把握能把握的机会（一）《公司基本面分析实务——把握能把握的机会》授权雪球独家连载 第一章 基本面价值与基本面投资 在投资的时候，我们把自己看成是企业分析师——而不是市场分析师，也不是宏观经济分析师，更不是证券分析师……最终，我们的经济命运将取决于我们拥有的企业的经济命运，无论我们的所有权是部分的还是全部的。 ——《巴菲特致股东的信》第二章 公司财务与投资 第一节 把握能把握的机会 有讽刺意味的是，当“愚笨的”钱认识到其局限性时，就变得聪明了。 ——《巴菲特致股东的信》第二章 公司财务与投资 当人们在股票市场进行投资时，极为方便的流动性容易使人产生幻觉，即投资的本质就是“低价买入和高价卖出”，从股价那诱惑性的波动来看，似乎每一个低点到高点的距离都意味着丰厚的收益，于是人们每天都乐此不疲的打探可能影响这些波动的各种原因，以试图抓住每一个机会。 但低买高卖只是表象或者说结果，问题的关键在于如何实现低买高卖。事实上这些机会中的绝大部分都只能从事后来判断，作为众多不同类型投资者参与的综合结果，股票的绝大部分波动都很难找到确切的原因。虽然每次股价震荡后都有所谓的专家阐明原因，或曰周边市场，或曰宏观经济，或曰流动性，或曰基本面，但这些专家们从来没有在事前做出过精准判断。对于这个兼具狂躁症和抑郁症特点的资本市场，至少从现有的历史记录来看，还没有人能通过什么手段摸透其情绪的变化。因此在这个猜测趋势的博傻游戏中，谁也没有真正高人一筹的智慧，真正持续赚取高额回报的或许只有那些获得内幕消息的人，以不正当的方式操纵股价的人，以及那些以建议别人投资为生的人。 在我们看来，判断股票的所有波动或者绝大部分波动是一个不可能完成的任务，但这些波动中的一小类却可以通过审慎的分析被把握，那就是股票的价格必然会逐渐趋向于其内在价值，即其作为一项生意而拥有的价值。这种把握实际上并不是对波动的把握，而本质上是对企业作为生意而拥有的内在价值的把握。基本面投资只是以这一价值为基准进行投资，然后静待上述波动的来临。因此把握波动的诀窍恰恰在于忘记波动，抵制市场波动所带来的巨大诱惑，从实业投资的角度来对待股票投资。正如巴菲特所说，对于市场先生，你会发现他的钱袋而不是他的智慧用处更大。如果某一天他表现得愚蠢至极，那么你可以随意忽略他或者利用他，但如果你受到他的影响，那就会大难临头。实际上，如果你不能确定你远比市场先生更了解而且更能估价你的企业，那么你就不能参加这场游戏，就像他们在打牌时说的那样，“如果你不能玩上30分钟，而不知道谁是替死鬼，那么你就是替死鬼。”——《巴菲特致股东的信》第二章 公司财务与投资 基本面价值是可以把握的 由于基本面价值是指企业作为一项投资本身而具有的价值，这由企业未来创造收益的能力所决定。因此当我们将目标锁定在基本面价值的时候，我们的研究对象必然是企业，而不是股票。这一视角的转变使投资分析所关注的范围大大缩小，除了影响企业未来实际运营的重要因素外，其他所有对股票价格波动产生作用的因素都被排除在分析之外。 同时更为重要的是，企业作为一项生意，它是可以被理解的，无法被任何人理解的生意也不可能在现实中存在。这种理解包括这项生意赚取收益的逻辑、生意的运营方式，以及影响这些生意的重要因素等。所有这些内容都在人们的常识以及知识范围以内。同时，从这个世界上出现企业开始，人们对企业的分析活动就从没有停止过，大量的实践以及从这些实践中所总结和提炼出的各种方法已经相当丰富和完备，指导人们对企业内在价值进行合理的评估和判断。正是由于将证券分析限制在一个可以被理解的较小范围以内，使得投资者对公司基本面价值的把握成为可能。 案例：万科（000002）的基本面投资分析 2008年底，万科的股价收盘于6.5元/股，其年度最低收盘价曾经达到5.16元/股。股价正经历着股票市场情绪变化和房地产市场宏观调控的双重压力，按照6.5元/股的年度收盘价计算，公司的股票市值约为709亿元，加上公司的全部负债800亿元，公司全部资产的总市值约为1510亿元。仔细阅读万科的年报，2008年底万科已获取的规划中项目建筑面积为2281万平方米，此时公司还拥有近200亿现金，这样的资产对应这样的市值意味着每平米建筑面积对应的价格为5759元/平米。如果我们对中国的房地产市场不至于过度悲观，就可以明确判断此时股价已经较公司内在价值明显低估，因为即便是万科的清算价值也不至如此。更何况这是一家有着良好的公司治理记录的中国房地产行业的绝对龙头企业。 事实上，万科的股价在日后的两年间始终高于这一水平，其最高收盘价曾达到14.5元/股。因此用基本面投资的思维很难想象和理解，在2007年8月，有95家机构投资者以31.53 元/股参与万科增发，当时股票的市场价格为34.79元/股，以07年EPS计算相当于50倍PE。而当万科股价跌至5.16元/股，相当于除权前的8.26元/股、上述增发价格的26%时，却无人问津。 图：2008年年底以来万科股价走势图 注：上图为前复权股价 基本面投资的可把握性带来的重要意义是可积累性，这种积累集中体现于对基本面分析方法的理解和对具体企业及行业的洞察，所有这些都将使投资者越来越容易接近对具体投资标的内在价值的合理判断。如果只是针对某一次投资，积累的重要性并不显著，但如果将投资贯穿一生，并将投资回报而不是赌博式的感官刺激作为终极目标，积累性就是这一目标的最重要保障。这也不难理解为什么股神巴菲特的自传会以《滚雪球》为名，“人生就像滚雪球，最重要的是发现很湿的雪和很长的坡。”其中“很长的坡”便是对积累重要性的描述。否则在牛市中获得的所谓巨额利润必将在熊市中丧失殆尽，甚至血本无归，正如格雷厄姆所说： 尽管上一轮牛市和熊市的规模和持续时间都是史无前例的，但是从本质上看，投机者在这一段时期内的经历与在从前的市场周期中的经历并无区别。无论从其他角度来观察，这一段时期显得有多么的特殊，但从投机者的立场来看，华尔街倒是应了那句法国格言“万变不离其宗”。巨大的利润变成惨痛的亏损；新的理论在建立之后又被推翻；紧随着人们的喜悦而来的却是绝望；所有的一切都与历史上曾发生过的轮回是如此一致。 ——《证券分析》导言 近期金融历史对投资者与投机者的意义 |
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