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来源 | 证券市场周刊（微信号：capitalweek） 作者 | 侯安扬 先谢谢《证券市场周刊》的邀请，能过来跟大家分享观点。今天跟大家分享主题是对于衰退型资产投资的想法。我相信因为大趋势的改变不会太容易，宏观是一个不太好的环境，但是并不代表市场不可以做，在特定的时代做特定的事情可能是一个比较好的方法论。所以我跟大家分享两个东西，一个是宏观环境大体简单介绍，第二是衰退型资产的投资。 一、宏观环境 首先来说宏观环境。其实大家也看到这些年创业板跟主板估值分歧特别大，从这张图（下图1）可以看到创业板50至60倍，主板十来倍。但是如果用绝对值来说他们高和低的话，主板公司来说大部分公司其实确实碰上行业的天花板。我们也知道创业板一些公司确实行业经营良好，所以给高估值。 图1.沪深300和创业板的市盈率 图2. 创业板与沪深300比价
从整个估值体系的绝对估值和相对估值角度来说，如果是好环境的话，主板是低估不少的。如果黄金不太好，又会打一个大折扣。但创业板确实可能是高估值。而从市场比较关系来说，创业板里面小股票的估值体系比主板一直在比较高的水平上。 之所以维系在很高水平，主板估值从2011年到现在不断下行，是由于资产回报率下降。18个点绝对是偏高的资产回报率。客观说，创业板在未来还会有进一步提升空间，但如果仔细去考虑创业板公司的利润来源，如果很多利润来源是并购，这就值得思考了。
图3.沪深300和创业板ROE对比 图4.盈利增长来源
并购不是可持续的事情，只不过特定时期市场认可并购。以蓝色光标为例，这家公司是事情的做并购的标杆股票，主板很多公司遇上行业天花板，创业板市场则在某个阶段以奇怪形式表现对未来的美好憧憬。 看中国整个经济环境是衰退的环境，很多数据也说明这一点。从传统行业数据挨个来看，衰退是一个不可逆的过程，很多行业会长期衰退。比如说房地产行业，其实真正资产回报率是在2007年到顶，回落经过2009年4万亿投资，进一步把杠杆率加上去，所以行业净资产回报率跟总资产回报率的差异是由杠杆带来的，如果房地产出很大问题，我相信经济不太可能会有大家想象的那么乐观。
图5.1995-2014年房地产行业整体负债率 图6. 2005-2014年房地产行业ROE（左轴）及ROA（右轴）情况
二、衰退型资产的投资逻辑 第二个主题就是困境证券的投资。这个类型策略在国内比较少被提及，但从国际比较来说回报率是非常高的，在美国市场长期回报比其它策略要好，特别是衰退期的时候更好，从2000年到2013年美国当时指数表现如鱼得水。我相信这类型资产投资会比较有吸引力，这也合乎巴菲特和伯克希尔的做法。 图7.100元投资于指数/指数成分策略的累积回报（2000.1-2015.9） (图中在最上方的深蓝色线是投资困境证券策略的累积回报) 图8. 指数按年回报表现（2000-2014） （其中蓝色为困境证券策略指数回报表现）
图9.大师们在大量布局困境证券 2.1 衰退型资产的特征 接下来讲衰退型资产的特征。首先毫无疑问价格跌幅巨大，基本上跌70%以上。巴菲特买摩根大通前股价从40来块跌到10块。看中国的银行股，做资产市值减记才会有更好发展，如果不减记，坏账率底是多少都是蒙的。从企业经营角度来说，如果一家企业愿意进行减记，也是加法再也没法做，不得不做减法的时候他接受事实，那么这个时候从做投资上来说会更好。 衰退型资产的特征一：价格跌幅巨大 图10.金德尔摩根过去5年股价走势（2011-2016）
美国这几年股市好转完全得益于之前2008年做这种出清。以一个例子来说，招商轮船2014年涨160%，对衰退型资产进行分类的时候，按照行业问题和公司问题、困境程度高和低划分四个种类，属于行业问题和低程度困境的象限。 衰退型资产的特征二：经常需要进行资产减记 图11.招商轮船过去5年股票价格（2011-2016）
2.2衰退型资产的分类 根据问题的来源，可以划分为：行业的问题、公司自身的问题；根据问题的程度，可以划分为：低程度困境、高程度困境。 行业的问题+低程度困境：比如银行股，由于经济刺激带来坏账问题普遍存在于所有的银行，再优秀的银行也不能避免；但是可见的将来这个行业是继续存在的。这个类型的证券反转取决于行业动向，而优秀公司往往也存在于此。 行业的问题+高程度困境：比如钢铁、煤炭股，问题恶化的非常严重，股价被严重杀跌，问题改善的契机往往是转型和重组。 自身的问题+低程度困境：比如某些民企股，在好行业中由于自身公司战略失误大幅度落后于同行，问题改善的契机往往来源于公司战略调整。唯品会是非常典型的例子，定位奢侈品电商经营不下去，转成定位尾货电商，打开了一大片市场。 自身的问题+高程度困境：比如某些ST股，公司治理水平低下、业务前景黯淡，剩下的只有壳价值，股价上涨往往来源于并购重组。 图12.衰退型资产的分类及举例
2.3 衰退型资产的投资 以ST美利为例，考察公司需要关注持续经营概率，但是在国内如果公司搞不下去还可以卖了，在海外市场的话是破产，你发现持续经营概率没有问题，这是中国市场的一些特殊性。 图13. *ST美利净利润情况（2006-2012）
第二个是对公司于债务结构进行分析，如果有一些公司债务有问题撑不下去最后就挂了，这些投资需要非常强的财务功底，从ST美利的案例来说当时债务结构已经表明这个公司持续经营方面有危机。 图14. *ST美利2006年--2012年债务结构变化情况
第三个，看到资产好转，这里面经常需要考察获取新资本的可能性。美利是国有资产，从其历史资本运作来看有非常强的意愿把公司做好。在2013年的时候给非公开发行，最后从生产企业公司最变成一个提供场所的公司，这种环境下这种投资策略可能在未来相当长的两年，或者两三年里面这种事情还会有不错的回报，而且还是绝对回报。
今天的分享就到这里，谢谢大家，欢迎交流！
来源 | 投资干货（微信号：touziganhuo） 作者 | 侯安扬 大家好，我是上善若水资产的负责人侯安扬，今天很高兴在这里为大家介绍我们所做的研究。今天跟大家分享的有三部分内容，第一部分是我们对市场的分析，第二部分是在市场分析的基础上对国内A股市场的展望，第三部分是我们的投资理念和投资策略。我相信大家对市场分析比较感兴趣，那我先跟大家分享一下我们对市场的分析。 市场分析 1、经济基本面对股市的影响 市场的总体情况是这样的：经济基本面不太好，各种经济数据都不太乐观。但是这个情况从2011年就开始了。我们过去两年经历了一轮说大不大、说小不小的牛市，对创业板来说是一轮大的牛市，对主板来说是一轮小的牛市。即使股票有这么剧烈的波动，但是经济基本面在这个过程里面是没有发生很大变化的。如果根据经济基本面去做投资的话，那可能会对股票市场产生很大的研究差错。 我们花了很多的时间去研究经济基本面，研究经济基本面对于股市到底有多大的作用。我们得出的结论可能让大家比较意外：经济基本面对当下股市的作用不是太重要，但是，它对长期股市是非常重要的。 基本上股市跟经济基本面会有一个节拍的错位：我们今天看到的创业板牛市，可能它反映的是未来的经济基本面的好转；我们看到过去股市对房地产行业的悲观，可能反映的是未来房地产行业的不景气。也就是说，股市往往是领先于经济基本面的。这就要求我们对经济基本面的研究要立足未来，不能根据当下的经济基本面去对股市做判断。比如说过去几年，国内的钢铁产业、煤炭产业是特别烂的产业，但是今年，虽然股市跌得很厉害，但是在供给侧改革的拉动下，钢铁和煤炭取得了较大幅度的超额收益。这启示我们：做基本面研究，先要明白它对股市的重要性，到底具有什么重要意义。 2、货币政策对股市的影响 经济基本面可能是对股市的后期反映，但是，中国这么多轮的牛熊市，无一例外，都有一个东西对股市有着很大的指导意义，那就是政策。我们所说的政策，最核心的是央行的货币政策，当然，国家的经济战略等政策也很重要。但是，在股市的波动里，央行货币政策的重要性是非常强的，包括这一轮牛市，经济基本面没有太多的变化，但是货币政策从2014年的下半年开始就有很多苗头显示牛市要来了。 为什么央行的政策重要呢？因为央行的政策直接决定了金融市场的流动性。流动性好的时候，股市是很容易上涨的，除非它涨到了极限。如果央行的政策收紧，对股市的影响往往都不会太好，如果再加上估值高，像现在，股市会受到特别大的冲击。央行政策的影响最核心的就是大家对利率的看法。从余额宝、银行理财产品、信托产品的利率可以判断，过去一轮牛市非常核心的因素就是利率在往下走。当时买信托产品，很容易就买到利率十个点以上的信托产品。但是，今天买信托产品，五六个点的信托产品，风险不太大的才敢买；现在十个点的信托产品，违约风险非常大；和原来同样资产质量的信托产品，利率就比较低。 从央行的货币政策出发去分析A股，可以发现，今年以来股市的暴跌跟央行的货币政策是有关系的。我不知道大家记不记得，去年股灾之后，央行有一天突然让人民币贬值了，那个是非常重要的。但是，大家当时对这个事情的关注仅在于汇率本身，没有考虑到汇率和利率的关系。目前央行的政策主要考虑三个东西：一个是汇率，一个是利率，一个是资本流动。在当时三者只能最多选两个的情况下，央行优先考虑了资本流动和利率。央行如果想保住利率，就只能放弃汇率。 央行之所以这样做，是为了削减债务成本。我们国家现在债务水平分化，以市场主体的角色来划分，中央政府的债务情况是很好的，但是地方政府的债务不太好。国企的债务比较麻烦，很多债务都是国企带来的；民企因为借不到银行的钱，就去借市场外的钱，比如说高利贷、P2P的钱；居民的债务水平是非常低的。所以央行当时的做法，包括中央政府着手在做的债务置换，都是着力于削减债务成本。在这个背景下，央行希望把利率控制得比较低。也就是从那个时候起，人民币对美元的汇率从6.2贬到了今天的6.6、6.7，而从市场远期合约的价格来看，市场对人民币的贬值预期是在7附近。在这样的情况下，央行暂时放弃了汇率。 央行的管控着力的并不是股市本身，而是整个宏观经济的运行。但是利率的大幅度下滑，也为股市带来了大牛市。因为影响股市价格的因素，一个是利率水平，一个是盈利水平。关于盈利水平，企业的盈利是很难大幅度飙升的。企业盈利大幅度飙升的情况暂时来说只有一种，就是经济进入到一个高度景气期，像2005-2007年的中国。但是现在确实没有这个经济环境，所以就只能看利率水平。从2014年到现在，利率降得比较低之后又开始往上走。所以，过去A股股市有一波非常快速的上涨，然后到去年年中的时候又有一波非常快速的下跌。 3、中国的发展机会与隐患 对整个中国的发展来说，这一轮创业板的牛市给了我们非常好的启示。像我刚刚说的，股市往往是对经济基本面的先前反应。创业板为代表的新兴产业公司迎来了很好的发展机会。 中国的传统产业从改革开放到2010年前，从来没有遇到一个天花板，但是，到了2010年后，传统产业遇到了真正意义上的天花板： 传统产业真的过剩了，因为你已经卖到全球了，没有地方再给你卖了。但是，新兴产业的发展空间是非常广阔的，包括我们这样的资产管理行业、盈米财富这样的机构，都是处于一个新兴行业发展初期的前沿。 在这样的大格局下，我对中国的发展机会是非常乐观的。从各国的经济发展史来看，经济发展遇到了瓶颈之后，自然会去寻找新的增长点，而在中国目前的经济状况下是能发现新的经济增长点的——创业板公司所代表的TMT行业、医疗行业，它们所代表的方向是中国未来长远的方向。只不过股市是这样的：它会先带来一些不切实际的幻想，然后炒得飞天；等到某一个阶段利润跟不上了，它就会往下掉；等掉到某种程度的时候，有些公司走出来，它就又开始往上走。所以如果这一轮股市往上走，快速释放风险的话，未来可能会迎来一个相当长的慢牛市场。这个慢牛的市场不是说像我们过去两年那样——创业板会一下子涨好几倍，它可能是像当时美国标普500：在纳斯达克泡沫破灭了之后，标普500的公司在某种推力下慢慢往上走。当时美国的情况是房地产去推动的，但在未来的中国，更大概率是新兴产业去推动，新兴产业会像人牵着绳子拉着狗在走。 投资展望 1、A股目前所处的阶段 我认为A股目前所处的市场阶段是熊市中后期。为什么？在去年10月底、11月初的时候，我在万德上跟金融机构的朋友做交流，当时我的分析是熊市中期。到今天股市大幅度下跌、释放风险，虽然看到的情况是很多人亏钱，但是其实风险也得到了比较快速的释放。 我一向都不会去猜股市到底没到底，我比较擅长的是判断市场到底处在什么阶段：是初期，是中期，还是后期？是牛市还是熊市？根据我目前对股市的认识，中国的股票划分两个行业——新行业和旧行业。新行业是处于熊市中期开始后不久的阶段，旧行业是熊市中后期的阶段，这个是根据估值情况、市场情绪和成交情况进行综合判定得到的。 2、A股有哪些潜力和隐患？ 今年股市开年不利，下降速度非常惊人。2011年一整年，整个市场普遍跌了30来个点，但是今年居然一周多一点就跌了20几个点，这个速度是非常非常快的。认真对比一下会发现，跌得比较快的是去年讲故事讲得多的公司，比较抗跌的是去年涨得不多但是有一些业绩的公司。从2009年开始，中国的股市已经分化成冰火两重天的格局了，所以做市场分析的时候，我们一般都要考虑两方面的市场状况。 现阶段利率不太可能大幅度飙升，因此在目前的利率水平之下，旧行业也就是传统行业的估值体系是相对稳健的，处于历史偏低位的估值体系。这意味着，如果仓位不高的话，做传统行业投资的潜在亏损不会太大。 对新兴行业来说，今年有一个普遍的情况，就是利润兑现不出来。为什么呢？因为新兴行业最核心的利润来源是并购。之前我花了很长时间去研究并购，发现一个公司每年增长百分之二三十其实是蛮难的，但是如果是并购的话，公司的利润增速是特别快的，比如一个公司并购了差不多同体量的公司，利润增速差不多能有百分之百了，这个速度是非常惊人的。但是，今年以来很多并购兑现不了利润，其中最出名的一个例子就是蓝色光标，并购之后它的业绩下滑了近90%。从历史统计上来说，并购不是特别牢靠。对某些行业来说，并购可能是产生价值的，比如当时在美国上市的分众传媒，这个行业有非常强的规模经济效应；但是对大部分行业来说，并购要花很长时间去整合，从各国并购史来看，绝大部分的并购是不成功的。过去很长一段时间，大家其实都没有太在意，但是一直到今天，并购就不太给力。其实我这个说法已经比较客气了，事实上并购对大部分企业来说就是毒药，不是春药。从这个逻辑去看A股，过去涨得最猛的带并购性质的公司在未来是非常具有杀伤力的，这一块要回避。 3、A股有哪些板块值得看好？ 市场的风格一直在轮动，A股在历史上有一个绩优股和垃圾股的轮回。像2003年五朵金花开始兴起的时候，恰逢德隆系2004年垮台，这个跟今天就非常类似。在当时的牛市背景下，垃圾股也是被炒翻天，这些垃圾股，像海航控股之类的，借着当时的纳斯达克泡沫往上升，到最后都变成一堆垃圾。一直到今天，很多投资者对公司业绩是不看重的，不但不看重，甚至认为这是对股价有害的，只有有充分想象力的公司才是值得投资的公司。这个事情不是绝对的，A股的几轮牛熊市下来，发现每个股票风格都有适合它的某一段时间。绩优股和垃圾股都有它的价值，只不过在当时的市场状况下，绩优股不受待见。但是，股票具有非常强的比较关系，某种类型的股票贵的时候，它就会往下拉。所以我们今年就看到非常奇葩的现象，明明是没有利润的煤炭钢铁行业，居然创造了超额收益。所以，不应该去排斥任何一种股票。 哪一些板块值得看好？应该是A股里面安全边际高的板块，而这里面有两个板块值得关注。一个是消费板块。这届领导上台之后，做了一个工作就是反腐，反腐冲击了很多高端消费。另外一个是医疗板块，这同样跟反腐有关系。医药行业前景比较光明，我们国家的医药行业也处于一个比较低位的水平，但是，因为反腐，从葛兰素史克高管被抓开始，到今天药监局停止批复很多东西，很多医药公司的利润增速大幅度下滑，有些医药公司的股价因此就一落千丈，在这轮牛市中基本上没有享受到上涨的好处，反而是一些炒概念的公司，像精准医疗之类的，股价大幅度地飙升。 在A股中发现亮点，这个也符合当下的经济环境。医药和消费是非常典型的弱周期行业。目前的宏观经济的确不乐观，因为我们国家的宏观经济很大程度上是跟房地产和基建有关系的，而今天中国的房地产行业确实是走到了一个比较微妙的交叉路口。新增的开工量增速是不行的，现在三四线城市还有哪里是缺房子的呢？ 投资理念及策略 1、投资理念：大类资产配置 展望2016年的投资情况，2016年是比较大风险的一年。我们做了股指期货的对冲，以至于在股指期货上赚到的钱比在股票上亏的钱还多，所以今年尽管股市跌的很厉害，但我们还是有几个点的盈利。但是从风险的快速释放来看，仍然需要观察，如果风险释放得差不多了，市场会有一段相当长的低迷期，这段低迷期就是非常好的投资时间。说的容易做的难，在市场的低迷期，很多人拿不出钱也不敢拿钱去做投资，而在股票大幅度杀跌的背景下，少亏或不亏已经是一个比较大的胜利了。我对投资其实没有要求牛市一定要跑赢大盘、熊市一定要跑赢存款，这个要求也是不切实际的。不管是A股还是美股，在任何一个市场的熊市，如果你的投资跌幅只有市场的一半或者三分之一，这对你的投资生涯是受益匪浅的。 这也是我们的投资理念。在整个投资过程中，所有的资产我们都要去看，因为资产价格具有轮动的特征。我们在A股5000点的时候发行了产品，A股从5000点跌到到今天的3000点，跌了40%，但我们的产品还有几个点的盈利。这要指望通过股票去挣是不太靠谱的，股票这么大的跌幅，我们的产品只是跌多跌少的问题，不是跌不跌的问题。之所以有几个点的盈利，是因为风控上做得好，当时高估值的时候，我们在股票上的投入是比较低的。我们在这一轮下跌里，股票投入的部分加上分级基金A端赚的部分，平衡下来，还是有不错的收益。因为整个市场跌幅巨大，不到半年的时间，有差不多40个点的超额收益，其实也是一个不错的成绩。 我们公司的投资理念就是大类资产配置。在你非常长的投资生涯中，牛市赚了一半，或者做得好一点，赚个七七八八，熊市少亏或者不亏，那你取得的回报是非常惊人的。因为投资具有非常强的不对称性，不管赚多少，只要亏百分之百，那就是被平仓了；亏50%，那要翻一倍才可以回本。所以，不亏或少亏，看着很简单，但它能带来非常强的投资效益。而我们资产配置的核心理念就是根据资产的性价比来定。当时的分级基金A端，我们之所以在股灾前看上它，是因为它具备无风险的特点，但只有差不多年化七个点的回报。但是，最终分级基金A端给我们实现了二十几个点的回报。因为分级基金A端当时还有一个隐含的抗跌期权的作用，刚好碰上股票市场下跌，这个抗跌期权起了作用。当时很多分级基金A端我们买的时候都是七毛几，到最后涨到了九毛几，这个过程也就花了两三个月。 2、投资策略：稳健平衡 我们在投资方面一向都是保持着稳健平衡的做法。股灾前，我们A股的仓位控制在1-3成，尤其是新成立的基金，当时股票的仓位是特别特别低的，大部分的钱当时都拿去配置了相对低估值的港股和相对低分级的A端。到7月的时候，当时经历了一轮快速下跌，有一些股票的风险得到了释放，我们就去做了配置。包括今年这一轮杀跌，从我们对股票的估值体系来看，其实又有一些股票产生价值了。但是，大部分股票目前还是偏贵。目前我们能够找到的比较安全的资产主要还是一些绩优股，这些股票在今年已经呈现出非常抗跌的特征。 我们的产品有一个显著的特征，就是不管在牛市后期还是牛市中期，还是牛市初期发行的产品，都没有跌破到0.9。在投资上面，我们是秉承着稳健增值的做法。 说到我们的风控，在相当长的一段时间内，我们承担的波动率比沪深300低很多。我们一期波动率最高的产品都没有比沪深300高，而在过去几年，沪深300已经是大型指数里波动率最低的了，更不用说像创业板和中证500之类的小股票指数。以当时在牛市顶峰发的产品上善若水厚德为例，当时到现在有几个点的盈利，即使是信托产品，半年几个点的盈利，年化收益率差不多也有10个点。它现在有差不多1.05%的收益率，而整个市场同期跌了40%。我们想去做很长期的投资，这个长期的投资是想让投资者不管是先买还是后买，都能赚到钱。 Q & A Q: 你们产品最大的回撤是多少？ A: 如果产品的净值高，最大回撤就会大一些。像当时一期的净值是比较高的，就会允许比较大的回撤，但是，也不会超过15、20个点，除非是碰上了特别的时期。如果产品的净值低，一般不会允许超过10个点的回撤。投资人投100万，很快就变成90万，甚至70万、60万，心里不会舒坦；而这也体现了资产管理人对资产价值的理解不到位。 Q: 美元加息超预期，会对市场产生什么影响？ A: 大家都已经适应了零利率的市场，但是真正的市场是有加息和降息的。美元加息对外围市场的影响是非常大的。以一个简单的例子来说，A股里面大一点的公司PE好像就十倍，但是美国更大体量的公司，像麦当劳——利润增速已经没有多少了，市场都能够给到26-28倍，在美股上来说，这个是非常高的估值。 所以在加息的背景下，即使有人民币贬值的担忧，去海外投资也是非常危险的。在国内买银行理财产品，还能有四五个点的收益率，到国外去做投资，最多就一个点、两个点的回报。所以，转钱到海外投资，可能少了一部分人民币贬值的担忧，但是多了一块很大的风险，就是不知道该投什么资产，尤其是现在海外市场也不太好，像欧美市场今年也差不多跌了十来个点。 Q: 为什么说2016年安全边际较高的行业是消费和医疗行业？ A: 消费和医疗长期来说，基本面是支持的。消费跟居民有关系，这些年企业经营困难，但是劳动的议价能力在提高。大家有钱之后，会有很多的消费，80后、90后的新兴娱乐消费，像电影就得到了快速的释放。而从人的生命周期来看，人最有钱的阶段是40岁的阶段，这时候人有非常强的购买能力。 Q: 日本当初的房地产泡沫是被美国连续加息刺破的，中国会不会也面临这种情况？ A: 当时日本的房地产泡沫的严重程度比中国要严重很多。我们今天赶上了一个相对好的时期，就是城市化。从各国的城市化历程来看，有一个比较明显的迹象，就是人口集中。英国是发生在工业革命后，100多年前；美国是发生在上个世纪的二三十年代；我们国家是这20年才开始的。 中国的房地产是一个两重分化的市场，三四线人口流出的地方，房地产是没有希望的；而在新市场，比如区域中心，房价则有比较大的支撑。但是从投资价值来看，它们都不比股票资产有价值。房地产市场过去有巨量的资金流入，导致房地产市场供给已经非常大，需要相当长的时间去化解。中国的房地产历史在90年代也有一波泡沫，当时的三亚，因为有丰富的旅游资源，很多房地产的烂尾楼最后都被消化了。但是北海的房地产泡沫到后面就变成彻底的烂尾楼了。对于房地产来说，分化是未来的长期主题。 Q: 上善若水资产的产品为何能够于近期逆势上涨？ A: 我们在去年年底的时候，对股票市场做了很多研究，对它的系统风险非常警惕，所以当时做了股指期货的对冲。要不是忌惮国家对做空打压，我们当时甚至想要去做空，那样的话，这一轮下来可能就有几十个点的盈利了。但是因为国家对这个事情比较忌惮，所以我们也不敢去做空市场。 Q: 您怎么看最近流行的海外债券产品？ A: 海外债券跟美联储有关，如果是处于加息周期，债券的产品是特别糟糕的选择。如果是短期债券的话，可能会有一两个点的盈利，但是从长期来说，这个回报都不会太令人满意。 Q: 您怎么看私募FOF基金在2016年的发展前景？ A: FOF是一个非常不错的商业模式，因为FOF的本意就是多资产、多策略，这跟我们的投资策略是一样的。在市场里，股票不是一直比债券好，债券也不是一直比股票烂，这是有轮动的。FOF的前提是要有好的投资管理人，那样会有缓冲，波动比较低，回报比较稳健。我们之所以在股灾的时候能盈利，也是因为有其他资产的上涨来平衡股票的下跌。 Q: 人民币贬值有没有一个幅度？今年5%之内能控制住吗？ A: 汇率，其实我们去听专家说不如看市场是怎么拿钱去选择的，市场的远期，人民币合约就是在6.9-7.0附近，远期汇率往往对近期的会有一些指向性，所以我们可以这么说，市场应该是对整个人民币的贬值没有太强的预期。就是说市场认为人民币会贬，但是不认为它会特别大幅度的贬值。 Q: 持有美元，如何投资较稳妥？贵司有美元产品吗？ A: 我们没有美元产品，但是美国有一些非常棒的资产管理公司，他们发行不良资产的这种投资基金叫困境证券基金，这类型基金一般会受益于经济下行，比如油价跌得特别厉害，有些公司就会发行特别高成本的债券，这类型的基金正当其时。 Q: 今年美元会否持续加息？对国内经济特别是股市的影响大不大？ A: 美国的加息情况是这样的，加息后美国的长期利率并没有往上走，说明经济基本面不太支持加息，但是短期利率往上走了，最近美股不太好，也跟美国市场的流动性收缩有关系。这个事情是需要相当警惕的。美国加息其实取决于很多非经济的因素，比如中国的金融系统在这个时候比较脆弱，美国要是使坏招了，搞不好3月就忍痛再加一次息，让中国有一次特别大的资本流出，这对美国也没好处，但是它能够杀敌一千，自损一百的话，它还是愿意这样做。 Q: 上善若水的产品在市场下跌时依然很稳健，大市判断和风险对冲方面做得很好，现在股指期货受限的情况下，您们还有哪些更好的对冲方式来抵御风险呢？ A: 股指期货受限的情况下，比较好的是去买跟经济周期高度不相关的资产。我之所以挑医疗和消费也有这个考虑，因为不管经济情况怎么样，吃的东西还是要吃，消费的东西还是要消费，病还是要看的。 |
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