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蓝色光标[4.06% 资金 研报](300058)业绩稳健增长，迎接智能营销大发展 业绩基本符合预期。公司“内生+外延”的成长驱动力依然强劲，其中收购的西藏博杰实现全年并表，对业绩贡献为2.7 亿元，超出对赌业绩近19%，WAVS自4月并表贡献近0.2 亿元，若不考虑这两项资产的影响，预计内生增速超过20%，同时客户资源进一步扩充，全年服务的品牌数较上一年增加535个，而公司旗下各品牌影响力上升，协同收入达到1.4 亿元，其中SNK、今久广告业绩贡献为0.78 亿元和0.69亿元，呈快速成长态势，精准阳光经过优化调整后盈利0.43 亿元。分业务类型看，服务业务收入28.1亿元，增长44%，广告业务增长94%，而销售业务大幅增长290%，成为重要增长点之一。 数字化业务占比提升，智能营销时代来临。报告期内，公司数字化业务实现收入32.7亿元，同比增长101%，收入占比已超过70%，相对于传统营销业务体现更高成长性，公司正加速数字技术与营销传播的完美结合，在DMP、营销CRM、移动互联DSP和RTB 广告等领域塑造核心竞争力，推出领先的服务产品，加速向智能营销时代领导者的战略转型。 国际化视野超前，战略布局推进。报告期，公司相继收购Fuseproject、V7集团等具备国际影响力的产业先锋，在端对端商业智能服务链条上强化实力，且在北美市场也占据了主动，根据目标未来国际市场的收入将达到3亿美元，占比达到20%，公司始终是我国在国际营销传播领域的旗舰企业。 前瞻性加大新兴产业投资意在高远。去年公司在新兴产业投资超过20笔，已对晶赞科技、Admaster、乐约信息科技、微岚星空等优秀的公司进行了战略布局，范围覆盖大数据、电商、移动互联等多个热门领域，打造创意、技术、用户及数据相联结的商业智能传播生态，实现产业格局升级。 维持“强烈推荐-A”投资评级。预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.97 元、1.25 元和1.65元，持续看好公司内外兼修的综合竞争力，以及未来搭建商业智能营销生态的长足发展，冲击百亿销售目标值得期待。风险提示：收购资产协同效果待观察，宏观经济持续不振。 用友网络(600588) 业绩达成行权条件，互联网大格局凸显公司经营效益明显优化，转型阵痛期仍能达成行权目标难能可贵。用友网络2014年实现扣非归母净利润同比增长23.4%（再扣除股权激励成本后同比增长35.7%），达成了20%的股权激励行权条件，消除了市场对过去一年业绩的担忧。其中，受分签分销比例加大影响，公司营收43.7亿，同比微增0.3%，但正是因为实施分签分销控制员工规模、实现业务瘦身，并将高、中、低端剥离聚焦化发展，加大产品支持服务（SPS）实施力度，公司营业成本大幅降低13.7%、毛利率提升5.23%，显示出经营效益的明显提升。我们认为，在大刀阔斧地从软件企业向互联网企业转型的阵痛期，用友仍能保底增长难能可贵，凸显出软件巨头优秀的管理能力、抗风险能力。而较之软件业务范畴的既定业绩指标，我们更看好用友“软件+企业互联网+互联网金融”并驾齐驱带来的共振效应，及数十倍于现有业务的市场空间！ 软件业务：国产化、端化保证是可持续增长路径。用友的软件业务将继续实施分销、合营分签、SPS等效益化策略，更为重要的是，软件业务面临两大时代机遇：1、软件国产化，软件国产化趋势无需论证，并已经体现在公司高端业务、用友政务公司业绩上，其中高端NC6产品囊括了20多个行业超过1000家大型集团客户，政务公司极大地受益于财政国库信息化行动，实现利润同比增长131%，未来医疗、金融、教育等行业的软件国产化浪潮，将推动用友相应子公司软件业务的稳步增长；2、软件端化、运营互联网化，端化即将存量200万线下客户的装机软件系统，连接到企业互联网服务平台，以向企业客户注入带有SMAC 元素的有价互联网服务（如移动NC、移动OA等），此举一方面可开辟挖掘线下企业客户ARPU 值蹊径，另一方面助推企业客户互联网化转型，加速构建企业互联网生态圈。 互联网服务：锻造工业4.0 的神经系统，iUAP 聚合多方力量共建企业互联生态。企业迈向工业4.0的前提是重塑信息化架构，须涵盖C2B、O2O、数据驱动、生态圈、数字营销、协同工作、智能制造、智能管理等全新内容。基于以上认识，用友加大了移动业务、应用服务、云服务平台的投入，易代账、会计家园、客户管家、工作圈去年数月快速积累15万家线上企业。我们认为，市场不应仅关注以上四款云应用的进展，用友有望为企业客户提供协同社交、营销服务、资金管理、财务管理四大类的数十项垂直云应用，其杀手锏在于搭建iUAP运营平台，并开放500 多个API 接口并与CSP 平台打通，截止去年底，iUAP 的大型企业用户数超过1.2 万（覆盖了60%的中国500强企业客户）、使用者超过1000 万人、开发者超过2 万人。此举吸引大量第三方ISV、大企业开发者入驻平台共同开发SaaS云应用，可为存量客户提供增值服务、并快速积累增量小微企业客户（例如企业空间这一应用为大中型企业搭建社交平台，上市一个月内试用客户200 多家、签约客户40多家、聚合近1 万使用者）。以此来看，用友实现“2015 年80-100 万、2016 年200 万、2019年1000 万线上企业”的客户目标并非难事。 互联网金融：意在打造企业级支付&结算、投资&理财、征信&融资的金融王国。用友起家于财务，极具切入金融业务的基因，公司互联网金融业务已迈开步伐：1、友金所P2P网贷，目前平台已经实现融资额近3亿，我们预判待友金所网点全国覆盖、并与企业互联网金融数据服务平台（定增项目）打通后，融资额将表现出指数式攀升；2、第三方支付，将银行卡收单、互联网支付的第三方支付牌照收入囊中，旨在打造企业级支付宝，同时也是企业交易数据的入口之一。另外，在企业理财市场，我们参考汉得信息[7.89% 资金 研报]（并无自有ERP产品）的供应链金融模式，用友将有足够的优势、能力、空间大展拳脚，可自建（含并购）互联网金融机构，同时与各金融机构积极开展合作，实现企业客户量和数据资源价值变现，有望成为未来重要的利润来源。 大格局优选标的，维持强烈推荐！企业互联网正成为时代主题，用友基于27年在企业ERP 市场积累的庞大B 端用户基础、行业经验、产品是其他企业包括BAT在短期内无法复制的，且在存量用户互联网化转嫁、平台构建生态、互联网金融变现等行动上，均先人一步。我们预判，用友将是国内最大的企业互联网生态圈的缔造者，其互联网转型大格局理应享受高估值。预计2015-2017年EPS 分别为0.56、0.73、0.85 元，对应PE 为72 倍、55 倍、47 倍，维持强烈推荐！ 国药一致[-0.62% 资金 研报](000028) 14年经营平稳，国企改革值得期待 14年保持平稳增长：13 年实现收入240 亿元，同比增长13%，实现净利润6.5 亿元，同比增长25.4%，EPS 1.8 元，扣非后EPS 1.69元，同比增长21%。14 年的非经常因素包括：1、计提减值准备5406 万元，同比增加1206 万元；2、营业外净收入4780 万元，同比增加3370万元，主要是财政补助增加。大股东增发资金到位，期末短期借款15.2 亿元，较期初减少12.2 亿元，带动全年财务费用减少4128 万元至1.23亿元；应收账款同比大幅增加13.4 亿元，每股经营净现金-1.63 元，我们估计主要是各商业子公司年中增资后资金较为充足，年底催款力度有所降低。 商业方面：分销事业部实现收入223 亿元，同比增长13%，实现净利润3.5亿元，同比增长17.8%，利润占比56%，毛利率5.35%，同比略有提升。持续优化业态结构、品种结构，其中直销占比提升2个百分点至72%、国产品销售占比提升1 个百分点至59%，同时新增33个总代品种。品种上，器械和疫苗配送增速接近20%；市场终端上，基层市场配送增长73%，实现高增长； 工业方面：制药事业部实现营业收入16.7 亿元，同比下降2.3%，实现净利润2.27亿元，同比增长8.43%。工业收入较弱的主要原因是抗生素行业的整体低迷、含麻制剂的管制，同时与新品种审批较慢有关；结构上口服固体制剂占比55%，过亿品种8个，其中口服品种4 个； 国企改革值得期待：国药集团发展混合所有制经济试点方案2 月初已获得国资委批准，而一致为集团首批试点单位，后续国企改革值得期待； 业绩预测和投资评级：预计15~17 年净利润同比增22%、16%、16%，实现EPS 2.2 元、2.55 元和2.95元。公司两广商业平台价值凸显，工业期待产能释放、品种优化及外延拓展，国企改革值得期待，维持“强烈推荐-A”评级。 主要风险是国企改革进度低于预期、药品降价幅度较大导致商业毛利率下降。 （招商证券） 上海家化[3.32% 资金 研报](600315) 经营平稳，股权激励稳定人心 投资建议：公司出售天江药业、新工厂搬迁、关联交易处罚等重大事项均已落实，但关联交易是否属于重大违规仍需再认定。新一期股权激励推出，将进一步稳定人心，加速收入增长，公司中长期价值明显低估。考虑到费用投入加大，下调2015-2017年EPS 至1.70（-0.1）/2.08（-0.22）/ 2.53 元，维持目标价：50 元及"增持"评级。 收入增速提升，业绩平稳增长。公司2014 年实现收入53.34 亿元，同比增长19.38%，归母净利润8.98亿元，同比增长12.22%%，折合EPS：1.34 元，如果扣除出售天江药业带来的7516 万元递延所得税，归母净利润增长21.6%，EPS：1.45元，完全符合预期。其中，2014Q4收入增长31%，主要因为旺季公司加大营销投入带来佰草集等增长及花王进一步放量。整体费用率平稳，股权激励费用大幅下降61%，而营销费用同比增长31%，工资增长27%。综合毛利率下降1.14pct，主要因为花王占比进一步提升。展望2015年，我们预计六神、佰草集将保持平稳增长，高夫、美加净调整结束及新品类推出仍将保持较快增长，启初将大幅增长。 股权激励稳定人心，促进增长。公司推出新一期股权激励计划，拟向主要管理人员及骨干授予260.6 万份，期权80.8 万份，行权价42.02元，限制性股票179.8 万分，授予价19.61 元，合计占比3.9%，行权条件：2015-2017年收入分别增长：14.8%，19.7%，23.2%，加权净资产收益率不低于18%。前一期股权激励将于2015年中期结束，新一期股权激励利于稳定人员，加速收入增长。 风险提示：经济增持持续放缓；管理团队变动；公司内部控制问题。 国药一致(000028) 业绩符合预期，商业亮点频现 业绩符合预期 公司发布14 年年报，实现营业收入239.5 亿元，同比增长13.3%；实现归母净利润6.53 亿元，同比增长25.4%，对应EPS1.80元；扣非后净利润6.11 亿元，同比增长20.8%，符合预期。 发展趋势 医药商业显现亮点。分销事业部收入223.0 亿元，同比增长14.3%，净利润3.5 亿元，同比增长17.8%。纯销占比提升至72%（+2ppt），国产品销售占比59%，总代品种新增33 个，基药新标配送成为重要增长点。医药电商方面，B2B平台已有客户400余家，未来计划开展B2C、O2O 业务。新签约智慧供应链项目8个，DTC 药店11 家，器械业务收入+18%，疫苗业务收入+19%。 医药工业优化结构。制药事业部收入16.7 亿元，同比下降2.3%，净利润2.3亿元，同比增长8.4%。面对限抗和含麻制剂管制的不利影响，公司调整产品结构，提升口服制剂占比，加大出口销售，提升头孢原料药和制剂的配套率，推进精细化营销，从而实现净利润增速高于收入增速。过亿品种8个，深圳致君口服制剂销售占比提升至55%（+1ppt），制剂出口销售收入+51%。受益于制剂出口认证，达力新在浙江省单列评审并中标。坪山基地主体已完工，深圳中药厂口服液生产线已率先搬迁，未来销售有望加速。 销售费用率、管理费用率分别同比下降11bp 和1bp；得益于大股东的定增，财务费用率同比下降27bp，资产负债率从79%下降至62%，预计负债减少对15年业绩仍有同比增量贡献。经营性现金流表现较差为-7.97 亿元，主要原因是应收账款周转天数增加。 盈利预测调整 我们下调2015/16 年EPS 预期至2.27/2.80 元（原2.34/2.94元，下调幅度3%/5%），给出17 年EPS 预期为3.45元，同比增长为26%/23%/23%。 15/16/17 年EPS 预期对应P/E 为25x/20x/16x。公司是两广商业龙头，具备拓展电商业务的良好基础；工业新建坪山基地投产。国企改革细则上半年有望落地；同业竞争问题带来资产整合机会。上调目标价68元（原65 元，上调5%），对应15 年P/E 为29x。 头孢产品行业增长疲软；国企改革进度低于预期。 （中金公司） |
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