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两位著名投资者的失败曾经激起了投资界的极大关注，由此还引发了一场大讨论，许多观点都很在理。当时我也写了一篇有关比尔·米勒失误的文章，认为这是因为比尔·米勒偏离了自己的投资原则、超越了自己的能力圈所致。比尔·米勒在总结投资失误时认为，自己“还是缺乏经验”；而安东尼·波顿则宣称，“错误不在我的交易策略，也不在于这个不成熟的市场，而是我把自己的策略放在了这个不成熟的市场。”一位拥有长期投资生涯的人却说自己“缺乏经验”，一位则直接归结为“水土不服”。虽然既有投资界的讨论，又有两位投资者的辩解，但是近几年来我依然还是困惑。 最近读了约翰·伯格先生的一些文章，发现原来也可以有另外的解释。伯格先生是先锋集团的创始人，他专注于基金行业的研究超过了60年。伯格先生注意到，创建于1970的335只股权基金在此后的36年间，居然有223只基金已不复存在了，比例接近2/3。而幸存下来的60只基金，它们的年收益率也远远落后于标普500指数，差距超过1%。只有24只基金的年收益率超过市场基准收益率，也就是说，每14只基金中仅有一只。即便是这24只基金中最出色的15只基金，年收益率超过标普500指数的幅度也不足2个百分点。这样的成功率只好让人感叹，基金经理的成功与其说来自技巧，莫如说是运气。 在《常识投资:确保你获得应得收益的唯一方法》一书中，伯格特地讨论了莱格·梅森价值基金，他认为，在股市下跌的时候，“第一名将成为最后一名”，基金收益回归均值是不可动摇的规律。“因此，共同基金领域造就的明星很少是真正的恒星，更多的不过是流星而已，如闪电般划过天空，便消逝在茫茫的天际之中。”投资的成败最终取决于成本的高低。而大部分基金却具有最高的经营管理费和顾问费、极高的换手率以及非常高的税收效率。于是，股票市场的博弈成为一场输家之间的游戏。在这场游戏中，任何投资者实现超额回报、取得非凡成就的几率都是微乎其微的。彼得·林奇幸亏及早退休，总算功成身退。实际上，麦哲伦基金最辉煌的时代在1978-1983年，那时年均回报26%，使其资产从最初的3000万美元增长到20亿美元。接下来的10年也不错，从1993年的310亿美元增长到1999年的1020亿美元。但是从1993-2012年，其年均收益每年都比指数落后2个百分点。2012年，麦哲伦基金的资产已大幅滑落至150亿美元。均值回归的特征十分显著。 彼得·林奇退休时在一次接受《巴伦周刊》的访谈时也坦诚，“标普500指数在10年内增长了343.8%，这绝对是一个本垒打。而一般的股票型基金的增值率却只有283%。因此，目前的经营趋势正在不断恶化，所有专业化带来的价值侵蚀作用也正在愈演愈烈。”大卫·斯文森则积极佐证之：“在所有基金中，只有区区的4%的基金能够超越市场，而这4%的基金也只能获得每年0.6%的税后超额收益。”所以，投资于这种基金的人，只能看着“流星雨落在这地球上，让你的泪落在我肩膀”了。 难怪纳西姆·塔勒布在《随机致富的傻瓜》中会说，基金经理的成功“是彻头彻尾的运气”，在一个既定的股票市场上，具有良好历史业绩的经理人数更多的取决于初始时的人数，而不是他们的盈利能力。费城Aronson Johnson Ortiz执行合伙人泰德·阿伦森更有趣，不知道他从那里得到的数据，他说，“在正常情况下，要从统计上证明一个基金经理的成功源于能力，而不是运气，大概需要20-800年的时间。要以95%的准确度证明基金经理的成功不仅仅来自运气，最少也需要1000年的时间。” 由此得知，如果能够正确理解基金业的运作模式，也能够理解比尔·米勒和安东尼·波顿的失误了。 |
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