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当前市场上流行一种观点，即影子银行风险需要治理，前两个月的流动性紧缩一旦半途而废就会引发更大的风险。而从影子银行迅速扩张来看，当前货币政策并非过紧，而是较松，未来货币政策不存在降息空间。 对于这一观点，笔者认为存在以下几点理由值得商榷。笔者认为，目前企业实际利率成本过高，加快利率市场化的同时仍需要降息以缓解企业高额贷款成本，防范经济下滑过快风险。 一是防范影子银行风险宜疏非堵，加快利率市场化才是根本之路。影子银行风险确实需要重视，早在去年年底，笔者就曾发文《影子银行：金融改革成果还是庞氏骗局？》，警示金融业利用监管空隙进行表内表外资金转换进而获得高额收益，本质上是金融套利，暗含较大风险。在笔者看来，防范影子银行风险宜疏非堵，早前央行坐视银行间利率高企而不为所动被称之为规范影子银行风险的重要举动，这样的做法虽有警示作用，却导致市场预期混乱。 影子银行风险源头在于地方融资平台及长期资金价格机制扭曲，银行信贷监管严厉导致的银行资金出表，因此，推动利率市场化有助于解决“影子银行”产生的根源性问题。 值得肯定的是，19日晚中国人民银行决定，自2013年7月20日起全面放开金融机构贷款利率管制。在笔者看来，央行此举是积极推动利率市场化进程的重要事件，符合结构性调整、防范影子银行风险与加快人民币国际化的需求。 二是央行此举对于实体经济的作用有限，仍需要下调基准利率降低企业高额资金成本，防范硬着陆风险。毕竟当前经济基本面已发生重大变化，即通胀尚不足为虑，经济下滑风险加大。实际上，二季度中国经济数据仍在持续下滑，投资等多数指标已经回落至2009年上半年金融危机之时。倘若下半年宏观经济政策难有作为，今年突破7.5%的增长下限就是大概率事件了。 而通胀方面，虽然6月CPI有所回升，但主要是受到去年基数效应的影响，食品价格、非食品价格环比均为0。另外，生产领域持续通缩也说明当前中国经济面临的主要困境是低增长而非高通胀。从目前来看，通胀压力较小，笔者判断今年通胀或在2.5%，远低于决策层年初定的3.5%的目标。 而笔者认为，基本面的变化决定政策走势。与早前通胀上涨引发负利率，储户利益受损需要上调存款利率的逻辑相似，在当前中小企业资金成本行高，通常10%的贷款利率，加上2.7%的PPI通缩，实际利率更高。需要适时降息以缓解企业过高资金成本。而此次央行虽然取消贷款下限，但早前能拿到7折贷款利率的企业几乎没有，下限取消对实体经济意义有限。 同时，高额的收益率也是资金源源不断脱离表内转战表外，也是资金无法服务实体经济的重要原因之一。因此，鉴于贷款基准利率仍然保留，笔者建议，央行应加快下调存贷款基准利率，以缓解企业高额贷款成本，防范经济下滑过快风险。 三是降息并不必然导致房价上涨，打压资产泡沫关键在于加大供给。通胀与房价是降息面临的最大挑战。如上所分析，今年通胀压力较小，大幅低于目标。而房价方面，笔者认为，降息的同时仍可对住房贷款实行差别化利率，并不阻碍打压投机投资性购房。 实际上，在笔者看来，防止房价出现过快上涨局面更重要的是加大供给，包括支持房地产商建设中小户型住宅、通过不动产登记、房产税扩容、保障房建设、收入分配体制改革与加大转移支付等多种措施协调配合，才有助于改变房价暴涨预期，防范资产泡沫风险积聚。 四是降息并不等同于大规模刺激，而是宏观政策反周期调整的需要。正如笔者早前一直强调的，忽略经济结构调整的刺激政策诚然并不可取，没有一定程度的经济增长，结构调整也会步履维艰。毕竟硬着陆风险加大、企业生产停滞，失业状况恶化等将危及更多民众，造成社会问题。而居民收入的降低，也将削弱消费，使得结构转型更加艰巨。而一旦出现大批工人失业以及相应的社会问题，这样结构转型之痛，显然也是目前中国国情无法承受的。 因此，越是增长下滑的阶段，越应该发挥反周期财政政策的作用。笔者建议，货币政策方面，考虑降息与推进利率市场化。财政政策方面，用好财政部门在央行的3.25万亿元财政存款，加大财政支出力度，加快财税体制改革，增加转移支付给低收入地区的人群，及财政拨款加大基建投入，采用财政贴息推进企业技术改造以及海外投资。对待外贸出口困局，也可考虑适当允许人民币贬值等等。当然，大量僵尸企业的存在或许需要一场破坏性创造来重新激发经济增长活力。 总之，笔者判断，三季度或迎来宏观政策的拐点，中央政府有望对防止经济硬着陆拿出更大的动作，笔者建议，考虑下调基准利率25个基点的同时，将存款利率上限上浮区间扩大至1.2倍，推动存款保险制度的建立以帮助实现促进利率市场化的最后一跃，宜早不宜迟。■ |
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