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译者：RanRan（http://xueqiu.com/1173786903/68992270） 转自：泽履财智汇（ID：zelvcaizhihui） 巴菲特曾说，查理让他以非同寻常的速度从猩猩进化到人类。在还是“猩猩”的1962年，巴菲特持有“较大仓位”的低估股票只占总资产的5%到10%。在持有15-20只股票的同时，他还进行着10到15个套利操作，其中包括一笔对冲做空。当然，其中还不完全包括控制类的投资——这些丰富的投资类型，对于中国的投资者来说不啻为一种提醒：在没有进化到猩猩的水平之前，先不要妄想成为人类。 本文选自巴菲特1963年致股东信中“我们的投资方法”一节。 我们做的投资可以分为三个类型：这几种类型的投资各有各的特性，我们如何在这几类投资中分配资金会对我们每年相对道指的业绩产生重要影响。每类投资的占比事先有一定的计划，但实际分配时会见机行事，主要视投资机会情况而定。 第一类是低估的股票，在此类投资中，我们对公司决策没有话语权，也掌控不了估值修复所需时间。这些年来，在我们的投资中，低估的股票是占比最大的一类，这类投资赚的钱比其他两类都多。我们一般以较大仓位（每只占我们总资产的5%到10%）持有5、6只低估的股票，以较小的仓位持有其他10或15只低估的股票。 此类投资获利的时间有时候很短，很多时候则需要几年。在买入时，很难找到任何令人信服的理由来解释这些低估的股票怎么就能涨。但是，正因为黯淡无光，正因为看不到任何短期上涨的希望，才有这么便宜的价格。付出的价格低，得到的价值高。在低估类中，我们买入的每只股票价值都远远高于价格，都存在相当大的安全边际。每只都有安全边际，分散买入多只，就形成了一个既有足够安全保障，又有上涨潜力的投资组合。对于低估类，我们本来就没打算赚到最后一分钱，能在买入价与产业资本评估的合理价值中间的位置附近卖出，我们就很满意了。 很多时候，我们买低估的股票是跟着大股东吃肉喝汤，我们觉得大股东有计划优化资源，转化没盈利能力或利用率低的资产，我们就跟着买。在桑伯恩和登普斯特这两笔投资中，我们亲自动手优化资源，但是在其他条件一样的情况下，我们更愿意让别人做这个工作。做这样的投资，不但价值要足够高，而且跟谁也要选好。 低估类的涨跌受大盘影响很大，就算便宜，也一样会下跌。当市场暴跌时，低估类的跌幅可能不亚于道指。我相信低估类能长期跑赢道指，也能在1961年那样的牛市中跑赢道指。在我们的投资组合中，低估类对收益率的贡献最大。在市场下跌时，低估类也是最脆弱的。1962年，低估类不但没给我们赚到钱，可能连道指都没跟上。 我们的第二类投资是“套利类”。在套利类投资中，投资结果取决于公司行为，而不是股票买卖双方之间的供给和需求关系。换言之，此类股票有具体的时间表，我们可以在很小的误差范围内，事先知道在多长时间内可以获得多少回报，可能出现什么意外，打乱原有计划。并购、清算、重组、分拆等公司活动中可以找到套利机会。近些年来，套利机会主要来自大型综合石油公司收购石油生产商。 无论道指涨跌如何，套利投资每年基本上都能带来相当稳定的收益。在某一年，如果我们把投资组合中大部分资金用于套利，这年大市下跌，我们的相对业绩会很好；这年大市上涨，我们的相对业绩会很差。 1962年，我们运气很好，我们的投资组合中套利类占比很高。我以前说过，这不是绝对不是因为我预见到了市场会怎么走，而是因为我发现套利类的投资机会比低估类更好。下半年市场上涨，集中于套利类投资拖累了我们的业绩。 多年以来，套利是我们第二大投资类别。我们总是同时进行10到15个套利操作，有的处于初期阶段，有的处于末期阶段。无论是从最终结果，还是过程中的市场表现来讲，套利类投资具有高度安全性，我相信完全可以借钱作为套利类投资组合的部分资金来源。在收到审计报告后，大家可以看到我们今年向银行和券商支付了75,000美元的利息。我的借款利率是5%左右，借款总额1,500,000美元。1962年是跌市，你可能觉得在这样的行情里借钱会降低收益率。实际上，我们的所有借款都用于补充套利资金，套利类今年的收益很高。不考虑借钱对收益的放大作用，套利类的收益率一般在10%到20%之间。我自己规定了一个限制条件，借来的钱不能超过合伙基金净值的25%，但是如果出现特殊情况，我可能在短期内破例。 在大家即将收到的审计文件中包含我们年末的资产负债表，从中可以看出，做空的证券总额是340,000美元左右。今年年底我们做了一笔套利，这笔做空交易是做这笔套利同时做的。在这笔投资中，在一段时间里，我们几乎没有任何竞争对手，投入资金几个月就能获得10%以上的收益率（毛利率，不是年化收益率）。在这笔套利中同时做空可以消除大盘下跌的风险。 最后一类是“控制类”。在此类投资中，我们或是拥有控股权或者是大股东，对公司决策有话语权。衡量此类投资肯定要看几年时间。当我们看好一只股票，在收集筹码时，它的股价最好长期呆滞不动，所以在一年中，控制类投资可能不会贡献任何收益。此类投资同样受大盘影响相对较小。有时候，一只股票，我们是当做低估类买入的，但是考虑可能把它发展成控制类。如果股价长期低迷，很可能出现这种情况。我们经常还没买到足够的货，就涨起来了，我们就在涨起来的价格卖掉，成功完成一笔低估类投资。 |
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