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“杠杆收购”（Leveraged Buyout，即LBO）是企业兼并方式的一种。之所以称之为杠杆，是因为这种收购的方式很特别：将要收购公司的新股东出的钱不是很多，但他们会让被收购的公司大举借债，之后拿这些借来的钱给老股东，将他们买断。理论上来说，这是一种多赢的局面：老股东可以出售他们手中的股权套现，新股东因为用了债务，所以可以用低廉的价格买下一个公司，而借钱给新股东的银行及债券购买者等则多了一个安全的投资项目。 科尔博格应该算是LBO的鼻祖。在60年代还在贝尔斯登公司任职期间，科尔博格就开始通过杠杆收购来购买一些小企业。这些小企业主一般都是走家族企业模式，盈利也都比较稳定；但现在业主老了，所以希望把公司全部卖掉，而不是在上市后部分套现；但是，他们很多人还是想自己控制公司的经营，所以不愿意把自己的企业卖给大公司。科尔博格的职责就是自己出一小部分钱，之后再通过借债凑齐资金来收购这些企业，但把经营权留给业主们。在成为新东家后，他会用盈利的一部分来还债，这样一来，几年后企业的盈利等于还清了收购的债务，科尔博格等于四两拨千斤，没花多少钱买下了一个赚钱的企业，资本的回报率很高。小业主们之所以喜欢这种模式，是因为他们的目的就是套现和继续经营，而科尔博格让他们省了很多找买家的时间和精力。另外，科尔博格的债主们也很乐意借他钱，因为这些企业本身就是盈利的，所以基本上没有什么可能还不了钱；而且，在借债时这些企业的资产本身也是抵押，因此最不济了债主自己可以落下一个赚钱的企业。 鉴于LBO回报率非常高，科尔博格带着自己的后辈同僚、克拉维斯和罗伯茨这对表兄弟自立门户，成立了以他们姓氏命名的KKR公司，专门从事LBO。一开始公司还是走老路，即收购那些本身就希望出售公司的小业主。但由于LBO回报很高，很快大伙都蜂拥而至，一起竞争这些小企业。鉴于这种容易采摘的果实没了，克拉维斯和罗伯茨希望公司能够越做越大，利用公司的声明筹集更多的资金，之后去杠杆收购一些别人没有能力动的大企业；而且这对兄弟并不在乎公司本身是否愿意合作，认为是在不行重金砸股东即可。与之相反，科尔博格则希望继续友善的收购这些小企业。鉴于两者的意见分歧越来越大，最后科尔博格决定退出，将KKR留给克拉维斯和罗伯茨。 后来事实证明，克拉维斯和罗伯茨主张的做法成为了日后LBO的趋势。除了KKR，别的公司收购的企业也越来越大。在这种形势下，科尔博格的做法已经过期；到了80年代，KKR等公司已经不能再寄期望于被收购企业稳定的利润来还债。由于各大LBO公司的竞争，现在这些被收购企业出售时的价格越来越高，而这意味着这些LBO公司在收购时需要背负的债务也越来越多，并且多到无法仅仅靠利润来还债的地步。因此，LBO公司不再只关注于这些公司稳定的利润，而是需要这些公司本身就有诱人的资产，这样公司一被杠杆收购后就可以拿出一部分资产来卖掉抵债。另外，这些公司还需要有极大的潜力，这样在他们被杠杆收购后可以很快提升利润来还债。 比如说，在科尔博格年代，有一家年收入100元的小业主出售企业，标价500元。此时，科尔博格自己出100元，从银行借400元，将企业一次性收购，之后将每年的收入100元拿出来还银行的债。这样一来，基本上四五年后债务就还清了，科尔博格等于用100元买了一家值500元的企业。 但到了KKR后期，这家年收入100元的小企业会有很多LBO公司来收购，因此标价1500元。此时，KKR自己如果出300元，从银行借1200元，将企业一次性收购，那么银行利率是10%的话，那么企业的年收入连还债都不够（120元的债，100元的收入）。因此，KKR除了希望这家企业有资产可以在杠杆收购后立即卖了还债以外，他们还需要把公司的收入提高。如果他们经营得当，把公司的收入从100元提升至200元的话，那么四五年也能还清债了。 但这样一来，风险也就大了。科尔博格时代只要知道被收购公司有着稳定的盈利，就一定能够还得起债。但到了KKR时代，公司不仅要有盈利能力，而且在KKR的管理下，盈利还要飞涨，KKR才能获取高额的利润。但如果利润飞涨是轻而易举的事，那么被收购公司完全可以不让KKR把自己买走，自己搞定利润；或者，他们可以根据利润可以轻而易举的飞涨这一事实，让KKR在收购时付出更高昂的代价，把将来的飞涨预算在内。因此，KKR购买的公司不仅要利润飞涨，而且必须是为人之所不能为；只有在别人都不能让利润飞涨、而KKR能的情况下，他们才能获取LBO的高额利润。虽然KKR养了一帮金融和管理能人，这也不是易事，因为能否赚钱咋很大程度上也取决于LBO的债务结构是否合理、经济大环境等。 但即使如此，KKR仍是一如既往的收购着一个又一个的公司。在1988年，KKR以331亿万美元收购食品烟草大亨雷诺兹-纳贝斯克（RJR Nabisco），创下了当时LBO的记录。这个记录直到2007年才被刷新，而创下新记录的还是KKR，这次他们收购的是德州最大电厂TXU集团，总金额则达到了444亿美元。 之所以LBO的规模能够不断扩大，其主要原因是因为成功的LBO利润真是太大了。比如还是上述例子，年收入100元的企业标价1500元。如果KKR真的能成功把企业利润升至200元，那么他们在四五年后还清债务，小企业就可以再次出售或上市，而这时这家年收入200元的企业就值得3000元了，等于KKR最初的300元投资在五年内升了10倍。 就因为LBO的利润是如此之大，以至于其成为了兼并的重要形式之一。在80年代和2000年后的收购狂潮中，到处都能看到LBO的身影。LBO也造就了一个又一个克拉维斯和罗伯茨这样的王者。 |
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