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导读：未来需要加快改革、推进创新，形成运作规范、层次多元、风险可控的城市基础设施融资机制，逐步以“地方税+市政债”或类似机制，规范目前的“土地财政+平台贷款”模式。 基础设施是城镇化健康发展的重要支撑。与发达国家一二百年的城镇化过程相比，我国城镇化起点低、发展快，人口转移规模大，需要在基础设施、公共服务等方面进行大量投资。根据世界银行前几年的调查，发展中国家城市基础设施投资占GDP的比例平均为4%，我国“十五”时期是2.9%，如果2010-2020年GDP年均增长7-8%，城市基础设施投资占GDP比例为3%，资金需求总量将十分庞大，有关市场机构对此也有不同程度的估算。如此巨大的资金需求，单靠财政投入显然难以满足，需要借助金融市场,建立一个规范可持续的融资机制，广泛利用社会资金参与城市基础设施建设。 城市基础设施融资机制的有效性内涵 城市基础设施改善与融资可得性是一个相互影响的过程。一方面，城镇化发展中需要大量可持续的基础设施融资，另一方面，这一过程中逐步产生的“红利效应”——土地、房产增值、使用者付费增多，以及经济繁荣带来的一般税收增长，也能够为城市基础设施融资提供未来收入基础。从城市基础设施改善与融资可得性相互增强的关系出发，以下三方面可作为城市基础设施融资机制有效性的衡量标准。 一是融资效率上的激励相容。经济学上的激励相容是指外部制度设计要与执行者的自我激励相一致。具体到城市基础设施融资，主要是两条：一是事权主体与融资主体应尽可能保持一致，即谁花钱、谁借钱、谁偿还，这样融资主体的融资可得性和偿债激励就能保持一致，就会形成举债的自我约束；相反，如果事权主体和融资主体分离，比如目前的平台负债、政府花钱模式，融资主体的激励和约束就会分离，作为城镇化事权主体的地方政府就倾向于过度负债。二是事权与偿债资金来源保持一致，即城市基础设施融资的偿债来源主要依靠自身“红利”的释放，比如公共服务改善带来的产业、人口集聚和土地增值等，这样融资可得性就能和公共服务的改善挂钩。比如财产税（房地产税）作为国外市政债的一项重要偿债资金，其税源多少就直接与城市基础设施及公共服务改善程度有关，这样理论上地方政府就会尽可能将市政债资金用于改善当地公共服务。除财产税外，一部分具有使用者付费功能的（供水、供电等）公共事业之所可由社会资本提供资金，同样是基于税源（收入来源）和事权改善相一致的激励相容原则。 二是融资成本负担上的代际公平。城市化领域涉及的大量的基础设施和公共服务事权，大都具有一次建成、长期使用的特点，客观上容易产生“前人栽树、后人乘凉”的代际负担不公问题，这类问题在以往主要通过税收为城镇化建设融资的做法下尤为突出，金融机制特别是资本市场长期融资机制一定程度上能够解决这一问题，即借助长期负债能够将城镇化的未来收益提前到当前使用，将来逐渐偿还。但如果预算制度不支持资本市场的长期融资机制，则仍可能产生扭曲。比如我国目前地方财政就并不编制独立的跨年度资本预算，预算制度上可能导致“新官不理旧账”的行为，资本市场本应具备的财务负担代际分摊功能就会难以发挥。 三是融资风险外部性的有效隔离。任何金融市场融资机制都会产生一定的外部性风险，长期融资由于未来现金流的不确定性更是如此。城镇化融资既具有长期融资可能带来的期限错配风险，同时由于其融资主体（地方政府）的特殊性，外部性风险也更大。如果没有必要的制度约束，地方政府融资风险的外部性就很容易转化为债务主体的预算软约束。经济学上解决外部性问题主要是通过必要的机制设计，实现外部性的内部化，比如环境外部性问题的解决，很大程度上就依赖了总量控制下的配额交易，使环境恶化这一外部性风险有效转化为环境主体的内部成本。财政联邦制国家实行的地方政府破产或类似制度，同样是有效的外部性风险内部化机制，我国目前地方政府不能负债的法律限制，主要也是基于对风险外部性的担心。未来城镇化过程中城市基础设施融资机制的安排，同样需要借鉴类似机制有效隔离外部风险。 现有城市基础设施融资模式的积极作用 我国城市基础设施建设的资金筹措方式，是随经济金融体制改革逐步变化的。从1979年开始，国家在基本建设投资领域实行财政拨款改为银行贷款的试点，1985年试点全面推开，城镇基础设施建设也开始向银行贷款，如国际组织贷款和国债项目转贷地方等，一些城市也向市民集资用于道路交通等市政基础设施建设。上世纪90年代分税制改革和政策性银行设立，进一步推动了城市基础设施融资的市场化。在分税制体制下，地方政府税收收入趋于稳定，相对独立的信用基础逐渐形成，开始有条件利用自身信用支持市政建设。事实上，无论是当时对国家开发银行“两基一支”贷款提供财政贴息或风险兜底，还是其后的“打捆贷款”、综合开发贷款等“银政合作”，都是地方政府信用与银行贷款结合的不同形式，既反映了城市基础设施兼具公共产品和使用者付费的双重属性，也是当时财政和金融体制下市政建设资金筹集的一种市场选择。同样，近年来迅速兴起的“土地财政+平台负债”融资模式，尽管在具体形式和还款来源上有所不同，但本质上仍是地方政府信用和市场化融资相结合的产物。 经过多年改革，目前城市基础设施融资已大大突破了传统的财政投入模式，或多或少借鉴了国际上市政债、公私合作、资产证券化等通行做法，城投债等债券发行也逐渐增多，融资的公开性和市场约束有了增强。资金使用效果上，城市基础设施投资也快速增长，供给能力明显改善，不仅成为拉动投资稳定内需的重要力量，也促进了全社会生产、消费、投资活动的便利化，提升了整体经济运行效率，基础设施改善的正外部性正不断显现。同时尽管融资平台等地方政府性债务增长较快，但整体风险仍然可控。目前包括中央政府、地方政府以及融资平台在内的政府性债务占GDP比例在国际上仍处于较低水平，并且融资平台形成的债务，主要用于投资性而非消费性支出，相应形成的资产对债务有一定自偿能力。 现行融资模式存在的缺陷 尽管现行城市基础设施融资模式发挥了重要作用，但也不应忽视存在的缺陷。首先，目前地方政府一方面具有较强的融资动机，另一方面受预算法限制又不能直接负债，债务主体（融资平台）和资金使用主体（地方政府）脱节，相应弱化了地方政府的偿债责任，容易导致过度负债。其次，尽管用土地未来增值收益融资在方向上并无不妥，但在利用方式上仍显单一，仅通过“招拍挂”将土地未来增值收益一次性归入当期政府，缺乏财产税、土地出租等渐进利用方式，既容易导致土地城镇化快于人口城镇化的粗放型扩张，也会助长高地价、高房价以及“新官不理旧账”等短期行为；同时土地增值收益分配也不尽合理，一方面偿债来源过度依赖土地出让金，另一方面失地农民社会保障等长期利益补偿还需加强。三是财政制度特别是预算制度不健全，地方财政没有有效分离经常预算和资本预算，既难以落实偿债责任，也可能导致资本支出挤占经常性支出，不利于增强地方政府融资的财政纪律约束。四是在上述体制机制障碍制约下，融资行为不够规范和透明，融资平台多头负债、交叉担保、土地经营权重复抵押等现象时有发生。 市政债融资的国际经验 早期公共财政理论认为，城市基础设施等公共品在消费上不具有排他性，生产上不具有竞争性，是典型的市场失灵领域，需要由政府提供。但随着城镇化发展加快对公共服务需求的日益增多，财政负担日益沉重且资金使用效率不高的矛盾逐渐突出；同时随着技术进步，公共品消费主体的有效识别问题也得到缓解，使用者付费成为可能。这一过程中不仅市政债等资本市场融资工具开始流行，而且公共服务领域的公私合作（Public Private Partnership, PPP）也不断涌现。 从历史上看，市政债和城镇化进程关系较为密切。美国南北战争后到一战结束这段时期，城镇化快速发展，市政债发行规模超过国债。上世纪50-70年代，日本经济高速增长推动城镇化快速发展，这一时期地方债也大量发行。巴西、墨西哥、阿根廷等国市政债发行有过一些挫折，但经过上世纪80年代末的财政整治，违约风险大大下降。90年代以来，俄罗斯、波兰、匈牙利、捷克等转轨国家也大量发行市政债支持基础设施建设。据世界银行统计，目前市政债或类似地方债占全球债券总额的9%，占政府债券的35%。大国经济体中，无论是财政联邦制还是单一制国家，市政债或类似地方债都在城市建设中得到广泛运用。 市政债的广泛应用并非偶然。首先，市政债通常由地方政府特别是城市政府发行，并主要用财产税、消费税、营业税，以及使用者付费等与城镇化关系较为密切的收入偿还，负债主体和事权主体一致，资金来源和使用一致，地方政府本身就有改善公共服务支撑市政债可持续发行的动机。其次，市政债是公开市场的融资行为，相应的信息披露、发行成本等市场约束更强。这方面尤其值得一提的，是市政债的投资者结构。除金融机构等一般债券投资者外，不少国家通过税收优惠等政策，鼓励当地居民投资当地市政债项目。以美国为例，2012年末市政债投资者中居民占比高达44.6%，共同基金为第二大持有人占比为28.6%，而共同基金持有比例相当一部分也来自居民。这一投资者结构有利于发挥当地居民熟悉当地市政项目的信息优势，并在一定程度上能监督资金使用。三是市政债与基础设施一次建成长期使用的特点较为适应，不少国家市政债发行期限长达20年以上，既能较好地满足城镇化建设的长期资金需求，也能在较长时间内分摊财务成本。四是市政债负债主体是地方政府或其授权公营机构，有利于通过规则管理、审议监督等方式，强化上级政府对下级政府的财政纪律约束，其中财政联邦制国家还有地方政府破产机制，单一制国家也大都有地方财政责任法等类似机制。 除市政债外，城市基础设施融资还广泛采用公私合作方式（PPP）吸收社会资本。这一方式兴起于上世纪80—90年代发达国家和转轨国家的民营化浪潮，对引入社会资金和提升基础设施建设运营效率发挥了重要作用。从国际经验看，成功的公私合作须具备一定条件：一是要清晰界定并有效保护私人产权；二是公私之间以及私人投资者之间要有一个公平竞争环境；三是公私合作形式应多样化以适应不同领域、不同投资主体需求。 具体到不同国家城市基础设施融资方式的选择，主要和其财政体制和金融体系结构有关。德国、法国、日本等单一制国家，实行的是集权制的分税，地方政府财权相对较小，同时金融体系中银行作用较大，地方政府经常向银行贷款弥补资本性支出不足，市政债发行规模较小且通常由银行担保发行，其中一部分市政债也源于银行贷款的证券化。相反，美国等财政联邦制国家地方政府财权相对较大，同时金融市场也较为发达，市政债的作用更为突出。2012年末美国市政债余额高达37145亿美元，高于州及以下政府未清偿贷款余额，占全部债券余额的比重为9.73%,规模仅次于国债、公司债，和资产支持证券大体相当。除不同国家有所差异外，一国不同层级政府的融资方式也有不同，低层级政府信用等级较低，主要依靠税收、转移支付、使用者付费等内源资金，外源融资也主要是向银行借款；信用等级较高的市、州政府则主要通过公开市场发债融资。 未来应采取“地方税+市政债”模式 未来一个时期，在推进公共服务均等化为核心的新型城镇化战略下，一方面城市基础设施建设融资需求巨大，另一方面又面临融资成本上升、偿债能力因经济增速放缓等因素带来的资金供给挑战。这一背景下现有融资模式的弊端会逐渐暴露，可持续性也值得关注，需要加快改革推进创新，促进形成一个运作规范、层次多元、风险可控的城市基础设施融资机制，逐步以“地方税+市政债”或类似机制，规范目前的“土地财政+平台贷款”模式。 考虑到预算法修改要经过一系列法律程序，财产税等地方税推广和积累也要有一个过程，短期内“地方税+市政债”机制难以一步到位，现阶段可在稳步推动新机制建立的同时，侧重扩大地方政府（包括市级政府）自主发债试点，也可按规范的市政债要求，通过改造城投债、市政项目收益资产证券化等途径，为市政建设提供资金。 在扩大城市基础设施融资渠道的同时，关键是加快配套改革，增强偿债能力和债务约束，防范潜在风险。一是致力于增强地方政府的偿债激励，可将自主发债权、地方税扩权、平台贷款证券化等试点，与地方政府性债务透明度建设和风险挂钩；二是积极研究探索土地流转制度改革，用好土地这一城镇化过程中最具增值潜力的资源，形成城市基础设施建设、公共服务水平提高和土地增值收入增加相互促进、良性循环的正向激励机制。三是结合新一轮财税体制改革，加快培育财产税、资源税等相对稳定的地方新税源，减少对土地出让金的过度依赖，促进形成稳定、规范的地方政府性债务偿还资金来源。四是强化风险约束。在财政纪律约束上，以地方政府性债务审计为契机，逐步建立包括跨年度资本预算在内的全口径预算制度，明确地方财政经常性和资本性收支的界限，编制完整的资产负债表予以公布，并在基础上探索建立地方政府辖区财政责任制度；在市场约束上，以强化地方政府财务信息披露为抓手，完善评级制度，引入非商业性专业机构评估地方政府资产负债状况；在民意约束上，可借鉴国际经验，通过减免投资收益所得税等措施，鼓励当地居民对当地市政项目融资，既有利于增强地方政府的偿债责任，也有利于拓宽居民财产性收入渠道。五是加快对民间资本开放交通、教育、医疗、水电气等公共服务领域，推进资源和公共品价格改革，有效保护私人投资者权益，探索城市基础设施建设领域多种形式的公私合作，鼓励政府购买公共服务，调动多方积极性增强城市基础设施供给力。 （作者系中国人民银行副行长，本文为中国农村金融论坛课题报告《我国城镇化发展融资机制研究》的摘要） |
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