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中国的债务问题是麻烦的——不仅只是因为规模庞大。对于中国的繁荣而言，另一个同样令人忧虑的威胁是这些债务的复杂程度。那也是随着中国的“信贷链”延长产生的难题。 想象一下一个信贷链最简单的经济体：只有一家银行，和一个单一的借款公司。只有这两方的话，当有问题发生时，双方都很容易看到。即使债务规模大，要协调也不太难。如果政府愿意且能够支持其中一方，危机是不可能发生的。 中国混乱的信贷体系和这种模式相差甚远。在过去四年里，创新性融资涌现。企业间贷款及信托产品在银行体系外聚集调配着资金，规模在2010年和2013年之前扩大了四倍。其中一些贷款可能甚至被再投资到新产品上。存款人也参与了新的投资和网上基金。 资金能够沿着一条复杂的路径游走。举例来说，一个存款人可能会将钱投在一家银行出售的短期基金上。该基金购买了一家工业公司发行的债券。这家公司又向一家供货商放贷，这反过来将商业信贷延伸至客户。如果任何一环出现问题，整个信贷链会有压力。即便政府想要出手相助，帮哪儿都弄不清楚。 因为中国的资本配置失调，这样的信贷链正变得越来越长。银行几乎不会借钱给小公司或私营企业。他们也无法给存款人提供有竞争力的利率。那造成了对贷款的需求，使企业、非正规的放款机构甚至个人都竞相去填补这个缺口。由于可观的手续费，银行本身是许多产品的经销者。 非银行贷款并没有错。所谓“金融深化”，即股权和债券市场提供可替代的融资渠道，可以提高效率。但中国并未以典型的方式深化。2013年在中国，只有七分之一的融资来自资本市场。 更长的信贷链是危险的，因为他们使投资者更难正确地评估风险。一家上市公司的债券持有人能够看到该公司在偿债方面所处的位置。不过，对于大多数理财产品，潜在风险的信息披露是匮乏的。除此之外，购买信用产品的客户可能相信卖给他们产品的银行能保证偿付。银行自身也许认为他们根本就不属于这条信贷链。 当信贷链延长却缺乏充分披露时，投资者会发现借款人是他们从没想到过的。更糟糕的是，其他投资者担心他们在同一条船上。简而言之，这就是2007年金融危机前夜在西方金融市场发生的情况。借由机构性融资和回购市场，美国次贷散乱地遍布于脆弱且不透明的信贷体系。当债务出问题时，拖累全盘崩塌。 尽管中国的金融体系远不如危机前的西方市场复杂，要衡量中国信贷链长度也已经不可能。央行偏好运用的衡量手段“社会融资总额”在2013年增长了18%，只能覆盖部分信贷链。渣打估计中国所有“正规”贷款约占GDP的231%，是三年前的两倍。但这些计算手段没有显示出同等数额的贷款在多重位置能翻出多大规模。 更坏的是，中国缺乏有效的机制帮助债权人追回他们的资金，这增添了潜在不确定性。那是为何中国首例公司债违约——超日债违约受到关注的原因。此事如何解决将是一场重要的试炼。 至少，缩短中国信贷链的处方不会太复杂。更高的银行存款利率，更好的银行监管及清晰有序的违约流程这些可以帮助投资者正确评估风险的措施都能起到作用。对此当局不可一拖再拖，如果继续这么下去，当信贷链开始迸裂，市场信心也会随之丧失。 赋理(John Foley)是Breakingviews大中华区记者，派驻香港。他写过的论题涉及企业并购、资本市场、消费品、矿业和奢侈品等领域。在2004年加入Breakingviews之前，约翰曾是一家位于伦敦的广告机构的撰稿人。约翰曾在牛津的艾克赛特大学学习英国文学。 |
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