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个股点评： 神农大丰:正确的兼并收购将扫除"小而弱" 事件 公司于2012年8月24日晚间公布2012年半年报,报告期内营业收入为2.52亿元,较上年同期减9.4%;归属于母公司所有者的净利润为0.49亿元,较上年同期增4.18%;基本每股收益为0.30元; 点评: 我们过去看神农大丰,认为其没有研发育种能力,且行业影响力不高。但中国种业正处于各路诸侯抢夺资源高地的战国,小小的神农大丰,上市后,买品种和收股权并举,业绩弹性大的优势将日益体现。 种子销售及毛利率略降主营业务种子产品营业收入和毛利率分别为2.47亿元和30.06%,略降9.67%和0.99%。 购买品种支撑公司品种储备2012年上半年神农大丰子公司湖南神农大丰购买H优5218(国审稻2011020)、株两优4026(湘审稻2010002)和吉湘2188(湘审玉2011001),增厚华中市场(销售占比近40%)的品种储备。2011年公司在广东区域购买的科两优901(粤审稻2011037)、元两优81(粤审稻2012017)和华优008(粤审稻2010013),华南地区(销售占比近30%)品种储备也较为丰富。 控股重庆中一有助跨越式发展重庆中一是重庆种业集团的核心企业,是既有研发(Q优系列)、又有市场(西南市场)的优良资产。 当前的主打品种Q两优6号先后通过了国审(长江上游)、重庆、贵州、湖北和湖南省审,是2012年农业部西南地区主推的品种,2010年推广排名第7,种植了342万亩。所以说控股重庆中一是神农大丰上市以来资本运作中下出的一步好棋,我们给予积极评价。 与中国水稻研究所建立战略合作关系2012年6月与中国杂交水稻育种三大流派之一的中国水稻研究所签订《科企产学研战略合作协议,这样在抢夺杂交水稻品种资源上公司占得先机。此外,神农大丰依托的科研资源有神农大丰三亚育种中心、广西农科院水稻所、湖南师大生命科学院和佛山农科院。 盈利预测:预测神农大丰2012-2014年营业收入分别为4.7亿元、6.59亿元和9.88亿元,增速为10%、40%和50%;归属于母公司净利润分别为0.79亿元、1.07亿元和1.59亿元,增速为33.8%、37.9%和48.5%;对应EPS分别为0.31元、0.42元和0.62元。 风险提示:制种风险;主推品种的种植风险 登海种业:主导品种畅销,业绩高速增长有保障 公司是玉米种业领军企业,有望胜出为行业垄断寡头。2012 年公司销售额位居国内种业第4 位,净利润位居国内种业第1 位。当前国内种业市场空间巨大而高度分散,2014 年两杂种子有望形成新一轮大挤压,预计种子行业洗牌在即,有望为公司进行行业整合带来良机。 母公司13/14 销售季进入高速增长期,登海605 销量预计增长30-40%。登海606 去年大田整体表现出色,在众多上市品种中综合实力突出。随着推广已久的郑单958 和浚单20 逐渐步入衰退期,形势有利于登海605 推广,未来最大推广面积有望达到1200-1400 万亩。 先玉335 推广未触及瓶颈,销量预计仍将平稳增长。子公司登海先锋的先玉335 尽管在黄淮海部分地区抗性削弱,但瑕不掩瑜不影响推广,新的里程碑式品种的缺失令先玉335 的市场地位短期内难以被撼动。 良玉系列积极开拓北方市场,13/14 销售季推广面积预计增长30%。去年以来东北市场出现两极分化趋势,同质化品种库存积压严重;以良玉系列为代表的异质化品种销售旺盛。作为先玉335 区域内最强劲的对手,子公司登海良玉的良玉系列今年大田表现不错,预计新销售季将有不俗表现。 优秀储备品种三年内大量上市,业绩持续高速增长或有保障。预计未来3 年母公司储备品种或有14 个,子公司储备品种或有15 个,有望保障公司未来3 年的业绩增长需求。同时公司育种思路沿着早熟、耐密、高产、脱水快等方向发展,更加贴近于农民的实际需求,有更大概率涌现出新的大品种,有望进一步提升公司估值。 财务与估值 预计公司2013-2015 年每股收益为0.97、1.29、1.67 元,综合考虑公司行业龙头地位及未来大量潜在品种,参照2014 年调整后可比公司平均估值26倍,给予20%溢价,对应目标价40.2 元,首次给予公司“买入”评级。 风险提示 先玉335 销售低于预期、重大自然灾害、政府打击套牌效果不达预期 隆平高科:公司发行股份购买资产暨关联交易方案获证监会有条件通过,将显著增厚业绩,维持“增持”评级 投资要点: 公司发行股份购买资产暨关联交易方案获证监会有条件通过,6日起复牌。公司于5日接到中国证券监督管理委员会通知,本公司发行股份购买资产暨关联交易已获得有条件通过。公司将按计划以20元/股的发行价格向三个核心子公司少数股东发行总计8225万股普通股,用于收购少数股东分别持有的湖南隆平45%股权、安徽隆平34.5%股权、亚华种子20%股权,本次交易合计金额16.45亿元。公司将于6日期复牌交易。 本次资产收购有利于子公司股东与上市公司利益趋于一致。三家子公司是公司种子业务核心资产和利润来源,通过本次交易,三家核心子公司将成为上市公司全资子公司,子公司股东(核心管理层)成为上市公司股东,有利于打破原有利益分隔格局。把子公司利益统一到上市公司层面,有利于建立统一的研发平台,有利于解决各子公司业务同质化倾向,有利于提升资源的合理配置能力,有利于改善公司治理结构。 本次交易完成后将大幅增厚公司业绩。本次收购前,上市公司主要利润来源于所持控股核心子公司扣除少数股东权益后的利润,2011-2012年,公司少数股东权益占公司净利润的比列分别为:44.63% 、41.41% 、39.38% 。本次收购预案中的三家子公司2011-2012年净利润占上市公司净利润的比例分别为99.80%、102.76%。因此,收购完成后,公司业绩将大幅提升。 主导品种持续放量,多主体、多品牌运作潜力品种推动业绩稳定增长。尽管2013/14销售年度种子行业仍处于供大于求的格局,但凭借优质的产业基础,趋于完善的品种结构,仍可实现业绩的稳定增长。预计主导品种Y两优1号、隆平206销量分别可实现约10%,20-25%的增长。公司可能采取多主体、多品牌运作后续C两优608、准两优608、深两优5184、1128等杂交水稻“新品种”,及隆平208、211等杂交玉米潜力品种。公司杂交水稻种子58S1128(暂定名)通过国审,2010品种将通过湖南等地的省审;杂交水稻638S系试验表现良好;玉米种子隆平243有望通过国审成为公司新的业绩增长来源。 维持“增持”评级。预计上市公司2013-2015年收入分别为19.8/24.3/31.4亿元,预计公司13-15年归属母公司所有者的净利润分别为3.38/4.51/6.00亿元(均为已考虑少数股东股权收回后),对应EPS 0.68/0.91/1.20元(原预测为0.68/0.87/1.17元,上调主要因为考虑新品种推广高于预期),市盈率38/28/21倍。维持“增持”评级。 万向德农:公司受累于行业产能过剩,未来看新品种市场表现 事件:2013年8月21日晚公司发布2013年中报,2013年上半年公司实现营业收入2.23亿元,同比增长-27.80%;归属于上市公司股东的净利润0.90亿元,同比增长-73.80%;基本每股收益0.05元,低于我们的预期。 点评: 玉米种子整体供大于求,市场竞争激烈。据全国农业技术服务中心资料,2013年全国玉米可供种量约21.2亿公斤,全年预计需种量11.5亿公斤,余种量9.7亿公斤,种子供给严重大于需求。尽管出现行业整合势头,但全国仍然有6700多家种业公司,市场上销售的玉米品种仍有1000多个,品种间同质化现象严重。市场“甩货”行为严重,公司产品销售数量和价格受到严重影响。但是伴随着产能的不断消化,行业新的上涨周期有望开启?预收款项下滑。预收款项能在一定程度上反映公司未来半年的经营业绩,公司上半年预收款项为3.13亿元,较去年同期的4.51亿元下滑30.56%,所以下半年公司业绩仍不容乐观。我们认为公司今年预收账款下滑一方面是因为公司主力品种郑单958在推广过程中受到其他品种的冲击,另一方面,由于郑单958非独家经营,由于新的竞争对手的进入,公司原有的市场份额被挤占。 公司新品种研发和储备力度加强。为回避经营品种过于单一带来的风险,公司正逐步强化新品种的研发和储备。2012年公司共有30多个玉米、水稻、向日葵品种参加国家及各省的区试和生产试验,参加预试品种数量接近60个;2012年度公司实现了玉米新品种德单5在山东的审定,晋单73在吉林的审定,德单11在内蒙的审定,并引进2个玉米新品种:唐科82(河北)、德单129(吉林);同时,公司加强了向日葵品种的补充,引进了12个油葵和9个食葵新品种。我们预计随着新品种的不断推广,能助推公司业绩的增长,挽回郑单958等品种失去的市场份额。 盈利预测:综合考虑公司目前经营品种市场表现以及新品种潜在的增长空间,我们对公司未来业绩进行适度下调,预计公司2013~2015年每股收益分别为0.40元(原为0.64元)、0.47元(原为0.86元)、0.63元(原为1.12元),对应2013年8月21日收盘价(9.06元)未来三年的市盈率分别为25倍、19倍、14倍,我们维持对其“增持”评级。 风险因素:玉米种子的供大于求,公司较高的负债率,新品种推广不达预期。 敦煌种业:2012年亏损是大概率事件 敦煌种业公布2012年半年报,2012年上半年公司实现营业收入6.52亿元,同比增长12.64%,实现归属于母公司股东净利润-1.47亿元,较上年同期多亏1.19亿元,折合EPS为-0.33元。 公司各项业务呈现明显下滑迹象,拖累业绩表现。种子业务实现收入2.10亿元,同比下降23.97%,毛利率45.68%,下滑8.79个百分点;棉花加工业务收入2.14亿元,同比增长14.21%,毛利率-4.20%,下滑13.02个百分点;食品加工业务2.24亿元,同比增长107.99%,毛利率-3.14%,下滑14.65个百分点。 棉花加工和棉油加工业务下半年或将继续亏损。上半年棉花和棉油等价格保持低位,尽管毛利为负,公司依然采取出清库存的极端做法,导致上半年两项业务出现大幅亏损,从目前库存情况来看,下半年棉花和棉油加工业务难有起色,或将继续维持亏损态势。 敦煌先锋业绩贡献无力挽回整体亏损局面。2011年4季度敦煌先锋为母公司贡献净利润约9500万元左右。从今年情况来看,我们认为东北地区先玉335推广面积仍有小幅增加可能,但单位净利润水平呈现下降趋势,乐观预计敦煌先锋4季度可为公司贡献1亿元净利润,但考虑到上半年的巨幅亏损额和下半年母公司主业低迷态势,今年公司亏损几成定局。 我们预计公司2012-2014年EPS分别为-0.12/0.07/0.12元,较前次分别下调0.15/0.07/0.06元,维持“持有”评级。关注棉花业务剥离进展以及吉祥1号推广情况,上述事件可能促发公司盈利拐点出现。 丰乐种业年报一季报点评:种业、农化经营改善,业绩超预期 年报靓丽,各项业务转好。2012年公司营业收入为18.43亿元,同比增长13.80%,其中种业收入和香料业务收入分别同比增长14.22%和22.95%,是收入增长的重要驱动因素。种子业务中,水稻和棉花收入利润双增长,玉米种子业务同比基本持平。我们判断,公司水稻品种推广仍以丰两优系列为主,其中丰两优香1号和丰两优1号是主要推广品种。 2012年公司与其他机构合作发开的水稻新品种“内5优H25”通过国审,预计逐渐展开销售。公司种子业务的研发能力国内领先,是公司长期发展的核心竞争力。在行业低迷期,公司能够保持平稳增长,超出市场预期。 农化业务经营好转,毛利率同比有显著回升。主要经营主体丰乐农化2012年营业收入5.82亿元,同比增长9.71%,净利润为101.84万元,而2011年净利润为-398.55万元,同比大幅扭亏。香料业务毛利率有所回升,净利润小幅下滑。丰乐香料2012年实现营收5.40亿元,同比增长23.01%,净利润2511.24万元,同比回落1.52%。 四季度大幅增长,一季度小幅回落。我们认为公司年报和一季报总体而言是超出市场预期的,由于香料和农化业务利润变化较小,公司整体净利润的变动主要来自种业经营。2012Q4~2013Q1销售季公司净利润加总为6866.58万元,同比上一销售季增长45.27%,预计远超行业可比公司业绩增速。 盈利预测:基于公司农化业务和香料业务的经营好转,以及对于种业经营周期的判断,我们认为公司2013~2015年EPS分别为:0.31元、0.49元和0.64元,对应当前PE为31x、20x和15x,上调至推荐评级。 北大荒调研报告:新团队换届顺利完成,重生可期 近日我们走访了公司。公司新一届董事会换选顺利完成,显示了大股东对现任管理层的信任及支持。鉴于此,并且新管理层在农场管理及企业管理上均有丰富的实践经验,我们看好公司对工业业务的整改及剥离进展,而此后公司的发展或依托大股东,或基于自身禀赋延伸产业链皆可值得期待,建议重点关注。 投资要点: 简介:受工业业务拖累,业绩陷入低谷。母公司现有耕地936 万亩及荒地360 万亩(部分已开荒),年收入土地租金约20 亿元,对应净利润近10 亿元。同时,由于公司近年来推行多元化战略,分别进入纸业、麦芽、贸易、房地产等领域,但在缺乏有效监督且管理不善的情况下,子公司纷纷陷入巨亏,导致公司整体利润在2012 年陷入亏损;董事会换届顺利完成,新团队被寄予厚望。公司的新管理层(主要是董事长及总经理)于12 年12 月上任,新的董事会换届在13 年11 月16 日顺利完成。我们认为,顺利换届显示了大股东对新团队的认可以及支持,这对新团队未来的管理思路贯彻至关重要。从具体的人员看,此前担任宝泉岭管理局长的董事长刘长友具有丰富的农场管理及企业管理经验,曾成功处理羽绒厂、工业总厂、北大荒肉业等企业的清算、扭亏事宜;另外,独董成员也分别在宏观路线、公司的经营管理、农业种植技术等领域上各有建树,可与大股东进行直接沟通,预计对公司发展能够提供有效的监督及建议; 工业业务(化肥、纸业、麦芽加工等)剥离及整改持续推进。由于各子公司存在行业产能过剩、一股独大管理混乱等问题,新管理层上任以来,一直在积极对工业业务进行整改,包括让出控股权、引进外部投资者或者逐步停产清算。从最新公告情况看,浩良河化肥厂与江苏永禄肥料公司、母公司与烟台欧王葡萄酒业公司达成合作协议,秦皇岛中轻金麦公司租借秦皇岛麦芽子公司,显示业务整改的进展良好。我们认为,刘董事长在企业清算及扭亏方面均具有成功的实践经验,预计公司工业业务的整改、剥离将稳步推进; 农业业务(土地承包费收入)稳定增长。公司的农业收入主要来自土地租金收入,近年来均保持10%左右的稳定增长,属于公司的利润基石。公司的租金收入来源于身份田及经营田两类的承包费。根据国家规定,约140 万亩的身份田仅收取69元/亩,对公司不产生利润贡献,而贡献利润的经营田的价格主要通过公司与农场的职工代表大会竞价确定。从2012 年的收入结构来看,公司约670 万亩水田和约370 万亩旱田的承包费均价分别为360 元/亩、150 元/亩,全年亩均承包费为212 元(2005 年为108 元/亩)。目前,公司大多数承包费采取实物地租的模式,如每亩水田上缴150~160 公斤水稻,因此,我们预计随着粮食价格的上涨以及土地生产效率的提高,公司的租金收入也将继续保持10%左右的稳定增长;租金收入突破需在体制或者政策上取得突破,可保持关注。媒体报道公司农场的承包费价格可能低于周边耕地的市场价格,我们认为这是有可能的,主要受两点影响:(1)各农场需承担当地存续农场的农工居民区公益事业及基础设施建,而这部分费用摊派到承包户头上却没有进入公司的报表;(2)公司的土地隶属国有农场,承包费的收取受到政策限制1。因此,未来公司的土地租金收入上要想取得较大的突破,以上两个难题待解,需持续跟踪; 长远规划出路多,谨慎选择方向及机制。在工业业务逐步理顺的情况下,我们认为公司的长远规划仍有较大的选择空间:(1)寻求大股东的支持。从本次顺利完成董事会换届来看,大股东对现任管理层持支持态度。而大股东现仍有耕地3000 多万亩(剔除上市公司部分),在种业、乳业、油脂等领域也有布局,因此可大力扶持上市公司做大做强;(2)从自身禀赋出发,公司具有良好的土地资源及粮食资源,未来在食品深加工方面(主打食品安全),或者发展畜牧业均有原料优势及经验优势。另外,在合作机制上,为了维护投资人的利益以及优势互补,避免过往一股独大的弊端,引进外来合资方也是重中之重; 暂无评级。(1)稳定增长的土地承包费收入为公司的核心优良资产,以年均10%的增长、14 年租金的净利润收入约11 亿元,考虑到这部分收入的确定性较高,我们认为可以给予20 倍的PE,即对应220亿元的市值;(2)在拥有土地资源、原料优势的基础上,公司如何做大做强主业,乃至延伸产业链值得关注,考虑到后续规划尚未确定,我们暂不给予评级,所做业绩预测仅供参考(假设14 年开始米业业务成功剥离,化肥、纸业等业务也逐步剥离或仅参股,预计13-15 年公司可实现收入8948/5221/4347 百万元,归属母公司的净利润120/704/982 百万元,折合EPS 分别为0.07/0.40/0.55 元,对应当前股价PE 分别为206/35/25 倍;风险提示:工业业务的剥离进度不及预期;减值风险超出预期。 大北农:销售持续扩张,盈利逐步恢复 近日我们走访了公司。公司积极打造“智慧大北农”的信息化服务平台,通过大北农服务网为经销商、养殖户提供有效的管理手段,让其分别更专注于客户开发及养殖事宜,以加强其对公司的粘性,藉此公司也实现了高速的销售扩张。下一阶段,公司仍将专注于销售扩张。此外,公司在生物育种方面领先于行业,未来随着相关政策的出台,有可能实现业绩及估值的双提升。总的来说,公司在养殖业及种植业皆有布局,未来成长空间巨大,强烈推荐。 投资要点: 市场空间广阔,销售扩张为当务之急。随着饲料行业服务营销模式的的深化,中小饲料企业在技术、资金及服务支持等方面均处于下风,正处于加速退出的阶段,加上饲料商品化率的提升,公司面临的市场空间巨大。而当前公司的饲料销量仅占全国销量的4~5%,因此现阶段的经营重心在于持续的销售扩张,抢占市场份额; 国内生猪养殖水平落后,高毛利、高费用的模式仍可持续。目前,公司主要服务100~300头母猪规模的养殖场,产品结构以高毛利的前端料(教槽料、保育料、仔猪料)为主。对于市场担心的经营模式的可持续性问题,我们认为仍可持续3~5年的时间。与国内的禽养殖技术已与国际接轨不同(对应地,禽料的同质化更明显,毛利率仅4~6%),国内的生猪养殖水平仍落后于美国近20年。因此,行业在饲料技术、养殖技术、规划化发展上均仍有很大的提升空间,而中小企业与行业龙头之间的技术差距也仍然明显,这些都构成了公司高毛利水平得以持续的基础; 费用控制逐步要求,费用率预计略有下滑。当前公司的重点在于抢占市场份额,因此费用控制仍然让位于销售扩张。同时,公司采用的是授权管理,短期内费用控制的主动权更多受下属事业单元支配,预计短期内费用控制的效果并不明显。但考虑到明年的销售人员的同比扩张增速约30%,低于我们预计的业绩增速(40%以上),因此预计费用率仍能略有下滑; 14年高增长确定性高。2011-13年,公司的销售人员高速扩张(5706/7551/约17500人),对应着,收入也保持年均35%以上的增速。我们谨慎预测14年公司的毛利率及费用率保持稳定,考虑到新增销售人员在6、7个月以后将逐步释放效益以及公司股权激励计划的要求,我们预计14年的业绩增长当在30%以上; 生物育种领军行业,有助于公司提估值。养殖业和种植业是公司长期发展的两大方向,而种植业的核心在于育种。公司在生物育种技术上的投入以及研发能力皆领先于行业,当前已有转基因测试品种在国外试验。我们认为,生物育种作为未来的发展重点,随着相关政策的出台,公司将率先受益并有望建立长期的领先优势,对公司的业绩及估值都有明显的提振; 新赛股份:下半年油脂盈利环境有望改善 报告摘要: 营收同比下降44%,净利润同比增亏2800万元。11上半年公司实现营业收入3.7亿元,同比下降超过四成,亏损3046万元,较10H1的-207增亏逾2800万元。 棉纺及油脂业务全面亏损。上半年棉花价格大起大落,新疆329棉花在3月份创下历史新高每吨3.25万元,下滑至6月份的2.5万元,目前在2万元左右。油脂业务则延续了2010下半年以来的产品价格倒挂,导致公司上半年两大主业全面亏损。 下半年油脂盈利环境会大幅改善。公司的油料业务主要有博乐油脂、图木舒克油脂及乌鲁木齐精炼灌装项目,其中博乐油脂是公司油料主体。公司油脂产能4-5万吨,每年实际生产3万吨左右,其中70%是棉籽油。10年博乐油脂亏损约0.85亿元,计提了约0.7亿元的资产减值准备。从全国粮油批发指数看,10年大部分时间在110-120间徘徊,11上半年在140多波动,而8月份上涨至150以上。我们认为,公司油脂业务下半年盈利环境会大幅改善。 双陆矿业 12年有望贡献利润。公司控股51%的双陆矿业,由年产9万吨煤炭改造为60万吨。预计双陆的开采成本在每吨100元左右,市场仍主要以当地为主,其中一半左右可能销往博乐。我们预计双陆矿业达产后,有望为公司每年贡献3000万元左右的毛利。 增持评级。我们预期下半年油脂行业盈利环境会大幅改善,双陆矿业在2012年开始贡献利润。预测公司11-13年实现净利润0.74/0.9/1.24亿元, 每股收益分别为 0.24/0.30/0.41元,现价10.8元相当于12/13年36/26倍PE。考虑到公司是棉花商品的独特标的,及所处新疆整体活跃的政策和市场环境,首次给予增持评级。 金健米业调研报告:资产装入方案决定公司股票价值 投资要点: 国企金健米业财务困境和农行代理股东退出由保壳地方政府买单。农行持有的金健米业9265万股以每股4.62元共计4.28亿元转让给湖南粮食集团属下的湖南金霞粮食产业有限公司,转让款中2亿由地方政府现金资助,3亿由政府贴息贷款给湖南省粮食集团,金霞粮食公司现持有金健米业的17.02%股份,成为金健米业第一大股东,地方政府保留住上市平台。 金霞粮食公司进来后第一步是向自己及其它三公司增发减少金健米业6.1亿银行贷款。公司提出向金霞粮食、湖南发展、湘亿产业和兴湘创富增发0.9732万股(每股4.11元),所增发资金2亿用于还掉农行贷款,其它近2亿用于补充公司流动资金。增发方案尚待报证券监管机构批准。到现在为止,金健米业的经营性主业并未发生变化。 下一步就是等待装入湖南金霞粮食及湖南粮食集团的可能其它资产。湖南粮食集团有备而来,所以下一步肯定要装入金霞粮食及可能湖南粮食集团的可能其它资产,重要的是如何装入。有三种方案可供选择(资产置换、资产收购和再增发装入),我们初步衡量,第三种方案最有可能,但对流通股股东最不利,原因是公司股本扩张太快,新资产进来后的每股收益太少。前两种方案对流通股股东相对有利。 金霞粮食基本面属于较好,但资产装入的方案决定公司股票的投资价值。金霞粮食背靠资金实力较强的湖南粮食集团,从事粮食收购和储存、粮食加工贸易和粮食饲料交易市场,主要领导人务实和开拓,我们认为其基本面较好(见下)。但资产如何装入金健米业的方案决定公司股票的投资价值,基于其资产装入方案的不确定性,我们暂时给予公司股票“中性”评级。 风险提示: 从本次增发方案获批到下次资产装入都需要一定时间,这其中存在可能变数 |
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