不明觉厉的小伙伴: 小巷出品之一心堂深度分析 上周外派出去的研究员归来，这周将集中将云南的...

上周外派出去的研究员归来，这周将集中将云南的这些制药公司分析分享给各位球友。

今天的主角就是暴涨王——$一心堂(SZ002727)$ 。

一、概述

公司是扎根云南的西南区域药店零售龙头，在云南地区拥有1847家门店，已成为云南地区零售药店的龙头企业。通过持续的信息化基础建设以及医药电商业务的初步探索，公司已具备开拓O2O和电商业务的新蓝图。我们预计传统的医药零售业务将保持稳健快速增长，而 O2O和电商新业务未来有望形成公司新的利润增长点。


二、商业模式

目前中国药品零售连锁行业的门店发展主要有两种方式，一种是“多区域分散网点”，另一种是“少区域高密度网点”。一心堂一直坚持“少区域高密度网点”的发展策略，使公司在一个区域内形成较高竞争力及品牌影响力。多年以来，一心堂着眼于云南市场，坚持高密度发展的理念，零售药店已覆盖了云南省大部分市县，门店数量超过1,800家，使得公司在云南省具备了较高的消费者认知和品牌认可度。

公司坚持“少区域高密度网点”的经营策略，目前拥有全国第一的2409家直营店，主要分布在云南地区，与区域内竞争对手相比，在门店数量及覆盖范围方面已经获得显著优势，利用这种渠道优势，公司通过与生产企业签订品牌共建协议获得高毛利产品。2013年公司品牌共建品种1194个，2014上半年共建品牌销售额占比 51.4%，贡献超过70%毛利，从行业对比看，品牌共建模式已经成为公司的长期优势。
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可以看出，公司依靠品牌共建业务，维持了行业内较高的毛利率水平。

三、行业地位
查看原图从2013-2014中国药店发展报告的价值榜100强来看，一心堂排在全国第6位，这个排行以企业2013年销售额为主要依据，兼顾了发展、效率、效益、安全、品牌等多方面因素。
查看原图而从直营连锁100强的榜单来看，一心堂直营店的数量居于业内第一，缘于公司“少区域高密度网点”的布局模式，公司在其主要区域云南省的医药零售领域处于垄断地位。
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从可比上市公司的情况来看，医药零售业务的毛利率高于医药批发业务，而目前以医药零售业务为主营方向的上市公司仅有一心堂一家。

四、财务分析
查看原图从可比主要上市公司的财务数据对比中可以发现，公司销售毛利率和期间费用率都较高，这与公司主要做药品零售业务有关。公司期间费用率较高主要体现在销售费用率较高，其中工资、医保系统维护费、商品损耗、装修费增长较快。

公司目前的销售净利率为行业内A股上市公司的最高水平，说明公司的经营模式，盈利能力较强。历史财务数据年份较少，但是基于公司在云南的垄断地位，公司的营业收入和净利润从历史上来看保持稳健增长的可能性更大。

五、机会与风险

1、医药分开

医药市场目前的数据是总额约10,000多亿，医院占了7,000多亿，零售只占了2,400多亿。

从高层的态度来看，医药分开是未来明确的宏观方向。公司在调研报告中表示：医药分家会是一个逐步实现，漫长的过程，在这个过程中可能会有嗅觉敏锐的公司抓住市场机会，进一步拓展市场，特别对于医药零售企业。虽然过程比较长，但是毕竟是一个比较好的改变医药格局的机会。对行业的影响要看各个公司能否有所准备抓住机会，因为机遇往往垂青于有准备的头脑，除了各个公司的准备情况，还需关注公司本身业务的情况，包括怎样采取具体的措施来契合政策的变化。

比较大的医院自建药房的可能性更大，对他们来说药房成本较低，公司主要承接药房的目标是小门诊、小诊所、社会医院，这其实正好跟公司能力吻合，公司的门店分布广泛，承接能力强，对于大医院暂时可能承接不了，但对小药店可以比较好的进行商务谈判和合作，接下社区医院也是一个不错的选择。

2、行业集中度

这个行业市场占有率都不是很高。一心堂市场占有率也仅为2%点多，现在的首要目标是完成行业内的整合，争取在行业出现几家比较大的公司，在承接第一终端的转移，当然这个过程也可能同时进行，未来可能的发展方向是既要完成本行业的整合，也同时完成承接第一终端的部分处方，这应该是未来药店发展的趋势。

但是目前公司的业务主要通过新建门店来拓展，扩张过程中，利用老店的利润对新店进行支撑。但新建门店需要较长的经营周期才能实现盈利，且前期投入和营销推广费用较多。目前公司的几个业务区域，云南、广西、四川、山西、贵州、重庆中，只有云南地区处于盈利状态，其它几个地区因为属于扩张阶段，目前仍然属于亏损阶段。这也看出了一心堂的区域竞争优势随着跨出自家地盘到达其他省份，不能够较好的保持下去，其他省份当地药房的区域竞争力将会成为一心堂未来成长发展的主要制约因素。同时，未来随着募投项目的推进，公司会在各个地区新建大量门店，除云南地区新建门店实现收益时间较短之外，压力较小之外，但其它地区门店亏损时间较长，如果扩张推进节奏过快则可能导致对老店利润蚕食过多，从而影响整体利润的增长。所以，我们也将会持续重点关注募投项目推进后的效果。

公司由于上市而持有大量现金，对于并购来扩展的考虑，公司表示：由于我们是上市公司比较规范，所以相对来说符合我们要求的标的可能比较少，历史上来说一心堂是以并购门店为主，并购进新公司核查成本较高，我们还有待观察未来是否会有新的情况。并购的路我们是要走的，并购与开店并举是必要的，我们现在的并购目标主要是门店级的，就是我们会直接跟公司谈买下哪些具体门店，医药公司并不会买。

3、电商与O2O

公司目前有一家独立网上商城（http://www.），三家天猫店铺——一心堂大药房旗舰店（http://yixintangdyf.tmall.com）、鸿翔云南专卖店（http://hongxiangyn.tmall.com）、鸿云保健品专营店（http://hongyunbjp.tmall.com）

随着网上处方药销售限制的放开，公司可以利用自身与医院的深度合作关系（截止 2013 年公司已与包括省市级医疗机构分院、县（区）级人民医院、乡镇卫生院、社区卫生服务中心（站）等在内的 28 家医疗机构进行了深度院企合作），继续拓展部分优秀医院，获得相关医院处方授权，在网上实现处方药品销售。虽然短期相关政策落地还有较多不确定性，但中长期看如果未来处方药销售业务能够打开，将给公司的电商业务带来新的空间。

通过这种消费习惯的培育，公司未来可能会在更大范围内利用互联网的平台吸引消费者支付，然后通过终端（不一定是公司自有门店或配送点，也可以是与当地药店进行合作），这将改变公司现有通过门店扩张实现增长的商业模式，使得公司成为一个平台型（线上产品营销推广+支付、线下与药店合作获得渠道实现配送）公司。

4、股价短期涨幅过大的风险

作为一只次新股，截至今日，公司的股价已经累计上涨149%，累计换手率730%，并在9月11日达到高点52.62元。目前，公司的市盈率TTM为59.27，总市值125.28亿元，公司股价的短线回调在所难免。

综上所述，公司作为一家区域性的药品零售企业，有特色的经营模式来维持较高的毛利率，公司刚刚上市持有大量现金，未来尚有很大的发展空间。主要重点关注公司目前的销售渠道与盈利模式能否扩张到全国范围。同时，目前公司股价涨幅较大，投资者应当注意短期风险。作为观察标的更为合适。

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