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锂电池化学品,上市公司哪家强?

 fastcat 2015-09-28

锂电池化学品,上市公司哪家强?

(2015-09-27 08:45:11)
标签:

锂电池

分类: 行业研究

锂电池化学品:看好工艺领先有壁垒、切入大电池厂商供应链的企业

一、锂电池产业链
上游:锂电池化学品1、正极材料成本占30%国外生产商:日亚化学、户旧工业、清美化学、田中化学、韩国L&F、UMICORE、A123国内生产商:当升科技、杉杉股份、湖南瑞翔、余姚金和、湖南大华、巴莫科技、天骄科技、北大先行、烟台卓
2、负极材料 成本占10-20%
国外生产商:日立化成、日本碳素、JFE化学、吴宇化学
国内生产商:贝特瑞、杉杉股份、长沙海容、青岛大华、星城石墨、宏源碳素、新乡远东
3、隔膜 成本占20-30%
国外生产商:日本旭化成、美国Celgand、Exxon-Tonen、日本宇部
国内生产商:沧州明珠、星源材质、金辉高科、新乡格瑞思、山东正华、南洋科技
4、电解液 成本占15%
国外生产商:宇部兴产、三菱化学、富山药品、三井化学、韩国三星、森田化学、关东电化、Suterake
国内生产商:江苏国泰、天津金牛、东莞杉杉、广州天赐、新宙邦、多氟多、九九久、珠海赛玮、北京创亚、汕头金龙、北京化学试剂研究所
下游:电芯、封装
国外生产商:Sanyo、Sony、Maxwell、SDI、LGC、AESC、SB Limotive、BEC123、ATL、LEJ
国内生产商:比亚迪、德赛电池、苏州星恒、力神、江森自控、比克、万向、中行锂电

二、锂电池—正极材料:
动力锂电池技术路线的主流尚未落定
1、动力电池正极材料:国内以LFP(磷酸铁锂)为主,日韩以LMO(锰酸锂)和NCM(镍钴锰三元材料)为主,特斯拉使用NCA(镍钴铝);发展方向为高电压、高能量、高功率、宽温度范围。磷酸铁锂低温性能好,循环寿命长,中国过去十年全力发展,但能量密度是硬伤。
2、目前NCM发展趋势最猛,但言及“主流”为时尚早。消费电子电池正极材料:LCO(钴酸锂)、NMC(镍锰钴)、NCA(镍钴铝)、LFP(磷酸铁锂)、LMO(锰酸锂);要求能量密度和安全性。

意义:在维持成本的前提下,石墨负极性能提高空间不大,主要看正极性能提高。国内企业产能严重过剩,毛利率极低

1、市场格局:高端工艺产品日韩垄断,国内产品毛利率极低。锂电正极材料供应维持寡头垄断的局面。日韩企业在技术水平和工艺控制上比较强,供应高端电池。中国正极材料生产企业技术含量低,产品同质化严重,下游日韩企业以价格为标准不断变换正极材料供应商,强势在厂商间压价,国内正极材料厂商毛利率普遍低于10%。
2、正极材料产能极大,2013年实际产量4.6万吨,产能严重过剩。其中磷酸铁锂产能过剩最为严重,不少部分企业亏损;近来国内生产三元材料的企业大幅增加,半数企业生产两种以上的正极材料。产能投放仍在持续。
3、目前中国出口日韩的正极材料中,只有钴酸锂享受13%出口退税,这部分退税正是国内厂商利润来源。
4、发展策略:必须培育工艺领先的、牢据国际供应链的龙头企业;现阶段应当加大研发投入,不断推出高压实、高能量密度的新品,以对冲利润率的下降趋势。
三、锂电池--负极材料:
碳素材料为主,产业集中度高
1、负极材料目前仍以碳素材料为主,如天然石墨、人造石墨、中间相炭微球。上游天然石墨资源愈发稀缺,人造石墨比重增加。不过目前石墨负极的性能已经趋近材料的理论值,为提高负极的能量密度,钛酸锂(LTO)、硅碳复合负极材料、硅合金负极材料等新品种正在研发当中。然而新材料均有技术和成本问题需要解决,未来2-3年碳素材料仍是主流。
2、全球负极材料产业集中度极高,日本和中国产量占全球负极材料90%以上。中国的优势是资源,日本的优势是技术。中国的贝特瑞、杉杉股份市场占有率合计约32%。
3、日本逐渐向中国转移负极材料产能。2013年中国负极材料产量2.3万吨,同比增长20%。日立化成、三菱化学、JFE化学、东海碳素、吴羽化工、昭和化工等日本厂商正在中国建设负极产能。
下游电池厂家议价能力增强1、负极材料供应结构更为集中,毛利率较正极材料稳定,行业平均毛利率在12%-15%。
2、负极材料竞争格局有“正极化”趋势:未来新增负极产能(日本向中国转移的产能、国内厂商新增产能)可能打破目前的供应结构;下游电芯和组装厂家市场份额逐渐集中,议价能力加强。
3、 杉杉股份的负极材料业务,2012年销售收入5.94亿,净利率11.9%;2013年销售收入6.73亿,净利率9.2%;量增毛利率减的趋势非常明显。高工锂电预计2014年负极材料单价将下降10%,我们预计未来3年负极材料均价将继续下行。
四、锂电池--隔膜
长期来看,技术进步和进口替代是大故事
1、锂电隔膜的毛利率较高,在40%-50%左右,产品的主流是PE、PP类隔膜,按工艺可分为干法和湿法两大类。
2、生产锂电池隔膜的技术壁垒较高,对设备、生产过程设计、产品批次稳定性、工人熟练程度等方面都有很高的要求。
3、我国锂电隔膜技术水平与全球大厂商还有较大差距。在我国厂商中,星源材质、沧州明珠的技术水平最为领先,沧州明珠向比亚迪稳定供货。
4、锂电隔膜市场集中度极高,日本旭化成、东丽-BSF、韩国SKI、美国Celgard四家公司全球市占率超过70%。由于技术原因,我国隔膜企业目前难以撼动国际隔膜四巨头的地位。国内大电池厂商(如天津力神、东莞ATL等)在制造高端产品时,需要大量采购国外隔膜产品,隔膜进口量在70%左右。
5 我国企业也有少数龙头,技术追赶迅速:沧州明珠凭借其在BOPA薄膜领域中积累的技术经验,迅速发展,已经进入比亚迪供应链;星源材质干法膜向LGC供货。长期来看,技术进步后形成对进口产品的替代效应是大主题。
锂电池四大材料中产能过剩问题最小
1、隔膜价格因性能差别很大。以国产干法隔膜为例,目前市场平均价格约3.5元/平米,然而质量最好的星源材质的产品可以达到5.5元/平米,质量差的中小厂商的产品3元/平米。
2、名义上国内锂电隔膜产能2亿平米以上,但是高品质隔膜的产能远小于此。全球主要锂电隔膜厂商的在建产能大约是现有产能的50%,将在14-15年投产。预计未来几年隔膜产量增长在30-35%。
3、需求方面,锂电池需求增长,叠加单位电池用隔膜量的增长,隔膜需求年增速将保持在25%左右。整体来看隔膜供过于求的形势并不严重。4、短期关注:提升产品出品率和一致性;复合隔膜、功能性隔膜的制备。
五、锂电池--电解液
六氟磷酸锂产能扩张,成本端现利好电解液主要成分是高纯有机溶剂、电解质锂盐(六氟磷酸锂)及相关添加剂。制造1吨电解液平均需要0.12吨左右的六氟磷酸锂。电解液中的添加剂配方是电解液企业的核心竞争力,用于适配锂电池的工作温度,增强锂电池的安全性、比能和试用寿命,一般是企业的专利。我国电解液企业已经达到国际技术水平。

2、国内六氟磷酸锂制造工艺实现突破,电解液厂商成本端现利好: 2011年我国六氟磷酸锂技术取得突破,水、氟化氢、金属杂质控制技术进步,产能快速扩张,进口量迅速减少,价格迅速从2010年的335元/千克下跌到2013年的132元/千克。当前我国六氟磷酸锂扩产计划庞大,到2015年产能接近翻番,达到全球六氟磷酸锂产能的40%,预计价格到2016年都会下降。六氟磷酸锂占电解液成本的40%以上,原料价格下跌利好电解液厂商。
技术、客户为王,一线厂商毛利率稳定
1、高端电解液企业充当技术方案提供者的角色,竞争不靠压价,客户有粘性:电解液行业重研发轻资产,资本门槛低,5000吨的电解液产能投资1个亿即可。然而电解液必须和正负极、隔膜性能匹配;要根据下游客户不同需求,联合开发配套电解液。电解液产品完成下游认证需要两年,通过认证后客户一般不轻易更换供应商,有粘性。
2、电解液行业产能较为集中。三菱化学、宇部兴产、韩国旭成、LGC以及我国的新宙邦、江苏国泰、东莞杉杉、天津金牛、天赐材料九家企业是一线厂商。2013年我国电解液有效产能约4万吨,产量2.9万吨,其中近1.9万吨集中在五大厂商中。剩余产品较为低端,难以挤入高端客户供应链,对领军厂商不构成实质竞争。
3、我国电解液龙头企业纷纷切入国际大电池厂商的供应链,毛利率得到保障。新宙邦已经成为松下、索尼、三星的供应商;江苏国泰已经成为LGC、松下、索尼、ATL、力神的供应商;杉杉股份已经成为比亚迪、力神、ATL、比克的供应商。进入顶尖厂商的供应链意味着盈利能力相对稳定,一线电解液厂商的毛利率预计将在25%-30%企稳。
六、我国锂电池化学品生产企业的特点
1、大多“草根”出身由相关行业转入锂电池化学品领域,有的甚至之前从事完全无关的业务:锂电池化学品行业资本壁垒低,在国家政策扶持新能源汽车的背景下,近几年大批企业进入这一领域。一部分企业进入的方式是相关多元化:佛塑科技2006年由相关的阻隔材料、渗析材料领域进入锂电池隔膜领域;天赐材料2009年从相关的个人护理精细化学品领域进入电解液领域;沧州明珠2011年从相关的BOPA薄膜领域进入锂电池隔膜领域。另一些企业则从不相关的领域“跳入”锂电池化学品生产,如杉杉股份、江苏国泰、九九久。整体来看,相关行业的工艺控制技术积淀,如新宙邦的电容器电解液生产技术、沧州明珠的拉膜技术、天赐材料的杂质控制技术,会对企业有一定帮助。
2、技术水平与日韩等国际企业仍有差距,产品总体上低毛利;但部分龙头企业优势明显,电解液技术和国际差距不大:在正极材料和隔膜领域我国厂商技术水平较低,难以切入国际大电池厂商供应链(沧州明珠国内领先,主供比亚迪),正极材料的毛利率甚至低到5%以下。负极材料领域,贝特瑞和杉杉股份跻身世界四大负极材料生产商,原本供应结构稳定,但近年来人造石墨供应商数量增加,弱平衡可能被打破。电解液方面,我国在2013年实现技术突破后已和国际水平差距不大,加之国内六氟磷酸锂产能投放增加价格急降,国外三星、索尼、松下、Maxwell等大厂商已从新宙邦采购电解液,关系稳定。
3、产能扩张速度快,放量是主要故事,毛利率能否保持稳定需要关注:企业普遍预期锂电池化学品市场将快速增长,加之产能投资的资本门槛低,纷纷投资建设新产能。新宙邦南通5000吨/电解液14年6月刚投产;沧州明珠公布非公开发行预案,投资新增2000万平米干法锂电池隔膜和2500万平米湿法锂电池隔膜产能;杉杉股份廊坊4000吨/年电解液产能13年底刚刚投产,14年又将在湖南建设1.5万吨正极材料产能;江苏国泰新增5000吨电解液产能13年底投产,1100吨正极材料产能正在建设;天赐材料3800吨电解液产能预计2014年7月投产……随着新产能在13-16年的集中投产,四大材料均将出现行业性的供给过剩,企业在产品放量增长的同时将出现两极分化:具备一定技术实力、客户关系稳定的企业,如新宙邦等,有望维持毛利率的稳定,充分享受放量带来的利润增长;产品性能同质化,客户粘性低的企业,如六氟磷酸锂、正极材料等行业,为了出货毛利率将显著下降,利润增速将显著低于销量增速。
七、偏好标的:工艺领先有壁垒、切入大电池厂商供应链
1、工艺领先有壁垒:锂电池化学品的制造在科学原理上并没有太大难度,难度在于制造工艺:良品率、批次间品质一致性、杂质成分控制、材料微观结构等等。工艺水平决定了产品的性能,是决定一家企业的产品能否进入高端电池厂商的供应链,从而伴随锂电池销量增长放量,同时较少的面对低工艺技术产品的价格竞争维持稳定的毛利率。我们对技术水平较低的正极材料、负极材料保持谨慎,更偏好技术水平与国际接近的电解液,对隔膜领域技术进展表示关注。新宙邦电解液配方达到国际水平,沧州明珠是我国隔膜技术龙头。
2、切入大电池厂商供应链:切入大电池厂商供应链易于实现产品放量,如果可以和电池企业合作研发,充当“技术方案提供者”的角色,那么客户粘性将更大,毛利率较为稳定。我们更偏好凭技术“切入”供应链,而不是以价格“挤入”供应链的企业。目前下游电池厂商市场份额逐渐集中,议价能力逐渐提高。正极材料方面,我国企业产品性能接近,下游电池厂商在供应商间强势压价,正极材料厂商以不足10%的极低毛利“挤入”供应链,客户不稳定。隔膜领域,沧州明珠向比亚迪、苏州星恒供货。电解液方面,新宙邦已经切入了三星、索尼、松下的供应链;江苏国泰已经切入 LGC、松下、索尼、ATL、力神的供应链。

3、锂电池化学品主营业务占比高:锂电池化学品板块相关标的众多,然而可以根据主营业务占比、毛利贡献占比区分出核心品种和周围品种,核心品种题材相关度更高。新宙邦锂电池电解液营收占比31.4%,电容器化学品在技术上也与其相关。江苏国泰化工业务贡献公司毛利的28.3%。沧州明珠虽然锂电池隔膜营收占比低,但其管材、BOPA薄膜的技术工艺与锂电池隔膜有相关性。

综上,我们在众多锂电池化学品相关股票中,精选出新宙邦(300037)、沧州明珠(002108)、江苏国泰(002091)三家我们偏好的标的。其中,新宙邦因其技术工艺、客户黏性的优势成为我们的首推标的。
我们对三家标的公司,从工艺技术水平、客户粘性、产能投放预期、毛利率趋势、题材相关度进行了横向对比:
工艺技术水平:新宙邦电解液达到国际水平;沧州明珠是国内隔膜技术龙头,江苏国泰电解液性能优良。
客户粘性:新宙邦稳居三星、索尼、松下供应链;江苏国泰切入LGC、索尼、ATL、力神供应链;沧州明珠向比亚迪稳定供货。
产能投放预期:三家公司产能投放均较高。
毛利率趋势:新宙邦电容器化学品及锂电池电解液毛利率均预期稳定,沧州明珠BOPA薄膜、隔膜、管材的毛利率均保护,江苏国泰电解液毛利率均预期稳定。
题材相关度:以锂电池化学品营业收入占比和毛利占比衡量,可做业绩弹性的参照。新宙邦相关度最高,沧州明珠、江苏国泰次之。

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