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新生说本期推出：《跨界套利，想说爱你不容易》，将对之前涨幅排名时剔除的跨界套利案例进行探讨。 如需查看往期精彩文章，请戳下方链接： ▌利益声明：本文内容和意见仅代表作者个人观点，作者未持有文中提及公司股票，提供的信息和分析仅供投资者参考，据此入市，风险自担！ 以下为本期内容： 在《寻找市值成长规律（一年周期）》系列的前几篇文章中，我们在做涨幅排名时，剔除了协鑫集成、长航凤凰、世纪游轮、金利科技、齐星铁塔等股价涨幅排名靠前的公司。并非这些公司不值得探究，而是因为其股价暴涨背后的核心逻辑简单粗暴而且如出一辙，共同特征是通过跨越市场、地域、行业等不同“界别”获取估值差异，实现市值暴涨。 比如，协鑫集成、长航凤凰通过借壳上市取得置入资产和原有资产估值差的利益，世纪游轮通过拆VIE架构回归取得国内和国外市场估值差的利益，金利科技、齐星铁塔和康耐特通过跨界重组取得新经济行业和旧经济行业估值差的利益。如上图所示，2015年7月8日至2016年5月13日，中证500指数跌幅12%，同期上述公司涨幅排序为：协鑫集成440%，金利科技288%，世纪游轮273%，长航凤凰263%，康耐特230%，齐星铁塔199%。
作为新生说本系列研究的最后一篇，本文将首先简要总结六家公司在业务结构和财务业绩表现出的特点或变化，而后对三种“跨界套利”情形进行简要分析，最后通过康耐特跨界并购的案探讨此类现象的不确定性和发展趋势。
以下是六家企业交易前后行业与业务的变动情况： 梳理六家企业的财务业绩（归母净利润），我们发现： （1）除康耐特外，完成交易前，其他企业财务状况都在不断恶化，其中被暂停上市的协鑫集成、长航凤凰和被中概股回归借壳的世纪游轮表现尤其明显； （2）在已完成并表的公司里，通过置入资产或跨界并购，对2014年后的业绩状况改善起到了关键性作用。 一、“跨界套利”的三种情形 1、借壳上市：协鑫集成和长航凤凰“乌鸡变凤凰”
协鑫集成的前身为超日太阳，在2012年末被曝出资金链断裂后，各种经营危机相继爆发，公司股票亦因连续巨亏被暂停上市。以江苏某机构为代表的九方投资人通过支付14.6亿元、受让资本公积转增股份16.8亿股，持有超日太阳21%的股份，晋升成为公司新的控股股东。 2015年6月份，协鑫集成发布重组方案，拟以1元/股向实际控制人家族企业发行股票20.2亿股，用于收购江苏东昇及张家港其辰100%股权。 2015年8月3日，协鑫集成的恢复上市交易获得深交所通过，同时撤销股票交易退市风险警示。由于首日不设置涨跌幅限制，协鑫集成全天涨幅高达986.07%。这只一度遭到市场唾弃的垃圾股也转眼间成为抢手货，复牌首日股价就创出暴涨近10倍的神话。
长航凤凰自2014年5月16日起被深交所暂停上市。为积极争取公司股票恢复上市，长航凤凰实施了以破产重整为主的一系列工作安排。 2015年12月4日发布重组预案，拟以全部资产及负债与港海建设100%股权进行等值资产置换，差额部分由公司发行股份购买。交易完成后长航凤凰主营业务将变更为疏浚吹填工程。 至此，停牌两年之久，历经破产重整、易主转型、“脱星摘帽”之后，长航凤凰终于重组成功。2015年12月18日，复牌首日，涨幅高达737.94%。
协鑫集成和长航凤凰都是被暂停上市的垃圾股实施破产重组，通过被借壳最终变成香饽饽的“乌鸡变凤凰”的故事，是“壳资源”在A股市场稀缺性的典型代表性案例。但资金的疯狂追逐并没有持续多久，复牌首日暴涨以后，两家公司股价波动巨大，总体呈下跌态势，目前股价均不及复牌首日收盘价的50%。
2、中概股回归：被巨人网络借壳，世纪游轮连续走出20个一字涨停板
中概股巨人网络于2013年宣布私有化，估值约29.5亿美元。2014年7月，巨人网络宣布已被巨人投资有限公司以约30亿美元的现金收购，纽交所停止交易公司的ADS。至此，巨人网络的私有化完成，在美国退市。 2015年10月30日，世纪游轮发布预案，向巨人网络的全体股东非公开发行股份购买巨人网络100%股权。交易完成后，世纪游轮资产、负债、业务和人员等将被剥离出世纪游轮，巨人网络整体注入世纪游轮。 从2015年11月11日复牌开始，世纪游轮开始上演疯狂上涨行情，连续走出20个一字涨停板，股价从停牌前31.65元一口气涨到最高点231.1元，涨幅近7倍。2016年5月23日，世纪游轮股价已从高点跌回近50%，但市值仍高达670亿元左右，本次交易给巨人网络及其创始人企业家带来了天量回报。
中概股借壳华丽转身并非孤例，而是近两三年来A股市场资金追逐的最大热点之一，其中最引人关注的当属暴风科技、七喜控股和世纪游轮等。虽然A股此前遭遇罕见股灾，市场整体市盈率大幅下降，但相比海外市场估值仍轻松高出数倍，海外中概股回归仍是大势所趋。
3、跨界并购：行业估值切换，金利科技和齐星铁塔股价暴涨
2015年6月25日，金利科技发布预案，拟以现金约21亿元购买MMOGA（香港摩伽科技有限公司）100%股权；同时向上市公司董事长、总经理方幼玲出售除货币资金等以外的上市公司全部资产、业务和负债。MMOGA是互联网B2C电子商务中介平台，是欧洲地区最大的游戏垂直电商平台之一。金利科技重组完成后，公司从主营传统塑胶件、铭板等的传统制造业公司转型为互联网电子商务中介平台公司，不同行业的估值切换使公司股价暴涨。
齐星铁塔2015年7月2日发布定增预案，拟非公开发行募资不超过63亿元，用于收购北讯电信100%股权及投建北讯电信专用无线宽带数据网扩容项目。北讯电信主营业务为专用无线宽带数据通信及应用，是少数几家获得无线数据传送业务许可的公司之一。齐星铁塔案例是金属制品业跨界电信业收购，实现估值倍增的典型案例。
康耐特也是试图通过跨界并购实现战略转型的典型代表，下文将以此案例为代表介绍上市公司跨界并购的运作思路和趋势。 二、康耐特的跨界并购之路 股灾以来，康耐特上涨230%，同期家用轻工行业下跌14%，创业板指下跌13%。 康耐特原是全球眼镜市场最大的镜片供应商之一，近年来主业经营稳健，业绩指标持续趋好。2015年总营收6.94亿，净利润0.51亿，净资产收益率12.43%。2015年7月8日，公司市值仅22亿，属于传统行业里基本面良好的小市值股。 但是，稳健的基本面，并不足以支撑其成为涨幅前十的公司。2015年10月停牌之前，作为家用轻工行业上市公司，市盈率区间为60-80倍，二级市场已经无法给出更高估值。 本轮股价大幅上涨主要原因，是公司启动重大资产重组，拟以发行股份及支付现金方式购买上海旗计智能100%股权，交易价格23.40亿元。旗计智能是一家银行卡增值业务创新服务提供商，承诺2015 年度-2018 年度净利润分别不低于8000 万元、1.6 亿元、2.45 亿元、3.45 亿元。如顺利完成收购，康耐特的主要利润来源将会从镜片行业变为消费金融行业。 公告复牌后，连续8个一字涨停板。核心驱动因素是，从家用轻工切入消费金融，利用金融行业的高估值带动公司的整体估值。交易完成后，公司将成为拥有传统镜片生产销售业务和银行卡增值业务创新服务并行的双主业上市公司。 但因涉及跨界定增，该交易能否顺利通过还存有较大变数。2016年5月10日，因独立财务顾问核查，公司申请中止审查本次交易事项。6月2日，公司公告对交易方案进行修订，将标的公司行业分类从“其他金融业”调整为“零售业”，并更换了资产评估报告的签字评估师。 如交易成功，市场给与“零售业”的估值是否能如“其他金融业”估值一样高？如交易失败，公司股价则很可能会被“打回原形”。
根据统计，从2015年4月至2016年4月，延期实施、停止实施以及未获通过等并购遇阻事件累计113起，其中，因跨界并购（多元化战略）遇阻45件（其中未通过16起，停止实施29起），涉及披露金额515亿元，占未获通过数量比例高达57%。 因此，在当前监管层高度关注中概股回归套利和壳资源炒作，防止传统上市公司借跨行业并购“脱实入虚”的大形势下，我们认为，未来资本市场以“讲故事”为导向“外延式成长”，或者进行毫不关联的“跨界打劫”，都会成为监管的重点。而能够围绕上市公司产业布局进行良性产融互动，切切实实地转型新生并创造倍增价值的上市公司，将会越来越凸显出其价值。 |
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