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橘生为枳
高市盈率问题
近期市场中使用频率最多的词汇就是市盈率了，似乎整体市场60多倍的市盈率是本次调整的主要因素，这些年来总有人谈起市盈率的概念来评说我们的股票市场风险程度，96、97年30倍的市盈率有风险，98、99年40、50倍的市盈率有风险，而现在已经又涨到60倍市盈率，一说起来就是我们的市场市盈率达到了多少倍，股票市场的风险程度如何的高，非常的危险，但面对不断抬高的风险标准，这让普通投资者无所适从，失去了风险判别的依据。
这样的文章初读起来非常的有道理，现在我们大家都知道，从个别的股票或某一特殊板块来讲，市盈率不具备风险评估价值的，否则怎会有前段时期网络股“市梦率”的戏谑说法。但若谈到市场总体市盈率则似乎是极有道理的，因为这是测算整体市场回报率的参数，是能够评估市场风险的，比如国外成熟市场就保持在15、20倍左右。但这样的整体市场市盈率的概念同样不能照搬到中国股票市场上来评估中国股票市场的风险。
中国古代有一个著名的故事：橘生为枳。齐景公派晏婴出使楚国，楚王事先和臣子们商量好了一个办法想侮辱晏婴。在楚王与晏婴高谈畅饮之时，差役押着一个犯人走了近来，楚王问：“是什么人？”差役说：“是齐国人。”楚王又问：“他犯了是什么罪？”差役又答到：“他犯了偷东西的罪。”楚王于是对晏婴说：“你们齐国人真是做贼的能手啊！”晏婴听后说：“橘子树生淮南就结出橘子，个大味美。如果移栽到淮北就结出枳子，又小又酸。同样的树但结出的果实却大小味道完全不同，是由于水土不同的缘故。此人在齐国生活时并不做盗贼，但来到楚国后就开始偷东西，看来是楚国的水土环境让人容易做盗贼啊！”
价值认同型与圈钱融资型
上面远古的故事同样发生在我们现今的股票市场中。在我们设立股票市场时就是想引种“淮南橘树”，但却未考虑周全水土环境的不同，不成想却结出了“淮北枳子”。
我国的股票市场与国外成熟股票市场相比首要的差异就表现在市场的定位不同：国外的股票市场是价值认同型的市场，股票价格是市场对企业价值的认同的体现。国外大多是全流通结构的股票市场，股票的上涨与下跌关系到每一个股票持有者，所以用“总市值”的增减来说明所有投资者金钱的盈利与损失，因为他们都是的公司的股东，没有厚此薄彼之分。
而这样的总市值就是上市公司的价值所在。所以在西方国家就有公司价值的认定以股票市场价格计算的总市值为价值标准，并且上市公司之间的重组购并等等都以总市值为计算依据。而企业的上市与摘牌相对就简单了许多，只要市场认可就可以上市，哪怕企业现在是亏损的，若有前景市场价值照样可以很高。若投资回报无望企业价值市场不认同，摘牌也就是顺理成章的了。
而中国股票市场是发行圈钱型的市场，在建立后的十年时间里最主要的任务是为了挽救国企，为国企的超常规发展，满足企业融资的需求而存在设立的，而价值认同与否就不在主要考虑范围内了，所以由于水土环境的不同，产生了由橘变枳的结果。
关于这一点我和周刊记者谷一海先生在去年底的《新淘金记》的讨论文章中有专述。明白了我们的股票市场是为了满足融资的要求而建立的圈钱型股票市场，则看到市盈率在其中的尴尬地位，既想圈钱融资又想价值认同，可谓是“鱼与熊掌兼得”！？在市盈率定价“供不应求”的情况下，搞出打破市盈率限制的闹剧，闽东电力88倍发行新股，照样没做到一二极市场的接轨，反而企业多圈钱几个亿，基本面发生巨变（钱太多了！）。所以在圈钱融资的市场机制下，500倍1000倍的市盈率又何尝会发不出去股票？！实际上若算上虚假的报表、伪造的利润，现在就在如此高的市盈率发行股票，请大家算一算红光实业之类的企业发行股票时的真实市盈率是多少？由于我们的股票市场并不是价值认同型的市场，所以在其中的各类股票的持有者（包括普通流通股股东，国家股股东，法人股股东）十年了也一直没有建立股票市场“总市值”的概念。
国有股的股东何时体会了股票价格波动的喜怒哀乐，何时与普通投资者风雨同舟过，似乎发行、配股、增发等等是国有股股东在市场存在的唯一理由。我们的股票市场经过十年的发展成绩当然有目共睹，但不要忘记，市场能有今天的规模并不是上市公司高速发展用超额盈利回报投资者的结果，而是几千万普通投资者用几千亿的血汗钱堆砌出来的。当明白了我国的股票市场不是价值认同型的也就是说并不是投资回报型的股票市场，既然不是投资回报型的市场，谈论市盈率（回报率）岂不是在自欺欺人。
所以请不要再多谈论我们的股票市场市盈率是否太高，市场投机风气太浓，不要老责备我们的普通投资者素质不高，总想着投机炒作，结果却总是投机不成反蚀一把米。应该想一想我们是否创造了投资的环境，是否建立了适合投资理念存在的土壤！否则就会是“齐人入楚国不偷也不成”！
二板市场：希望种橘生橘
近期市场的各种迹象表明二板市场即将设立，市场的热点焦点都集中在二板市场上。这使得我们有必要再看看主板市场与二板市场之间的关系，所谓二板市场都是来源于美国那斯达克市场的启发，设立二板市场的目的就是让那些不符合国外规范的成熟的主板市场上市规则的中小高科技企业有一个融资发展的场所，让投资者有机会参与高风险的企业创业时期，即可能有高额投资回报又承担中小企业经营风险的市场，所以二板市场又叫创业板。当然它还有一个重要的功能就是为风险投资有一个退出变现的渠道，从而促进高科技企业的发展，高科技成果的循环转化，带动整个国民经济的高速发展和经济结构的调整。
初步明白了主板市场与二板市场的区别后，再回过头来比较一下我们的主板市场与即将设立的二板市场。首先我们的主板市场是规范的成熟的股票市场吗？不言而明的结论是：我们的“股票市场还很不规范”很不成熟。而二板市场上市的企业相对主板市场来讲，企业规模小，处于创业初期，赢利情况不稳定，并不是蓝筹性质的盈利稳定的大企业。
那么再看看我们主板市场的上市企业，是否我们的企业规模都很大？有几家公司象通用、可口可乐之类的企业？中国石化总公司或工商银行之类的超大型公司是否上市？没有！有多少经过市场检验的、投资回报稳定的蓝筹股？也没有（有也极少）！而有的尽是规模小的企业（沪深股票市场全部上市企业的总市值比不上美国一家企业的总市值），尽是刚刚成立的处于创业阶段的企业（国企改革解困实质是国企的再次创业），有的尽是经营不稳定，风险极大的企业。这样看来我们的主板市场中的上市公司就是风险极高的创业企业或主板市场就是创业板或二板市场，根本谈不上是规范成熟的主板市场！
在主板市场还很不规范存在各种各样市场问题的情况下又另去搞创业板市场，从市场中的讨论文章中看，似乎主要是注重了“风险投资退出渠道”这一功能，而设立二板市场是否将保护投资者利益放到第一位了呢？我们是否具备了设立二板市场的市场环境和市场条件呢？我们再一次想“引种淮南之橘”，但千万不要只看到了“个大味美”，而欠考虑水土的原因最后却得到了“淮北之枳”。
对于设立二板市场，我想我们还欠缺许多的东西，但设立二板市场还是有它积极的一面：有助于我国民营企业的高速发展，有利于我国的高科技企业的发展，有利于上市公司建立真正的现代企业制度等等，当然还有最重要的就是要搞市场化的股票市场，建立真正的股票市场，摆脱目前主板市场流通股与不流通股共存而又轻易绕不过去的市场弊端，但愿二板市场能够“种橘生橘”。
张卫星 此文写于2002年
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