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截至10月9日，兴全轻资产基金净值1.603元，今年以来涨幅达到58.87%，在525只股票基金中排名第19；兴全有机增长基金净值1.4546元，今年以来涨幅达到34.03%，在同类型的71只灵活配置型混合基金中排名第15。 ⊙记者王慧娟○编辑于勇 陈扬帆是个持股集中、换手率相对较高的基金经理。从他目前管理的兴全轻资产和兴全有机增长的持仓情况来看，新兴产业相关板块配置达到70%以上，且一季度与二季度重仓股重叠度很低，翻阅有机增长的历年投资组合更是不乏当时被市场验证了的高增长企业，不禁让人对其投资路径产生浓烈的兴趣，探寻其投资背后的逻辑和依据。 证券投资与实业投资一脉相承 陈扬帆曾任北京宏基兴业技术有限公司副总经理，上海奥盛投资有限公司总经理。就是这段于2000-2006年投身于PE的经历，让陈扬帆养成了从行业看公司、从商业模式看公司的习惯，逐渐地，他以实业投资的眼光进行证券投资，沙里淘金，从行业到公司的选择也都挑剔起来，目的只有一个：先于市场挑出确定的“成长”。他看中的公司，都体现出一个特色：所在行业高增长特征明显，公司商业模式明晰有效且个性突出。或许因为在做PE投资时见过大量新兴产业中的初创企业的兴衰，以至于他对公司所在行业空间对商业模式尤其看重的判断模式也保留下来，从不过度苛求估值够低，也不高估企业家个人的能动性，一切以“确定成长”为核心。 我们将时间的镜头拉长，就会发现在2011-2012年成长股遭遇投资逆境之时，他也一直保持着这种成长投资风格。翻阅兴全有机增长基金历季度投资组合，大华股份、海康威视、片仔癀、网宿科技、东方园林、亚厦股份、洋河股份、汤臣倍健、百视通、华策影视、卫宁软件、华谊嘉信……不乏在那个时段涨幅惊人的股票陈扬帆都曾以高集中度持有，这也就验证了他那句：“如果一个投资者的投资风格是稳定的，必有其不合市场时宜的时候，关键在于这个不合时宜的时候，能否对自己投资方法依然相信，依然坚持。”他始终认为，A股的核心投资价值在于成长，而真的“成长”能够穿越一切周期。 陈扬帆选择成长的思路也像投资实业一样简单明晰：首先寻找高景气度的行业，他常说：“宁可选择一流景气行业中的二流企业，也不选择二流景气行业中的一流企业”；其次，考察其商业模式是否卓尔不群，就是在正确的前提下“有那么点儿与众不同”；最后，看其成长性与其估值的匹配度。 不过，陈扬帆对估值态度是相当开放和包容的：首先，他认为对一个行业和公司定性重于定量，“明于微而昧于巨，是现在很多研究员的通病。”他批评说，“模糊的正确胜过精确的错误”；其次，估值的方法应该是多样的，不同行业不同生命阶段的公司应该有所不同，那种认为一个标准可以放之四海而皆准的想法根本就是在刻舟求剑。市场不会一直无效，确定高成长的公司估值迟早会高于其他普通公司，“我真的很愿意以5倍市盈率，买入市值15亿未来三年确定复合增长50%的公司。但是，有吗？”陈扬帆这么表示，“在市场里，我们永远只能追求较优选项，而不是完美选项。这并不是成长投资特有的烦恼，只是从表面上看对于成长投资，这个问题更加显性罢了。” 反思高换手率 对于此前偏高的换手率，陈扬帆也进行了反思。偏高的换手率固然有灵活操作的成分，也固然有市场总把3年的实际增长浓缩为8个月的股价表现的一贯特性。追求净值的长期增长是基金经理最大的责任，但如何在长跑中胜出？可依托的路径无非是：选时、行业板块轮动、选股。陈扬帆认为持有足够的大涨小回的个股是实现净值大涨小回最佳途径。所以，选到好的股票只是成功的一半，重要的还有能够长期重仓持有。由于市场波动、人性弱点等因素，买得多拿得住知易行难，因此重要的是把长期重仓持有好股票当作首要目标，并脚踏实地为此创造一切必要条件。 现在，陈扬帆在买入股票之前都会让自己做两个自己原创的“买前心理测试”，他称之为“八五测试”和“六月测试”。“八五测试”是指，在买入一只股票之前先假设买入股票之后，股价立即下跌15%打了八五折，是否还愿意继续买入？如果不愿意，那么现在就不要买。因为，这说明你先前的买入决策不是主要基于公司的价值而是基于股价的趋势。“六月测试”是指，在买入一只股票之前先假设买入股票之后，股价次日即被停牌六个月，现在是否还愿意继续买入？如果不愿意，那么现在就不要买。因为，这说明你先前的盈利前提主要不是基于个股的基本面而是基于大盘的中短期趋势，至少是相当依赖于你目前认为的大盘的中短期趋势。 这样的测试，就是芒格“反过来，总是反过来想”的思维的一种具体化，可以帮助基金经理以理性地克服人性本能的弱点。用制度性的约束锻炼原则性，这样的锻炼，让他持股更有信念，更有依托，也让他更敢于“正确集中”地持有一只股票。而“正确的集中，正是有效实现超额收益的方式。” 只做自己能力范围内的事 陈扬帆构建组合的一个原则是，只做自己能力圈内的事，对于自己不熟悉的领域，则坚决规避。他将之称为：“在自己能力圈的核心圈内活动”。因为他相信，超额收益来自于“正确的集中”，而不逾越自己的能力圈行事则是实现这一原则的基本保障。在申万23个一级行业中，他所深入研究和擅长的行业有6-7个，涉足研究并有些心得的有7-8个，这些行业就是他“正确的集中”获取超额收益的范围。 翻看兴全轻资产过去数个季度的季度报告，其在制造业、金融、文化娱乐、信息技术等领域通常采取大比例配置，同时根据宏观环境及市场主题变化在板块间进行灵活调整，而对于农业、住宿餐饮等领域则鲜有涉足。 根据今年上半年的半年报显示，在宏观经济复苏显著低于预期，以及我国产业升级和结构改革方向逐步明确的背景下，其在二季度开始减持银行和地产股，并大幅提高传媒、IT服务、消费电子、智慧城市等新兴产业股的配比，在持股结构上进一步趋向集中。这种季度间审时度势的灵活调整取得了良好效果，兴全轻资产近三个月净值上涨近50%，名列528只同类基金第四位。 总体来看，精选个股并集中持有是陈扬帆投资操作的基本策略。同时，他也坦承自己曾在投资过程中有过误区，比如曾经认为好投资就是争取买到市场里涨得最好的那些股票。后来他逐步体会到，如果不在自己的能力圈内，对于自己买的股票没有深入了解，就很难做到真正意义上的认同，并排除各种干扰因素坚定持有。 因此对普通投资者而言，他认为，“最重要的不是能力圈的范围大小，而是你如何能够确定能力圈的边界所在。如果你知道了能力圈的边界所在，你将比那些能力圈虽然比你大5倍却不知道边界所在的人要富有得多”。他时常引用巴菲特的这段话，提醒自己要不断发现和了解自己，把握自己能够把握的确定性。 产业的变迁由资本发现 2013年，陈扬帆采取更为集中的配置策略，目标：新兴产业。新兴产业，自PE时代就是他的偏好。以电子信息等技术类为核心竞争力的产业更新快变化快，研究起来费力气，潜心研究的人也就较少，而这恰恰是获取超额收益的机会：少数人为之。 从二季度重仓的卫宁软件、东华能源、万邦达、新华医疗、掌趣科技、博瑞传播、先河环保、奥飞动漫、华策影视、华谊嘉信、信维通信、桑德环境等重仓股票来看，“新兴+成长”的投资特征明显。从今年净值表现看，“新兴+成长”的投资成效是明显的。截至10月9日，兴全轻资产基金净值1.603元，今年以来涨幅达到58.87%，在525只股票基金中排名第19。 行业配置上更明确地转向了移动互联网、传媒、IT服务、智慧城市、消费电子、环保等行业，而调整后的组合也更加突出以“新兴+成长”为主导的特点，行业和个股也更为集中。“我们对于受宏观经济影响较大的行业原则上不再持有，”陈扬帆认为，新兴产业的许多公司受到宏观经济的影响是相对较小的，如果认同结构转型是我国经济政策的长期战略目标，那就理应特别关注新兴产业。 “资本市场有一个特点，它负责反映产业的变迁，但是它不负责恰如其分地反映。同时也不负责反映完之后，这个板块果真能跑出一批成功的公司。这就可以解释市场对于手游的狂热，不是简单的理性不理性的问题。手游行情的实质是市场对移动互联网影响的反应：市场认为手游是为4.6亿移动终端提供的服务和内容。所以手游实际上是目前市场认为的最能反映移动互联网发展的一个焦点。此外，A股市场上目前也尚未发现其他未来三年复合可能增长80-100%的行业。如果有，一定也会像手游一样深受欢迎。市场并不完美，但很少无缘无故。” “当板块个股持续热烈上涨之后，如果出现阶段性调整也是应有之义。但长期看，‘新兴+成长’的投资价值可能要比多数人想象得更加长远。” |
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