看下面钛白粉价格的涨幅,也就不难明白一些原因了.海外相关公司的股票,譬如Kronos(KRO),Huntsman(HUN),Rockwood(ROC)自10年下半年以来,已经分别录得177%,121%,122%的涨幅。 钛白粉按照原料和技术路线不同分为氯化法和硫酸法。直接使用钛铁矿作为原料的硫酸法环境污染较严重,目前市场普遍预期今年政府将出台相关政策进行限制,环保压力反而帮助优势企业提高盈利。 钛白粉未来一个重要领域是纳米级钛白粉作为SCR脱硝催化剂的载体,占催化剂粉体的80%-90%,总成本的40-50%。目前,全球只有日本、欧洲少数厂家可以生产纳米级钛白粉。我们判断,随着未来国内对火电厂大气污染排放标准正式出台,脱硝市场将呈现爆发式增长,而最先受益的必然是脱硝催化剂及其材料纳米级钛白粉,从而带动整个钛白粉市场需求。 安纳达:受益钛白粉景气,11年业绩大幅提升,估值偏低。 公司目前拥有锐肽和金红石型钛白粉产能总计4万吨(提高负荷可以到4.5万吨)。公司近期增发新建4万吨致密复合膜金红石型钛白粉生产线项目,预计12年投产。目前钛白粉景气度不断提升,我们测算公司目前钛白粉吨毛利4660元/吨。 按照公司4.5万吨产量测算,吨毛利每扩大1000元/吨,提升每股收益0.36元,盈利弹性很大。预测公司2011~2013年业绩1.44,1.69和2.4元,2011年较2010年业绩同比增长477%。目前股价对应市盈率12倍,参考目前基础化工行业中公司11年最低估值水平为16-18倍,我们给予18倍估值,目标价格26元,首次给予“买入”的投资评级。 东华科技:钛白粉行业的卖锹人,维持“买入”评级,目标价格60。 东华科技是国内唯一掌握硫酸法和氯化法钛白技术工艺包的工程公司,在钛白粉项目建设市场中拥有45%的占有率,未来可以为国内钛白行业的技术升级提供专业服务。我们判断随着钛白粉价格的暴涨,相关企业将进行扩产,公司将成为钛白粉行业的“卖锹人”,从而获得巨大的收益。预计公司10~12年的每股收益分别为0.70、1.48、2.41元,未来三年的净利润复合增长率约70%,将远超市场预期。我们预计公司10、11年年底的在手订单将分别达到100亿、150亿,提供了公司可持续发展的坚实基础。我们维持公司“买入”的投资评级,给予目标价60元 *ST钛白 投资亮点 1、公司是国内最早引进硫酸法钛白粉生产技术的企业,拥有4.5万吨钛白粉产能,由于地处甘肃戈壁腹地,原材料及产成品的运输半径长,高额运输费用使得公司营业成本和销售费用远高于行业正常水平,产品不具有市场竞争力,2007年上市以来主营业务连年亏损。 攀钢钒钛:澳洲资源税基本在预期之内,无碍矿石龙头成长 攀钢钒钛 000629 钢铁行业 研究机构：长江证券 分析师：刘元瑞 撰写日期：2011-06-13 事件 描述澳洲政府于当地时间6 月10 日发布矿产资源租赁税(MRRT)草案:该草案提议,矿产资源租赁税仅针对铁矿和煤矿,税率设定为30%。 事件评论 第一, 矿产资源租赁税(MRRT)一定程度上增加了矿产公司的资源赋税 澳洲矿产资源租赁税的推出 矿产资源租赁税(MRRT)与资源使用税(Royalties)比较 矿产资源租赁税(MRRT)的计算较为复杂,实际资源税赋有一定增量压力 第二,MRRT 的实施并不影响矿石龙头的成长 第三,公司将变身国内最大的矿石企业 第四,维持“推荐”评级 东华科技:蒙大二甲醚合同点评-煤化工工程屡获大单 东华科技 002140 建筑和工程 研究机构：民生证券 分析师：王小勇 撰写日期：2011-06-09 一、事件概述 6月9日,公司公布与内蒙古蒙大新能源化工基地开发有限公司签订的蒙大120万吨/年二甲醚项目一期工程60万吨/年煤制甲醇项目EP+M(设计、采购及项目管理)承包合同于6月7日正式生效,合同价格共计90600万元,占公司2010年度经审计主营业务收入的49.35%,履行期限为2013年7月1日前实现合同装置机械竣工,工程建设地点在内蒙古乌审旗纳林河化工园区。 二、分析与判断 该合同证实我们“公司2011年新签订单将超100亿”的预期渐行渐近 此前,我们预期,随着煤化工尤其是现代煤化工的热度持续上升,2011年公司将面临大合同转型,单个合同金额将出现质的飞跃,新签订单将超100亿,该合同证实我们的预期正渐行渐近。截至目前,公司公告的新签合同总额已达54.6亿元,其中单个合同金额高达30多亿元。 该合同印证了我们此前的观点:现代煤化工已经进入高速发展阶段,煤化工工程板块将迎来合同爆发期 此前,我们曾在煤化工行业专题研究中指出,我国现代煤化工产业已经进入高速发展阶段,主要依据是:从技术层面来看,我国现代煤化工(煤制油、煤制气、煤制烯烃、煤制乙二醇、煤制二甲醚)上下产业链已经全部打通,不存在任何技术问题,并且多项成果创造了世界第一,具有自主知识产权的核心技术开始由实验室走向大生产,我国已经成为全球煤化工产业化水平最高的国家。 随着煤化工进入高速发展阶段,煤化工工程板块将迎来合同爆发期。从目前已经出台的各省“十二五”规划来看,包括山西在内的多个省份将现代煤化工作为战略性支柱产业,初步统计,规划投资总额达2万亿,前景非常广阔。 据悉,煤化工“十二五”规划已经制定完毕,最快六月底就会出台,此合同也许只是煤化工工程板块合同爆发的开始。 公司以技术设计研发见长,高成长性可持续,典型的“TENBAGGER”投资标的 我们一直强调,以市场需求为导向的新技术研发是公司核心竞争力所在,并是公司赖以高成长的基础。煤制二甲醚、FMTP和煤制乙二醇是公司前一批现代煤化工技术研发的集中领域,此合同以及10年远兴能源100万吨/年甲醇制烯烃项目、11年的两个煤制乙二醇合同,印证了我们之前的判断,即公司前一批研发收获期已到,进入业绩爆发期。目前,公司正在稳步推进煤制油间接液化法、页岩气提炼技术、芳烃技术等新技术研发,为持续的高成长奠定基础。 我们再次重申,公司是典型的“TENBAGGER”投资标的。 维持公司强烈推荐评级,目标价36元 预计公司2011-2013年基本每股收益分别为0.85元、1.44元、2.12元,同比分别增长92%、69%、47%。维持公司强烈推荐评级,目标价36元,对应2012年EPS、25倍PE。
图1钛白粉成本构成
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