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余额宝本质就是货币市场基金，但通过互联网金融创新后，服务效率和服务质量大大提高。操作方便、界面友好、清算快捷的特点，得到了广大投资者认可。余额宝销售火爆，发展迅速，这完全是市场选择的结果，没有必要大惊小怪，“吸血鬼”、动摇根基”等判断都不是理性的。但是，“余额宝”火爆的背后，是对中国金融改革的呼唤：宏观层面要推进金融市场改革，加快利率市场化，消除二元制利率。微观层面要转变商业银行经营理念，以普惠金融作为金融创新的根本原则，牢固树立服务实体经济的战略导向。 一、 余额宝火爆，呼唤宏观金融市场要加快改革 （一）二元制利率并存是余额宝火爆的根本原因 目前我国法定利率和市场利率并存。法定利率是央行公布的存贷款基准利率，各商业银行必须要严格遵守。市场利率是在交易过程中，根据供需变化形成的实际交易利率。由于市场利率敏感程度高于基准利率，因此两类利率之间一直存在利差。我国金融市场还不健全，普通个人投资者只能按照法定利率在银行办理存贷款，尚无法直接投资于货币市场，享受货币市场利率。而余额宝作为“通道”，支持资金在两个市场之间“快进快出”，打通了市场利率和法定存款利率之间的壁垒，从而为投资者提供了享受市场利率的机会，这是余额宝运作的基本原理。（余额宝投资于商业银行协议存款与投资于货币市场并无实质区别，因为协议存款是同业存款的一种，其利率早已经完全市场化，走势也与货币市场利率一致）。 市场利率与法定利率是两种截然不同的利率体系，两者各有各的运行规律。市场利率也不一定总是高于法定利率，法定利率也不一定始终低于同期市场利率。但余额宝的推出遇到了“天赐良机”。从2013年下半年开始，流动性收紧、市场闹“钱慌”，市场利率居高不下，而基准利率却一直“按兵不动”，市场利率与基准利率之间的利差越来越大，余额宝收益率也随之“水涨船高”。余额宝的高收益，实质上是我国近期经济增速放缓、信贷资源配置效率低下、货币流通速度下降的集中反映，这当然不是一种常态。 当然，市场利率也可能低于法定利率。2009年一季度，我国金融市场流动性极为宽松，市场利率持续低于同期法定存款利率。部分商业银行以此为基础，与客户共同做起了“无风险套利业务”：客户在一家银行全额质押开立银行承兑汇票（保证金适用于法定存款利率），在另一家银行贴现（票据贴现适用于市场利率），贴现产生的资金在银行继续开立银行承兑汇票，套取保证金存款与贴现利率的利差。受此影响，2009年1月，全社会票据贴现发生额居然超过了2008年全年，M2增速远远超过M1（保证金存款为定期存款，计入M2口径）。可以说，只要市场利率和法定利率同时并存，两种不同利率的利差就始终存在，套利的金融产品就永远不会消失。只有深化金融市场改革，加快推进利率市场化，彻底消除利差，才能从根本上消除套利金融产品。 （二）利率市场化加快会推进余额宝消亡 法定利率与市场利率之间的利差是货币基金发展的主要动力。利率市场化后两者之间的利差趋向于0，“余额宝”与银行存款收益差异不大。没有高收益这一“核心竞争力”，“余额宝”就会面临大幅萎缩直至清盘的风险。 这并不是危言耸听。1960年代末开始，美国利率市场化推进过程中，放开了10万美元以上的大额存款利率，但继续严格管制小额存款利率。“储备基金”应运而生，该基金购买大额的高利率定期储蓄，同时小额出售给小额投资者，让小额投资者享受高利率。这与余额宝运作形式如出一辙。然而，随着美国利率市场化推进，货币市场基金优势逐步减弱。“储备基金”旗下“首要基金”和PayPal旗下的货币市场基金陆续清盘。 未来，利率市场化会加快余额宝消亡，但在目前，余额宝对推进我国利率市场化却意义重大。众所周知，实现利率市场化有两种方式，一种是一步到位，直接放开存贷款利率（如阿根廷、智利等拉美洲国家，利率急剧飙升，经济陷入混乱）。一种是循序渐进，逐步放开（如美国，前后历经20年，通过逐步放开放松大额可转让存单，按照从大额到小额，从长期到短期原则逐步放开存款利率）。我国实施了渐进式改革，在利率市场化循序渐进的过程中，通过货币市场基金的“鲶鱼效应”，逐步推进利率市场化，进程更温和，负面影响更小。从这种意义而言，余额宝是推进我国利率市场化的先行军，意义重大。 二、 余额宝火爆，呼唤商业银行要改革经营理念 （一）要把普惠金融作为银行创新的主基调 货币市场基金在中国已经存在多年，目前货币基金数量130多只，总规模9000多亿。货币市场基金近期收益普遍较高，并不明显逊于余额宝，但其销售始终波澜不惊。“余额宝”火爆当然不排除广告效应，但关键在于：余额宝通过网络金融进行了直观展示，流程简洁、操作简便、收益透明，而且不设置任何投资门槛，普惠金融理念才是余额宝具有强大的传导效应和示范效应的根本原因。 传统金融服务成本较高，以传统金融为载体无法实现普惠金融。互联网金融是实现普惠金融的有效手段，通过网络技术有效降低服务成本，提升服务效率，提高服务的覆盖面和可获得性。十八届三中全会《决定》专门提出了“发展普惠金融，鼓励金融创新”。未来，普惠金融是商业银行进行服务创新的主旋律，技术和模式创新是普惠金融的重中之重。商业银行要通过互联网金融，打通各类交易账户限制，突破金融服务“最后一公里”、“最后一道岗”问题，真正让金融服务“普惠于民”。 （二）要把服务实体经济作为商业银行的战略导向 余额宝投资与货币市场获取高收益，这在二元制利率下不难理解。但近期“余额宝”将其90%资产投资于银行协议存款，在既没有投资运作、也没有脱离银行体系的情况下，就奇迹般的把利率从0.35%提升到了6%-7%。商业银行将零散的活期存款集中转化为大额的协议存款，获取协议存款的高收益，是“以量取胜”原理，这与“团购”并无差异。协议存款定价是市场行为，只要买卖双方谈妥即可，任何人都不用质疑。 但银行为什么肯出高价吸收协议存款？余额宝存款是金融机构存款，不纳入贷存比监管口径，银行吸收并不能满足贷存比监管需要。肯出高价银行，不排除个别银行有补充流动性的需要。但更大的可能性是，商业银行通过运作，将协议存款投到了收益更高的领域，从中赚取利差。目前能够承受如此高成本资金的领域，一定是刚性需求资金、同时又对资金成本变化不敏感的行业，房地产、政府融资平台等是当仁不让的首选。银企合谋，通过绕政策、逃规模，将资金通过曲线救国，不断进入限制类行业。只要有资金支撑，这些产业就会依旧坚挺，而经济结构转型升级的目标就难以实现。商业银行是国民经济的核心，不但具有盈利属性，还具有社会属性。商业银行必须要坚持服务实体经济的战略导向，主动承担社会责任。做到有保有压，有扶有控，而不能只囿于追逐自身超额利润实现。（作者为中国银行总行公司金融部高级经理。） |
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