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经过多年否定与重塑，大连万达集团董事长王健林携带着一个清晰的商业综合体模式，和一个总资产达5040亿元的大块头出现在投资者面前。下个月王健林或开始香港路演，以冲刺万达商业地产的首次公开募股。 如无意外，这次上市将成为香港有史以来最大的房企上市交易。不过卖空者并没有停止对这家中国最大线下商业平台的质疑。有分析师称，资本市场口味挑剔，它们更看重成长性，万达过去的辉煌似乎只是属于过去。 真的是这样吗？ 万达广场已触及天花板？ 过去十年里，王健林取得了一些惊人成就。在野蛮生长的中国房地产市场里，他将现代商业地产模式进行了中国化改造，并通过在二三线城市践行的城市综合体产品，拿下了这片庞大的市场。 截至2014年6月底，中国累计开业万达广场89座，总建筑面积达1430万平方米，在建万达广场79座，在建总建筑面积达1073万平方米。它还有拥有48家豪华开业酒店，54个酒店在建，共计约15000个房间。 王健林的速度和执行力让万达商业地产一骑绝尘，远远将对手抛在后面。万达已经把旗帜插遍了中国29个省份，112个城市，并深入了地级市和经济发展较好的县城。有人问，已经有168个万达广场了，全国还需要多少呢？三四线城市泡沫严重，万达还往里面扎吗？ 这些人显然没有万达做的功课细。中国有658个城市，万达将这些城市划分为一线、二线、三线、四线城市，他们把目标瞄向那些经济总量较高及人口规模不小的200多个城市。这些城市里，还有一半的地级市还没有一个购物中心。 万达测算一线城市可以容纳万达广场项目的数量为8-10个，二线为3-4个，三线为2-3个，四线为1个。因而他们推断中国能容纳万达广场的总数是300多个。前二十年，万达连奔带跑只做了160多个万达广场，未来还有超过这个数目的项目等着他们，更不用说升级版的大批万达城和万达茂。年过花甲的王健林还得干多少年才能触摸到天花板？ 熟悉万达的人都知道，他们对于选址有着近乎苛刻的严格审核。在万达进入的县级市里，包括昆山、江阴和宜兴等，这些地方人口和经济体量比地级市还多。因而待万达进去成为唯一一个购物中心后，其生意火爆超出想象。 在山东济宁，万达广场开业当日，入场人次达30万人，而济宁城区人口仅为70万人；重庆万州广场开业当天，入场人次达45万人，而万州城区人口仅为60万人。 在大型城市，上海已经有6个万达广场了，武汉有5个万达广场，依旧人流如织。仅上海五角场万达广场，日均人流就达十三四万。 如何看万达的利润 万达的盈利能力与其扩张一样强。2013年，万达净利润248亿元，成为中国最赚钱的房地产企业。 卖空者自以为捕捉到了万达的一个弱点——万达的毛利率从2012年峰值的51.2%，下降到2014年上半年的44.9%。 万达毛利率的下降缘于其物业销售板块毛利率下降。2011-2013年物业销售板块的毛利率分别为47.3%、50.6%、40.9%，主要因为2013年后万达产品结构发生变化，商铺类等高毛利产品结转降低，住宅类等低毛利产品结转提高（由2012年的26%上升至2013年的41%）。 但即使如此，万达销售物业毛利率（41%）仍远高于同行。尤其值得注意的是，相比于其他开发商，万达商业地产的销售主要以底层商铺为主，而非住宅，从而抵御了政府对住宅市场的调控。 为什么销售毛利率可以这么高，地来得太便宜了。每周都有各地的市委书记造访北京万达总部，他们渴望在这里见到王健林，并“带回”一两个万达广场。他们手里唯一的筹码，就是城市核心且便宜的土地——100多个万达广场，几乎都是地方政府把万达请过去的。 长期以来，万达在土地市场的谈判能力让业内津津乐道，2011至2013年政府一共补助它64亿元。2013年万达的土地成本每平不足1100元，平均售价却要高出约10倍。 为什么地方政府能给万达这么便宜的土地？他们不是傻子，万达有能力把冷地做成旺市，带动周边地价和地方经济。 过去两年，中国很多城市住宅供应量接近饱和，但万达广场周边住宅依旧好卖。在银川，整个城市也就万达广场在卖，他们几乎占据了整个市场60%以上销售额，其他盘就是卖不动——此非一日之功，万科、中海这样的纯住宅型房企难以望其项背。 如何看万达的租金回报率 万达在一个高竞争的行业竖起了一圈坚固壁垒。2013年万达广场访客流量达到12亿人次，销售收入1264亿元；预计2014年这数字将达到15亿，1600亿元。 这家中国最大的线下商业平台，对标企业显然不在国内。有着规模情结的王健林立志要超越西蒙地产（纽交所上市代码SPG）。 西蒙拥有物业面积约2248万平米，万达持有面积则接近1700万平方米。如不出意外，在明年万达商业地产的总持有物业面积将会超过西蒙，成为全球第一。 但万达投资物业的回报率也在面临投资者审视。在2013年868亿元营业收入中，购物中心租赁运营收入85亿元，酒店32亿元，剩下的贡献来自销售物业。 2014年上半年，万达广场租金收入52亿元，全年应该能完成117亿元。和庞大的持有型物业相比，万达的租金收益率看上去并不高。 但你也不要替王健林过分着急。万达扩张速度太快，每年新开业的面积也算进去了，这部分新开业面积开头几个月还得免租金。把这部分面积去除后再算收益率，万达是远远领先于行业的。 随着运营成熟，万达广场租金收益率在未来还将改善。万达今年实际平均租金水平为每月每平方米75元。但你别忘了，在目前已开业的89座万达广场里，万达有63座开业未满三年。 在过去，万达广场平均开业后三年步入成熟期，第三年租金收入与第一年的租金收入相比，将增加50%-60%。 这意味着万达广场未来两年的租金会有很大提升空间，且租金和酒店收入的占比将会逐年提高。万达内部目标是到2016年，其租金收入翻倍，占总收入比超过15%。 万达广场的出租率同时也保持在高水平。过去三年其平均出租率均在99%以上，2014年上半年平均出租率降为97%以上，原因在于今年上半年王健林开始主动调整租户结构，增加体验业态的比例，造成了暂时的空置现象——即使如此，万达的出租率仍保持近乎满租状态，且租金收缴率在近5年内均为接近100%，远高于行业平均水平。 有投资者担心万达下沉到三四线城市将影响其收益率。但事实上，三四线城市的资产收益率未见得比一线城市低——因为土地成本在里面太少了。 王健林有一次内部会议上称，在北京投资一个项目万达可能需要40亿元，但到了三线城市只需要5亿元，但一线城市租金最多只是三线城市的2倍。 在三线城市，“一座万达广场，一个城市中心”已经成为响亮的口号。城市中心的稀缺性让万达三线城市租金年均增长幅度非常大，超过15%。到底投哪收益率更高，一目了然。 如何看万达的电商 喜达屋酒店集团中国区总裁有一年在伦敦开投资者大会，他称明年将会跟一家叫万达的企业合作，一年要开8个酒店，投资者当场就质疑，这么快的开店速度不可能呀。 喜达屋总裁说，“事实上别人一年开了16个酒店，我们只拿到一半”。投资者说，“中国竟然有这样快速发展的公司，你多找几家万达这样的公司不就行了”。那位总裁说，不好意思，中国只有万达能做到这一点。 天下武功唯快不破。不好意思，现今中国做到快的就只有万达。某种意义上，万达作为一家商业地产发展商已经走到一个巅峰，在阿里巴巴上市之际，万达公布其IPO计划依然引起不小轰动就足以证明王健林的成就。 但王健林也有自己的挑战，如以阿里巴巴为代表的线上平台。今年他和腾讯百度联合成立了电商公司。经过几次反复，他终于想清楚了，万达做电商不是在网上跟阿里竞争卖东西，而是把互联网作为工具，做线上线下融合的增值服务。 作为中国最大的线下实体平台（89座已开业的万达广场，包括了多家五星级酒店、数千块电影屏幕、量贩KTV），万达拥有在城市中心、居民文化休闲娱乐消费中心的独一无二的地位。 王健林希望通过一款软件，为万达会员提供独特的产品及服务链条。如可以通过手机导航在万达广场查找停车位，订电影票，排队买东西。 这样看来，万达电商公司更应该称为万达电子科技信息公司。王健林是在打造一个类似于智慧广场的平台，他们很可能在上完市后再去尝试收购支付系统，并进军互联网金融领域。在明年下半年，万达电商平台的物理形象或许就将出现在消费者面前。 万达还在不断创新产品，包括发展文化旅游业态，引入包括室内外主题公园、秀场、电影科技馆、室内儿童乐园、室内滑冰馆等体验业态，也让他们更好地黏住消费者。 现在看来，作为即将登上世界不动产巅峰的中国房企，这家线下实体平台的统治地位还没有根基动摇的迹象，他们有理由得到不错的估值。 文：杨力 |
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