私募股权基金的基本常识
私募股权基金的基本常识
一，私募股权基金的特点：
?实际上私募积极关注的公司有两大特点，第一具有上市潜力，第二具有竞争
力和快速发展，它模式与众不同，成本更加低。
?目前私募基金最关注是房地产，私募基金尤其关注生物资源，同时私募还关
注户外广告，这就是所谓私募基金尤其关注中央国有企业和地方大国企的主
要原因。
二，私募股权基金的形式：
·私募股权基金形式有四种：即公司型私募基金、信托型私募基金、契约型私募
基金和有限合伙型私募基金。
1，公司型基金较为常见，是一种法人型的基金。基金设立方式是注册成立股份制
或有限责任制投资公司，公司不设经营团队，而整体委托给管理公司专业运
营。公司型基金有着与一般公司相类似的治理结构，基金很大一部分决策权掌
握在投资人组成的董事会，投资人的知情权和参与权较大。在中国目前的商业
环境下，公司型基金更容易被投资人接受。它的缺点在于双重征税的问题无法
规避，并且基金运营的重大事项决策效率不高。总体而言，公司型基金是一种
严谨稳健的基金形态，适合目前中国的国情和市场的诚信程度。
2，承诺型基金是一种非法人形式的基金。国外私募股权基金中，承诺型基金最为
常见。基金设立时，通常由基金投资人向管理人承诺出资金额，然后先期到账
10%的资金，剩余资金根据项目进度逐步到位。承诺型基金的决策权一般在管
理人层面，决策效率较高，并且基金本身可作为免税主体。在国内承诺制基金
的设立有所差异，如在出资形式上基金投资人签署承诺协议后，一般先期资金
不到账，资金完全跟着项目进度到位。这种基金的设立方式，由于缺少对出资
约定兑现安排和违约惩戒机制，对于管理人来说本身需要承受投资人的出资诚
信风险和项目合作风险，但这种简单易行的基金模式备受民间资本青睐，许多
民营资本都通过承诺制方式与私募股权基金机构开展合作。
3，信托型基金是由私募股权基金管理机构与信托公司合作设立，通过发起设立信
托受益份额募集资金，然后进行投资运作的集合投资工具，通称为“股权信托
投资计划”。信托公司和私募股权基金管理机构组成决策委员会实施，共同进
行决策。在内部分工上，信托公司主要负责信托财产保管清算与风险隔离，私
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募股权基金管理机构主要负责信托财产的管理运用和变现退出。信托型基金的
成功设立和运作，要深入研究和运用相关政策，除严格按照《信托法》募集设
立外，基金规则还必须兼顾《公司法》和《证券法》有关要求，规避信托投资
与所涉法规的冲突。在信托型基金发展初期，由信托公司和私募股权基金管理
机构合作募集运行是个正确路径，能充分实现优势互补，资源共享，确保股权
投资信托的安全性和收益性。但是，信托制度的局限性主要表现为：从“委托
－代理”风险问题的解决来看，由于基金管理人集所有权和经营权于一身，同
时由于创投所投资的未上市企业不需要公开披露信息，而且流动性较差。因
而，信托制对于创业投资而言具有较高的制度成本。
4，合伙制基金是国外主流模式，它以特殊的规则使得投资人和管理人价值共同
化，因此具有较强生命力。合伙制基金的核心，是要构建基金管理人“高风
险、高收益”的游戏规则，防范道德风险与内部人控制。管理人作为普通合伙
人，要对基金承担无限责任，必须勤勉尽责，精心理财才能确保自己的收益并
规避“终生负债”的负担。有限合伙制在其内部设置了一种与普通合伙制有根
本区别的两类法律责任截然不同的权益主体：一类合伙人作为真正的投资者，
投入绝大部分资金，获得一定比例的资本收益，但不得参与经营管理，并且只
以其投资的金额承担有限责任，称为有限合伙人；另一类合伙人作为真正的管
理者，只投入极少部分资金，但全权负责经营管理，其报酬是获得一定份额的
资本收益外，还收取管理费用，并要承担无限责任，称为普通合伙人，也称一
般合伙人或无限合伙人，两者的责权关系有合伙协议规定。这就是有限合伙制
的主要特点，也是其在组织安排和制度设计上主要的创新之处。
三，私募股权基金的操作及盈利实现：
1，价值发现阶段：即通过项目寻求，发现具有投资价值的优质项目，并且能够与
项目方达成投资合作共识。
2，价值持有阶段：基金管理人在完成对项目的尽职调查后，基金完成对项目公司
的投资，成为项目公司的股东，持有项目公司的价值。
3，价值提升阶段：基金管理人依托自身的资本聚合优势和资源整合优势，对项目
公司的战略、管理、市场和财务，进行全面的提升，使企业的基本面得到改善
优化，企业的内在价值得到有效提升。
4，价值放大阶段：基金所投资项目，经过价值提升，培育2-3年后，通过在资本
市场公开发行股票，或者溢价出售给产业集团、上市公司，实现价值的放大。
5，价值兑现阶段：基金所投资项目在资本市场上市后，基金管理人要选择合适的
时机和合理价格，在资本市场抛售项目企业的股票，实现价值的最终兑现。
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?特别说明：确定投资不是一件轻易的事情，根据私募基金内部统计的比
例，看100个项目，如果有10个左右进入谈判阶段，最终成功投资的一般
也只有1—3个
四，私募股权基金法律风险和策略
第一，主题信息不对称，作为我们投资商是最大的问题，被投资企业会隐藏财
务，或者其他不可告人的秘密。
第二，是投资领域高度专业性，比如房地产、矿产资源行业，法律风险、市场
风险、政策风险都是很高的。例如作为互联网企业，最大的问题是市场
前景的问题，在美国有一个我要结婚网，但是在中国这样的网站很难被
中国私募基金认可，有人会觉得我的商业模式很吸引人，我的商业模式
也是首屈一指的，为什么不能得到私募股权基金认可。
第三，风险投资和商业秘密的风险，有一些企业在谈判的时候发现投资者不仅
仅是来谈判而是想获取商业秘密。
第四，不能上市的风险，如果不能通过海外上市退出，会造成时间长以及政策
风险，如果不通过退出而通过转让就不能获得5倍—10倍的收益。
第五，股权不能转让的风险，私募股权基金投资任何一家企业都是小股东，而
民营企业都希望自己是大股东，小股东就如何防范自己权益受到保障，
对于小股东，国家出台很多政策即如何保护小股东的权益，但是它仅仅
可以解决我们受伤以后医疗的问题，但是不能弥补我们心理的创伤。
五，私募股权基金未来发展方向
?PE青睐的行业：新消费、新媒体、新能源是现在PE、VC比较关注的
?具体而言，投资什么样的企业的标准：
第一，按照次序，最主要是看技术和商业模式，你一定要有技术，这样才有准
入证，如果没有技术，你做得好，明年大家都来做，这个市场就会跨
掉。
第二，是市场潜力，我们看到很多企业做的很好，比如有一家公司做单型号螺
丝钉，全球全年需求大概1亿美金，另外一家公司说什么？我是做桌子
的，各种各样的桌子我都做，从木头到钢板，这个市场潜力是什么？可
能是500亿美元，国内是100亿美元，这个市场潜力和螺丝钉就不一样
了，要看到未来的饼，要有市场潜力，有吸引力。
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第三，就是人和团队，稍微仔细看一下，很多国内民营企业家缺乏一种愿景也
好、企图心也好，就是我想做大，很多民营企业家做的很不错，但是缺
乏强烈的愿望和企图心，这是VC比较担心的问题。另外一个是执行
力，执行力这个东西靠经验，团队有一个团队之首，旁边还有一些人，
投资人会观察，你作为群龙之首，是否会观察，有一些非常有领导力、
非常有愿景的创始人，往往到最后，公司做得很成功，大家开始散伙
了，周围的人开始走了，这有内部的原因。第三是诚信。这三条在国内
是投资人比较关注的问题。在美国，从80年代的微软到90年代的
EBAY，最重要的是技术，第二是市场，第三是团队，在中国正好颠倒
过来了。
第四，是非常实际的即价格，你什么东西都很好，但是市场价格太高了。
六，《合伙企业法》及有限合伙型私募基金
?根据《合伙企业法》的规定，合伙企业又分成普通合伙企业与有限合伙企
业两类。
?其中，有限合伙企业由普通合伙人与有限合伙人组成，普通合伙人对合伙企
业债务承担无限连带责任，有限合伙人以其认缴的出资额为限对合伙企业债
务承担责任，而合伙企业的合伙人包括自然人、法人和其他组织。而合伙企
业不作为经济实体纳税，其净收益直接发放给投资者，由投资者作为收入自
行纳税，合伙企业的生产经营所得和其它所得，由合伙人分别缴纳所得税。
?因此，有限合伙制度的设置，为助推有限合伙型私募基金提供了契机，这
样，投资者能够以有限合伙人身份投入资金并承担有限责任，而基金管理人
则以少量资金介入成为普通合伙人并承担无限责任，基金管理人具体负责投
入资金的运作，并按照合伙协议的约定收取管理费。
?客观上，基金管理人承担无限连带责任，是对投资者利益的进一步保护。同
时，对合伙企业不重复征税制度，使得私募基金中的个人投资者，可以合法
享受证券投资收益的免税优惠，这符合私募基金投资者利益。
?有限合伙制度的优势：在资本市场中，设置有限合伙制度，建立有限合伙企
业，可以解决困扰已久的不少问题。例如，由于保底分成条款引起的委托理
财纠纷，在有限合伙制度下，可使所谓的扰乱金融市场秩序与保障契约自由
之争成为伪问题；例如，建立有限合伙企业，可极大地减少基金经理的无序
流动，从整体上保护资本市场投资者利益；又例如，建立有限合伙型私募基
金，最大限度积聚闲散资本，使资本尽可能有序流动，减少类似“炒房/矿/
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股团”之类的资本无序乱动，并可解决企业之间的互保困局；再例如，建立
有限合伙企业，使受困于资金瓶颈而设立房地产信托进行过桥融资的房地产
公司，或私下约定利润分配的并只充当权益投资者的投资公司，许多合同违
约风险迎刃而解，被迫规避法律的行为也能够合法化。
?有限合伙制度的法律缺陷：应该说，有限合伙制度对私募基金的推动作用，
是毫无疑问的，但同时，从目前的法律规定上看，也还存在一定的不足：一
方面，在人数与参与对象上存在限制。目前的《合伙企业法》规定，有限合
伙企业应由2个以上50个以下合伙人设立，法律另有规定的除外，并规定
“国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不
得成为普通合伙人”。因此，虽然该法为私募基金留了口子，规定了除外条
款，但却缺少相应的配套细则，同时，在保护国有企业和上市公司的同时，
实际上也限制了其杠杆融资的规模。另一方面，基金公司不能成为普通合
伙人。尽管《合伙企业法》允许法人或其他组织作为普通合伙人介入，但按
照《公司法》第15条的规定，除法律另有规定外，公司不得成为对所投资
企业的债务承担连带责任的出资人，这样，就使得基金公司、证券公司、风
险投资公司以普通合伙人身份进入有限合伙企业，有待澄清，对此，《合伙
企业法》与《公司法》之间出现的法律缝隙应当弥补。
?目前依法推进的私募股权投资基金中的有限合伙模式，有可能为中国本土私
募股权投资基金的全面发展提供难得的机遇。但为了促成中国本土私募股权
投资基金的全面发展，下述方面有待改进与完善。
?PE的普遍困境：有限合伙型私募股权投资基金的各类制度有待健全，应出
台针对有限合伙型私募股权投资基金的专门性监管规定，并对现有私募股权
投资基金规则加以重新整合。由于新修订的《合伙企业法》刚刚实施，有限
合伙企业注册时常常会遇到的审查障碍，而国内目前的多层次资本市场又发
育不够，故企业上市门槛高、通道狭窄，产权交易不活跃，信息不对称，法
律风险、市场风险与政策风险很高，这种情况制约着私募股权投资基金的发
展。
?PE在中国机制的建立：依法完善有限合伙型私募股权投资基金的发起、运
作、股权转让、资产证券化、上市及退出机制，是十分重要的，从社会大背
景的角度，还需要加快建设社会信用体系，健全各种财产制度。
?PE的发展态势：就目前而言，应当推进有限合伙型私募股权投资基金的发
展，在今后的适当时候，可以选择其中优秀者在证券交易所挂牌上市。从开
放的角度，在考量中国经济安全的前提下，可以考虑允许合格的境外私募股
权投资基金的基金经理，在中国直接设立人民币基金，允许外国企业担任合
伙人（有限合伙人与无限合伙人），依法签署有限合伙协议，设立有限合伙
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型私募股权投资基金，以吸收境外企业和个人投资者，并将外国私募基金经
理的投资款项，视为自有资金，允许其合法汇入汇出。
?PE需要解决的问题：有限合伙型私募股权投资基金还必须解决证券投资开
户问题、自然人破产制度的配套问题、基金经理责任合理化设计问题、投资
者利益保护问题、基金内部治理问题、税收制度及政策引导及鼓励问题等。
?关于有限合伙制：私募股权投资基金的主要组织形式是有限合伙制
（LimitedPartnership），其中私人股权投资公司作为普通合伙人，基金
整体作为有限合伙存在。基金主要从有限合伙人处募集款项，并由普通合伙
人作出全部投资决策。基金在其存续周期中一般会作出15项到25项不同的
投资，每项投资的金额一般不超过基金总金额的10%。普通合伙人报酬的主
要来源是基金管理费，另外还包括业绩佣金。一般情况下，普通合伙人可获
得基金总额2%到4%的年度管理佣金以及20%的基金利润。私人股权投资基
金的投资回报率常超过20%，如从事杠杆收购或早期投资则回报率有望更
高。
七，私募股权基金经理人的核心能力：
其一、广泛的人脉资源
无论在发达国家还是发展中国家，广泛的人脉资源都是投资银行拿到大单的必
要条件。以凯雷为例，美国前总统老布什、美国前国务卿贝克、英国前首相梅杰、
菲律宾前总统拉莫斯等人都曾担任凯雷公司的顾问，因此投行界戏称凯雷集团的顾
问委员会为“总统俱乐部”。去年当凯雷收购徐工受阻后，老布什还专程赶到北京向
中国政府官员游说。而中国非常活跃的私募基金经理人也往往都以自己与中国政府
官员的密切联系为傲，特别是证监会、发改委和国资委。
其二、听故事、讲故事和编故事
听故事：作为投资者，私募股权基金的经理人们会接触很多不同的企业，而他
们挑选企业的第一原则就是，这个企业的管理层能不能讲出一个好故事。而一个好
故事的构成要素包括：是否具有独特商业模式、是否具有核心技术优势、产品和技
术是否具有不可复制性、管理层是否有精彩的创业经历等。一个好故事意味着能够
在资本市场上得到投资者认可，从而获得更高的市盈率。
讲故事：一个好的企业，会选择同时接触多家私募股权基金，那么决定哪家基
金能够获得合同的，就是各基金经理人讲故事的能力。他们会天花乱坠地告诉企业
管理层，除了带来资金之外，他们能够如何改进企业的治理结构、帮助企业拓展市
场、帮助企业获得关键资源等等。
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编故事：一旦私募股权基金完成投资进入企业后，为了让自己卖股票时获得一
个好价钱，基金经理人会帮助企业千方百计地把故事讲得更动听，例如让企业兼并
收购、拓展新业务、收缩传统经营范围、加大研发力度等等。
综上所述，广泛的人脉资源是抢到炙手可热大单的必要条件，听故事是让基金
挑选好企业，讲故事是让企业挑选自己，编故事是为了赚取更高的市盈率，实现基
金与企业的双赢。
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