长城证券 投资建议 公司复合肥和品种盐增长强劲，2014 年营收和营业利润实现高增长，但费用增长和联碱亏损蚕食公司利润。新都化工未来将形成复合肥、品种盐、调味品三大业务板块， 多轮驱动公司快速发展。 我们预计公司2015-2016年EPS分别为0.70/0.92元，当前股价对应PE分别为32.9/25.00倍，维持公司“强烈推荐”评级。 复合肥和品种盐增长强劲，费用增长及联碱亏损蚕食公司利润：公司营业收入和营业利润增长强劲，主要得益于两个方面：一是河南宁陵和山东平原两个项目投产，复合肥销售规模持续扩大，而硝基肥、水溶肥放量明显，产品结构进一步优化；二是公司与各地省盐业公司深度合作持续推进，品种盐销售高增长，同时高端品种盐占比继续提升。公司净利润增速略低于预期，主要是联碱需求持续低迷，毛利率下降 4.34 个百分点至8.15%，亏损较多；另一方面公司去年各项费用均有增长，三费比例提升了 1.51百分点至11.85%。分季度来看，四季度实现营收 10.85亿元，同比增长 33.46%，环比下降 12.62%；四季度实现盈利 2464.0万元，同比下降 29.09%，环比下降 13.88%，四季度业绩主要是受季节性因素和费用增加影响。 复合肥销售规模持续扩大，今年销量及盈利能力将继续提升：去年公司复合肥增长强劲，销量达到 145 万吨，同比增长 33.08%。得益于新型复合肥放量，复合肥整体毛利率提升 4.09 个百分点至 17.44%。然而复合肥净利润增长有限，主要是河南、河北、山东等地处于开拓期，渠道和品牌仍需着力打造，因此费用增加较多。目前公司平原和宁陵产能都已建成贡献增量，随着渠道、品牌建设的成效逐步显现，公司复合肥业务将进入加速发展期。此外，公司收购湖北诚丰科技，建设酸肥一体化基地，继续加码缓控释肥和水溶肥。 目前公司复合肥吨净利润明显偏低，随着销量的继续扩大，费用率有望摊薄；而硝基肥、水溶肥等产品销量占比的提高将继续提升整体盈利能力。 品种盐全国布局继续推进，益盐堂净利润翻倍：为应对盐业改革全面放开后的市场，公司积极与全国各地省盐业公司深度合作，建立多个生产基地覆盖全国市场，建立竞争优势。公司已陆续在应城、宁陵拥有生产基地，并将在钦州、佛山及北方国际性海港等地建立食盐研发、生产、分装基地，依托与当地盐业公司的合作开发该省食盐市场并辐射周边区域。公司品种盐去年业绩骄人，实现销量 28.2万吨，同比增长 28.85%，毛利率提升 3.21个百分点；益盐堂净利润 1.12亿元，实现翻倍增长。 控股望红食品和新繁食品，川菜调味品布局高歌猛进：公司在复合肥、品种盐之外，将川菜调味品作为公司又一重要战略转型发展方向。公司将利用自身优势，以川菜调味品产业并购整合为契机，打造标准化川菜调味品并在川渝地区及全国广大区域推广。公司通过控股望红食品和新繁食品，以“郫县豆瓣”和“四川泡菜”两大拳头产品作为进军川菜调味品市场的切入点。借用与调味品渠道高度重合的盐业公司渠道，调味品有望快速放量，形成新的利润增长点。另一方面通过调味品的渠道建设，抢先掌握渠道资源，提高渠道掌控力，为未来食盐放开后的品种盐渠道建设做好铺垫。 风险提示：复合肥产能释放低于预期风险；多品种盐需求低迷风险；盐业体制改革进度低于预期风险；调味品业务拓展进度低于预期风险。 |
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