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文 |赵辰 （东方证券石化行业首席分析师）
1.油价下跌后煤化工和油化工的成本比较 去年下半年以来油价出现暴跌，累计跌幅达到50%以上，我们判断大概率油价下台阶已经成为定局。而我国大多数新型煤化工企业都是建立在油价80-100美元/桶的基础之上，随着油价下跌煤化工将整体性的丧失成本优势。因此我们下文将对所有煤化工和油化工竞争性的产品进行成本分析，进而测算出两种工艺路线的竞争力比较。由于各地煤化工的用煤成本差异极大，所以我们统一将煤价设定为300元/吨（不含税），下游产品则采用最新的价格。 图 1：2014年至今油价和煤价变化 资料来源：Methanex，东方证券研究所整理 2.对煤制烯烃的影响过去几年，我国煤制烯烃投资上千亿元，乙烯和丙烯新增产能都在千万吨以上，占到全球新增产能的60%以上。全部达产后占到国内总产能的30%和全球产能的10%，对行业供给影响极大。但我们测算西北和华东煤制聚烯烃的含税成本基本都在10000元/吨左右，在目前价格下完全没有任何竞争力。尤其是考虑到煤化工作为一种新工艺，开工很难做到稳定，实际成本远高于理论值，因此基本都将成为无效产能。相比之下气头化工的丙烷脱氢的完全成本仅为7500元左右，单吨净利润还是可以达到1000元以上，而油头下游产品非常复杂，很难就单一品种进行比较，但整体上石脑油和丙烷价格和吨耗相差不大，所以成本也比较接近，可见随着油价下跌，煤化工生存将非常艰难。 表 1：西北一体化煤化工和华东外购甲醇煤制烯烃成本测算
资料来源：Methanex，东方证券研究所整理 表2：14年投产煤化工项目统计（万吨）
资料来源：wind东方证券研究所整理 表3：15年预计投产煤化工项目统计（万吨）
资料来源：wind东方证券研究所整理 主要涉及的公司为上海石化，共有乙烯产能100万吨，每1000元价差扩大的业绩弹性为10亿元，对应每股收益0.1元；丙烯产业链涉及企业为东华能源、万华化学、卫星石化和海越股份，对应的丙烯产能为90万吨、75万吨、45万吨、30万吨，每1000元价差扩大的业绩弹性为9亿元、7.5亿元、4.5元和3亿元，对应每股收益1.5元、0.3元、0.5元和0.8元。 3.对甲醇下游产业，如DMF和DMAC的影响 甲醇作为一个非常传统的产品，其占比50%的下游，如甲醛、醋酸，各种酯类增速都非常缓慢。但由于以前价格仅为等热值原油的80%，在调油领域需求增速极快，并且又是煤化工最主要的原料，因此新增需求拉动了甲醇过去几年的消费增速达到了21.5%，在大宗化工品中极为罕见。但由于甲醇新增需求和油价高度相关，随着油价的下跌，等热值的甲醇和油价基本接轨，并且考虑到能量密度低，其比价优势已经完全丧失，不具备任何竞争力。所以上述两个甲醇最大的增量需求都会出现暴降，而供给端由于过去几年高需求带来的惯性思维，增速依然很快，所以供需矛盾日益突出，甲醇价格也相应在过去半年出现了断崖式的下跌，累计下跌幅度超过35%。 图 2：2014年下半年至今甲醇和油价变化示意图 |
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