我国上市公司股权激励机制存在的问题及建议

我国上市公司股权激励机制存在的问题及建议——基于股权激励方式及治理效果研究

 

孙皇城    2011级会计学  学号：112120201448

 

摘要：本文通过对股权激励制度对公司治理效果理论的研究成果，结合我国上市公司股权激励制度存在的问题，提出了一些完善我国股权激励制度的建议。

关键词：股权激励 治理效果 问题对策

 

一、引言

经理股权激励通过赋予经理层一定数额股票期权的方式, 使企业经理和股东形成以产权为纽带的利益共同体, 而将经理私人收益与企业长期经营业绩挂钩, 可以有效协调二者目标利益不一致的矛盾, 有效缓解代理冲突。20世纪50年代以来, 股权激励被广泛应用于美国上市公司, 成为股东激励经理的主要手段。1999年，武汉3家上市公司进行股权激励试点改革, 但直至2005 年证监会实施股权分置改革之后, 我国才具备了实施真正意义的股权激励的条件。伴随着2006年1月中国证监会颁布的??上市公司股权激励计划管理办法??的实施, 我国实施股权激励计划的上市公司如雨后春笋般涌现出来。2006年5月，中捷股份成为我国首家股权激励方案被证监会批准实施的上市公司，2009年底已有69家上市公司实施了股权激励计划，2010年以来更多的公司实施了股权激励制度。股权激励越来越受到上市公司重视, 成为经理薪酬契约的重要组成部分。因此, 我们有必要对上市公司经理股权激励的具体实施方式及治理效果进行研究。

 

二、理论基础

1、委托代理理论

Jenson和Meckling认为，股东通过薪酬契约聘用经理为其工作, 自己拥有企业所有权, 但并不实际从事企业的经营管理, 企业所有权与经营权分离, 形成委托代理关系。[2] 在这种两权分离的治理结构下, 委托人与代理人目标利益难以协调一致。委托人将企业委托给代理人是为了实现资本的增值和资本收益最大化, 最终表现为剩余索取权的最大化。但在资本雇佣劳动的前提下, 代理人( 经营者) 不是资产所有者, 不能凭借自己的努力获取企业剩余。因此, 其加入企业接受职务的目标利益是多元的, 除货币收益外, 还有名誉、权力、地位、企业的经营规模和产品的市场份额扩大所带来的好处等, 即代理人追求的目标是剩余控制权最大化。代理人为实现委托人的目标而努力工作虽然有利于自身的经济利益, 但有些情况下与其个人多元化的目标追求并无直接联系。委托人追求剩余索取权最大化, 代理人在没有剩余索取权的情况下必然追求剩余控制权最大化, 二者存在冲突。代理人为了自身利益而侵害委托人利益就成为必然。

2、最佳契约论

最佳契约论是关于解决代理问题的传统理论。该理论认为, 设计良好的薪酬契约是解决委托代理冲突的有效手段。股权激励是除货币薪酬之外薪酬契约的重要组成部分。股权激励可以有效缓解委托人和代理人目标利益不一致所导致的代理冲突。代理冲突的根源就是剩余索取权与剩余控制权不匹配。委托人追求剩余索取权最大化, 而代理人由于没有剩余索取权, 因而追求剩余控制权最大化。通过股权激励方式赋予代理人一部分剩余索取权, 可以使其成为委托人的利益共同体, 从根本上协调二者的利益冲突, 从而有效减少代理成本。

 

三、股权激励实施方式

真正意义上的股权激励是一种以股票为标的资产的看涨期权, 即股票期权, 但由于遇到一些法律、制度环境方面的限制, 我国企业对股权激励方式进行了创新, 演绎出不同的实施方式。

1、股票期权

股票期权是以公司股票为标的资产的看涨期权, 是上市公司授予激励对象的一种在未来某段时间以约定行权价格和条件购买公司股票的权利。期权获受对象在约定的行权期可以行权, 亦可以放弃行权, 但与普通看涨期权不同, 作为激励方式授予的股票期权本身不能在期权交易市场出售。股票期权将代理人的私人收益与公司价值(体现为公司股价)捆绑在一起, 使得代理人与委托人形成利益共同体, 有效缓解了代理冲突。代理人只有努力工作, 不断提升公司股票市场价格, 才能使行权期公司股价超过股票期权行权价格, 从而获得超额收益; 否则, 当行权期股价低于行权价时, 代理人只有放弃行权, 将颗粒无收。

2、业绩股票和限制性股票

业绩股票和限制性股票均是直接将普通股支付给激励对象, 并对股票出售做出一定限制的股权激励方式。公司通常会提取激励基金作为购买激励股票的资金来源。二者的区别在于, 业绩股票直接以公司业绩( 常见指标如净资产收益率ROE、总资产收益率ROA) 的好坏作为奖励股票数额多寡的基础; 限制性股票是为公司某项或某些特定长期目标而实施的激励计划, 其授予股票的数额与公司业绩无直接关系。无论是因为业绩指标, 还是因为特定计划, 只要授予代理人公司普通股, 并对股票出售行为加以限制( 如三年锁定期) , 就能够激励代理人以公司长期收益增长作为行动目标,有效削减代理成本。

3、虚拟股票

虚拟股票是上市公司授予激励对象的一种类似于真实股票的权利凭证。虚拟股票持有人拥有两项权利, 一是从公司获得相应数量股票价格上升带来的收益权利, 二是分红的权利。但与普通股不同, 虚拟股票持有人没有股票所有权、表决权、配股权, 不能转让、出售股票, 离开企业自动丧失虚拟股票所有权。[ 3]虚拟股票在没有授予代理人普通股的情况下, 将代理人的私人收益与公司长期收益联系起来, 激发代理人努力提升公司长期发展能力的内在动力。这种激励方式没有改变企业总资本及资本结构, 不会影响控股股东的控制权, 但公司以现金兑现激励时会有较大的现金支出压力。

4、股票增值权

股票增值权是上市公司授予激励对象一定数额的类似虚拟股票的权利凭证, 凭借该权利, 激励对象可以分享相应数量的公司股价上升所带来的收益, 但不拥有股票所有权、表决权、配股权以及分红的权利。在约定时间内, 如果公司股价上升, 则激励对象可以获得股价超出行权价的差额收益, 由公司以现金、股票或二者的混合方式支付。股票增值权与虚拟股票不同之处在于, 前者没有分红的权利而后者有。股票增值权与股票期权的差别在于, 股票增值权收益来源为公司, 股票期权收益来源为二级股票市场。

5、延期支付

延期支付是指将公司激励对象的部分薪金收入存于专门的托管账户, 并以存入日公司股票公允价值折算的股票数额为单位进行计量, 当满足一定期限(通常五年)或激励对象退休后, 再以相应数量股票或以当时股票市值计算的现金支付给激励对象。只有当支付日公司股票价格远远超过存入日股票价格时, 激励对象才能获得弥补资金时间价值后的超额收益, 否则将会产生损失。这种激励安排, 同样将激励对象的私人收益与公司长远发展联系起来, 协调了委托人与代理人的利益冲突。

6、超额利润转增股权

这种激励方式的具体安排是: 公司首先向高管下达目标利润计划, 当最终实现的利润超过目标利润时, 允许公司高管将超额利润作为经营者基金用来购买一定限额以下(不能超过公司控股股东的持股比例) 的公司股票, 从而既实现了公司的资本扩张, 又实现了对管理层的激励, 有效缓解了代理冲突。

 

四、股权激励的治理效果

1、积极作用

（1）防止代理人偷懒

从委托代理关系来看, 委托人并不参与企业经营管理,不清楚代理人的努力程度。代理人如果偷懒全部收益归自己享受, 成本则由委托人承担。股权激励方案设计中, 激励与约束机制并存。股权激励的制度安排诱使代理人自发地提高经营管理效率, 以期公司股价上涨超过行权价而获利。反之, 如果代理人不努力工作, 将影响公司未来获利能力, 降低股价, 使其预期收益受损。所以, 股权激励在激励代理人积极工作的同时, 又对其消极工作行为产生约束, 同时从两个方面防止了代理人偷懒行为。

（2）协调委托人与代理人目标利益冲突

委托人目标利益是在锁定代理人工作成本的基础上, 实现资本收益最大化, 因为, 这些收益全部归委托人所有。代理人没有剩余索取权, 因而其目标利益不是资本收益最大化, 而是多元化的目标利益。其中就包括增加在职消费, 因为消费收益归代理人所有, 成本由委托人承担。股权激励计划可以在一定程度上增加代理人的剩余索取权, 从而使代理人与委托人成为利益共同体。这样代理人就会自觉地从委托人的目标利益出发, 作出经营决策。如果代理人一味追求过度的在职消费, 损害委托人利益, 致使公司股价下跌, 最终还是会使自己的私人长期收益受损。

（3）稳定高素质经营团队

公司经营成败的关键因素在于是否有高素质的经营管理人才。高额的传统货币薪酬固然能吸引人才, 但货币薪酬一次支付, 只能起到短期激励效果, 而且过高的货币薪酬也会给公司带来沉重的财务压力。股权激励的很多实施方式可以用股份支付, 在减少公司现金支付压力的同时可以吸引高素质管理人才长期为企业服务。虚拟股票、股票增值权在高管离开公司时便自动失效, 理论上讲, 要想享有该项激励收益, 高管就要一直为企业服务; 业绩股票、限制性股票都规定了长时间的锁定期和严格的解锁条件, 起码在锁定期限以内, 公司高管无法出售股票获利; 股票期权无法转让, 且有较长的获权期和行权期; 延期支付的支付时间至少在五年以后甚至是高管退休之后。所有这些激励措施都会增加代理人( 高管人员)跳槽的机会成本, 从而能够有效地引导高素质人才长期为企业服务。

2、消极作用

2002年美国安然丑闻曝光, 在安然事件中期权计划成了公司高管损公肥私的欺诈工具, 也引发了美国金融界对股票期权制度进行全面反思。股票期权使用不当也会产生一系列消极影响。

（1）激励过度

以美国经验来看, 有些公司将10%，甚至30%以上的公司股票用来对管理层进行激励, 很多公司高管跻身公司前十大股东之列。[ 4] 渐渐地代理人变成了委托人。当公司高管经营企业的同时又握有公司大量股票, 就容易产生内部人控制问题, 从而损害其他股东的利益。

目前中国正式实施股权激励计划时间不长, 单纯从数量方面来看, 激励过度并不严重, 但如果从获受激励股票的条件方面来看, 有些公司也存在激励过度现象。比如有些公司设定的获权业绩指标过低, 或者股权激励的行权价格不仅低于市价, 而且远低于其当期每股净资产。这样一来, 股权激励不仅起不到应有的激励效果, 而且很容易成为管理层进行自我利益输送的通道, 最终损害股东的利益。

（2）成为高管进行盈余管理的动机

目前大多数公司都是将一定的会计收益指标作为股权激励的实施条件, 这就增加了管理层为达到相应实施条件而有意进行盈余管理的内在动力。而且最终股权激励收益能否实现还要看行权期公司股价表现, 这也增加了管理层进行盈余管理进而操纵股价的动力。以美国安然公司事件来看, 其管理层认为操纵会计信息的目的之一便是满足获受期权激励的条件, 以得到期权奖励。国内关于高管盈余管理的大量实证研究也表明, 上市公司管理层存在盈余管理现象。而股权激励正是高管盈余管理的动机之一。

（3）增加公司激励成本

公司股价走势受多重因素影响, 有可能代理人表现很差, 但股票市场整体处于上升通道, 致使公司股价顺势上扬,最终表现很差的代理人获得了公司高额的股权激励奖励。对公司来讲, 无疑增加了其激励成本。

 

五、我国上市公司股权激励机制实施中存在的问题

1、市场环境。

（1）股票市场不成熟。一个成熟和规范的资本市场是实现股权激励的前提条件，只有公司价值提高、股价不断攀升，经营者才能相应地获得自己的股权激励收入，股权激励的作用才能最终发挥出来。然而，我国股市目前属于弱式有效市场，总体功能薄弱，股价背离真实价值现象比较严重，还不能完全反映上市公司的经营业绩。在这种情况下，为了获取自己的预期收益，经营者很有可能放弃经营努力，利用信息优势参与股市投机，哄抬股价，从而使股权激励机制失去其应有的作用。因此，在这种股价与业绩不对称的市场环境下，实行股权激励计划有可能出现反向激励效应，影响股权激励制度的实施效果。

（2）缺乏成熟的职业经理人市场。目前我国的经理人市场比较落后且发展缓慢。在这种情况下，很多上市公司的经营者往往不是通过市场来进行配置的，而是通过行政任命或其他非市场选择的方法确定的，经营者的去留与其业绩不具有直接相关性，经理人的升迁也不由资本市场上股票价值的升降来决定。这种弱竞争性的经理人市场及国有控股上市公司特有的“行政任命制”，使很多高管可以高枕无忧，即使业绩不够出色，也很少面临被解职的风险。这种消极的工作态度与股权激励强调的“高付出、高回报”的理念相冲突，导致其实施效果减弱。经理人市场不发达的直接后果，必将是企业无处选择合适的经理人才，难以对在职的经理人员形成“就职替代压力”和有效的监督。经理人市场的不完善、“声誉机制”的空缺导致经理人员的选拔脱离市场选择，没有合适的激励机制，股权激励制度也就成了空中楼阁。

2、公司自身原因。

（1）激励方案的设计不完善。在推出股权激励方案的上市公司中，普遍存在股票期权模式受宠，公司董事和高管人员获得的激励股票期权数量过多，核心员工分配较少，激励成本过低等现象。如金螳螂的股票期权分配情况，董事长和总经理各获得20 万股，占计划总量的10%，全部高管人员的股票期权占计划总量的比例达到了77%，核心技术人员仅占23%。制定者没有考虑在市场低迷时期，股票期权可能失效，给予公司董事和高管过多的激励数量会导致价值分配不均衡等问题。这些问题都会直接影响激励方案的实施效果。

（2）绩效考核指标不健全。绩效考核是实施股权激励制度的基本前提和重要内容。国外上市公司一般用股票价格作为评价经营者业绩的指标，而我国的上市公司包括国有控股上市公司仍多采用财务会计指标作为业绩评价指标。目前我国上市公司业绩考核标准使用得最频繁的是净资产收益率和净利润增长率，侧重于传统的业绩评价标准，财务指标体系不够全面、细致，非财务指标涉及较少。过于简单的财务指标使股权激励的行权条件易于实现，无法全面、准确、客观地评估激励对象的工作成效，并会带来诸多负面影响，包括企业短期行为、高风险经营、人为篡改财务数据等。

（3）公司治理结构不完善，经营者约束机制不健全，缺乏有效的内部监督机制。目前，上市公司中内部人控制现象严重，有近半数公司的董事长是由总经理兼任的，并且公司中存在大量的内部董事，从而使得股权激励方案变成了董事会自己激励自己的方案。导致了上市公司大量的短期行为以及控股股东之间的不正当关联交易；对经营管理层缺乏必要的监督和约束损害了广大中小股东的利益；上市公司董事会独立性不强，董事会与经营层高度重合，董事兼任总经理或是经理的现象十分普遍，导致董事会内部监督机制不到位，甚至缺失，这些问题严重阻碍了股权激励机制的有效实施。

 

六、完善我国上市公司股权激励机制的相关措施

1、加强我国资本市场建设，进一步健全股票市场。现在我国的股票市场是一个弱式有效市场，股票的价格还不能客观反映公司经营者的经营业绩。因此，应从观念、政策、制度等多方面着手来规范股市，以保障信息传递的有效性。一方面，我们要加强上市公司特别是一些采取股权激励的上市公司的信息披露，充分披露股权激励的实施对象、实施范围等信息，并对信息披露的时机进行严格控制，做到有章可循，避免经营者通过操纵股价和信息披露时机来间接增加个人的收益。另一方面，我们必须对目前上市公司的股权结构进行必要的调整，加强监督和监管的力度。因此，我们只有加强对上市公司的监管，减少政府对市场的干预，才能提升上市公司的质量，让优质的企业主体进入资本市场，使资本市场成为一个有效的市场。

2、健全和完善职业经理人市场。股权激励手段的有效性在很大程度上取决于经理人市场的完善程度，只有在合适的条件下，股权激励才能发挥其引导经理人长期行为的积极作用。但是，我国经理人的培育、选拔和使用尚缺乏畅通有效的渠道和契约保障。经理人的行为是否符合股东的长期利益，除了其内在的利益驱动以外，还受到各种外在机制的影响。因此，必须建立和完善经理人市场，改变经营者的聘任机制，引入竞争机制，由行政命令机制转向市场引入机制，加快职业经理人市场的培育。按照市场经济的要求，采取切实可行的措施，建立公平、公开、竞争的经理人选拔和聘用机制，使优秀人才能够脱颖而出，从而促进高素质经理队伍的快速形成和发展，为推进股权激励创造良好的条件。

3、各企业根据自己的实际情况设计合理的激励方式。精心设计合理的激励方式是保证股权激励效用的必要条件。上市公司应围绕自身发展战略，结合发展现状，确定股权激励的目的、目标，制定科学合理的股权激励方案，并在不同的时期调整激励目标，使激励对象的行为与公司的战略目标保持一致，从而有效地提高激励对象的工作积极性，更好地为企业服务，促进企业的可持续发展。在实施过程中可以考虑股票期权与其他激励方式搭配起来使用，扩大激励对象、适当提高行权价格等，以激励管理人员更努力地工作。在激励时间上，应该倾向于长期激励，避免期限过短导致的逆向选择和道德风险；在激励方式上，对股票来源、行权价格、行权期限、行权比例等条款采取比较灵活的设计。总之，企业应结合自身的特点，因地制宜，设计适合本企业长期发展的股权激励方案。这样才能使股权激励充分发挥其积极效用。

4、制定更加合理完善的业绩考核指标。股权激励的实施依赖于业绩评价标准的程度完善。因此，企业要充分发挥股权激励的作用，首先必须建立一套科学合理的考核指标。而科学合理的考核指标应该具有客观、公正、易于操作的特点，并且是全面、系统的，做到绝对指标和相对指标并重，纵向比较与横向比较并重，财务指标和非财务指标并重，物质奖励与非物质奖励并重。上市公司在执行股权激励方案时，考核指标应该更全面和公平。比如作为考核指标之一的业绩增长率，不能明显低于行业的平均增长率水平；行业龙头企业的业绩考核更应该提高门槛。在行业景气时，相应提高行权的业绩考核指标，同时适当延长行权期。此外，可以适当加入个人绩效等其他指标。从长期来看，随着股权激励实践的不断深入，可以邀请独立、公正的中介公司参与进来，构建一套更为科学完善的经营绩效评价体系，客观地评价公司的经营业绩。

5、完善治理结构、加强监督作用。完善的公司治理结构是股权激励有效发挥的基础，否则股权激励只会成为少数公司决策人员中饱私囊的工具。因此，我国应该加快企业改革、公司化改造，建立现代企业制度，建立法人治理结构，实现股权结构的多元化，提高股权激励制度的激励强度。同时要增强外部董事的独立性，建立健全外部董事的诚信体系、考核机制、激励机制和约束机制，发挥好董事会、监事会的监督约束职能，加强上市公司董事会的独立性，并加大对管理层必要的监督和约束，不断完善公司的治理结构，推动股权激励制度的有效实施。

  

 

参考文献:

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