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□詹姆斯·丹尼尔（James Daniel） 何塞·加里多 （José Garrido） 玛丽娜·莫莱蒂 （MarinaMoretti ） 证券化 和债转股一样，证券化如果设计得当，也是债务重组的有效工具。证券化和债转股的主要区别在于，前者将不良贷款转移到了另一个实体，后者则将不良贷款转为仍由银行持有的另一种资产。因此，负债企业在证券化过程中所有权结构并没有受到直接影响，而债转股会影响一些财务指标。 证券化相对于债转股的主要优势有：（1）将不良资产从银行资产负债表中快速剥离出来（银行无需持有股权）；（2）使银行能够获得现金（可用于贷款）；（3）将债务转移至私营的专业机构，这些机构比银行更有助于帮助公司重组。 但证券化的劣势在于：（1）债务重组可能会变得更加困难，因为债权没有转换为股权，需要与很多债权人打交道，破产清算的框架不够清晰，新债权人无法对公司产生影响力；（2）尽管现有的和新成立的省级资产管理公司可能发挥一定作用，但接盘的国内机构投资者仍远不够多；（3）短期内难以建立起一个完善的证券化市场，因为这要求良好的法律制度和有效的市场激励；（4）可能会将风险从受监管的金融部门转移到那些承担损失能力较差的实体。 不良资产证券化成功的关键条件包括： 1.进行不良贷款证券化的池子应多元化。理想的情形是，进行证券化的债务组合有数量众多的债权人、贷款集中度低、贷款条件相近。在中国，国有企业的不良贷款占不良贷款总量约60%，而且集中在少数几个陷入困境的行业，因而债权人和产业的多元化成为一大挑战。贷款协议的条款也基于借款人的财务状况，存在较大差异。 2.增信对吸引投资者来说非常必要。比较好的做法是，让银行持有一部分证券化产品（风险共担），以吸引其他投资者。就不良贷款证券化而言，银行实际上很有可能仍持有相当大数额偿付顺序靠后的股权资产，原因在于其他人不愿意购买这部分资产，亚洲金融危机之后就是如此。在这种情况下，银行仍承担了很大一部分信用风险，进而增加了对银行监管资本的要求。但优先偿付的债券资产对其他投资者的吸引力也因此会有所上升。以政府担保对夹层资产或债权资产进行信用增级（比如意大利最近推行的做法），有助于吸引投资者，进一步减轻银行的流动性压力并促进贷款。中国需要考虑的一个问题是，显性的政府担保可能会引发对其他现有金融产品政府隐性担保是否有效的担忧。 3.必须具备良好的法律知识和运营能力来管理不良资产。其他国家的经验表明，不良资产投资的主要障碍包括：复杂的法律监管环境和当地规定、不透明的司法程序、当地律师事务所和专业服务机构缺乏债务重组和处置能力。如果缺少足够的证券投资配套服务和市场流动性，不良贷款证券化可能会失败（或者需要银行通过额外的现金流来源对可预见的损失进行弥补）。 4.应完善投资者保护机制。首先，证券化资产只应出售给合格投资者，包括机构投资者、高净值个人和其他成熟投资者。其次，这些产品的出售应实行严格的披露要求并对违规行为进行高额处罚。为避免监管套利和潜在信用风险低估的情况，银行购买这类资产要受到严格监管。监管机构（银监会、证监会和保监会）在这方面应发挥重要作用。 5.对证券化贷款的监管要稳健。巴塞尔协议中关于资产证券化的标准对尽职调查提出了较高要求，这一标准将在2018年进一步提高。根据巴塞尔协议规定，主要的信贷损失（即与潜在敞口相关的信贷风险）应当通过特殊目的载体（SPV）进行转移和隔离。如果无法达到这些要求，那么银行需要为证券化的敞口补充相应的资本。当然，在评估风险转移时，将考虑银行提供的信用增级。此外，购买证券化资产的银行必须针对风险敞口进行尽职调查，否则证券化资产适用1250%的风险权重。
需要全面战略 债转股和不良资产证券化应该成为全面的企业重组战略的一部分。 战略的目标是帮助有盈利能力的企业改善业绩，以及让没有盈利能力的企业退出市场。如果不能解决亏损企业的根本问题，任何金融重组都只能导致将来更大的损失。因此，债务人应对那些被认为有盈利能力的重组标的和亏损的待清算标的进行盈利能力测试。企业现有管理层应当有能力和动力去推动重组成功，否则就应该被替换。专业的第三方机构可以承担以上工作。 监管政策应要求银行对不良贷款进行确认和处置。审慎的监管政策会支持风险的准确确认，并鼓励银行积极管理不良资产。监管的关键领域包括：贷款分类和计提减值准备，银行资本要求，冲销呆账坏账，抵押品估值，审慎报告，加强不良贷款清算处置（包括重组、冲销或出售）。 银行、公司、机构投资者和政府之间的债务分担要有明确的计划。全部确认减值贷款可能会形成重大损失。制定损失分配方案以及必要时以政府资金提供支持的计划是非常关键的。例如，银行可能出于资本减少的考虑，不愿意全部确认减值贷款；债权人也可能会采取战略性行动（或根本不采取行动）放任对企业的债务，以降低个人损失，而代价是增加了总体损失。这就要求国家层面采取积极的行动（比如像韩国过去那样），中国政府在这方面更有优势。 完善包括《企业破产法》在内的企业重组法律和制度框架。债转股的有效运作需要全面、稳健的企业重组法律框架。中国的企业破产法为企业重组提供了法律基础，但过去进行重组的企业很有限，主要是受司法体系和职业破产管理人的限制。有针对性的改革会加大法律体系对问题企业债转股的支持。第一，债转股要求对有关企业的财务状况和商业前景进行专业的可行性分析。这种分析通常是按照重组流程由破产管理人开展。提高破产管理人的地位、加强信息披露要求、规范可行性报告和重组计划的内容将有助于提高重组的有效性。第二，法律应明确股东在重组过程中的地位和定位，防止股东干扰重组或滥用投票权和优先权阻碍债转股。法律在批准重组计划时应允许对股东采取“强制执行”的做法，这可能需要修订公司法、证券法等法律。第三，清晰的破产框架，如预先谈判式重组，可以为非正式或混合的解决方案提供充分支持。中国可以尝试不完全依靠法律体系的解决方案。 发展问题债务市场。及时获取问题借款人、抵押品估值和近期不良贷款出售情况等信息，对于发展活跃的不良贷款重组市场至关重要。向非银行机构开放重组业务可以降低市场准入成本并促进专业化发展。发展专业的不良贷款中介服务机构，如法律咨询、商业服务、抵押品拍卖机构等，可以提高不良贷款的回收价值。资产管理公司应当在发展问题债务市场方面发挥更大作用，前提是它们有适当的激励机制并不受国家干预。 （作者分别为IMF亚太部助理主任兼中国磋商代表团团长、IMF法律部破产和债务重组专家、IMF货币与资本市场部金融危机应对和管理处处长。吴思译） |
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