缪因知：“欣泰电气”退市 哪些股东可获赔？

■ 公司观察

劣质公司被驱逐是一个宏观优化效应，并不意味着关于虚假陈述的法律赔偿规则会在微观上保障投资者买卖无忧。

7月8日中国证监会终于对涉嫌欺诈发行和信息披露违规的丹东欣泰电气股份公司做出了正式的《行政处罚决定》和《行政禁入决定》。2014年10月的证监会新《退市若干意见》发布后，欣泰电气成了创业板被杀的第一股。与之前的万福生科等案件不同，创业板现在被定位于高成长、高风险的板块，所以没有“犯错就改”的机会。对有欺诈发行等重大违法行为的股票，不仅直接强制退市，而且没有恢复上市的机会。

公司控制人和相关董事高管咎由自取，无需多言。值得关注的是无辜遭殃的公司外部股东的利益如何保障？需要指出的是，欣泰电气并非“突然死亡”。自去年夏天起，它结局就已经可被预料；而今日之后，还有30日的退市整理期可继续交易，股东早可择机退出。

公司虽然欺诈，但并非其所有现在或历史上的股东都是欺诈受害人而应获赔。2014年五粮液虚假陈述赔偿案终结时一些媒体渲染的所谓五粮液只有万分之五的股东获赔，就是不正确的。

此番哪些股东有资格获赔？因为这次欣泰电气从筹备发行上市开始就造假，故从它IPO那天开始就购入的股民都有权获赔。但这是有买入截止期的。2015年7月14日欣泰电气发布了由于信披违规而被立案调查的风险提示公告，在中国的现实语境下，其最终被处罚是大概率之事。故根据2003年最高法院关于证券陈述民事赔偿的司法解释，此日构成虚假陈述揭露日，之后买入欣泰电气股票的人并不会就调查所遭受的损失而获得赔偿。

这是因为一方面，揭露日后股票买入价理应大跌，将剔除财务造假导致的泡沫，另一方面，在这之后买入者属于“明知山有虎偏向虎山行”，谈不上遭受了欺诈。与此同时，在此之前已经卖出股票者，由于其买卖和持有欣泰电气股票的整个时间段内的股价都包含了欺诈所造成的影响，故而其自相抵消。即使一个人实际上因投资欣泰电气而有买卖差价损失，这也算不到欺诈人的头上去，而得归因于市场因素。所以，只有在虚假陈述实施日后买入，揭露日之后卖出的才会获赔，获赔价格限于卖出价低于买入价的部分，而且根据司法解释要扣除市场整体因素带来的影响。在一些情况下，结果可能是聊胜于无，但也不能说是法律太偏袒欺诈者。

2013年的万福生科案以来，证监会一直注重督促有关方面包括涉案保荐券商通过先行赔付等制度尽量保障投资者利益。不过此类民事责任虽然能起到填补损害的功效，却很难对欺诈有事前震慑作用。在退市新规的利剑亮起后，企业因违法而被强制退市的案例可能会进入增长期，对投资者带来的冲击反而会增强，值得留神。

更严格的退市制度是增强市场自清功能的壮士解腕之举，是长治久安之道。但从短期看，这也意味着投资风险加大，因为“触雷”的机率会更高，以前抱壳炒作、ST股价逆袭的机会将越来越少。去年7月以来欣泰电气身负重案却股价平稳，可见不少人还指望起死回生博反弹，此想法可以休矣。更多劣质公司被驱逐是一个宏观优化效应，并不意味着关于虚假陈述的法律赔偿规则会在微观上保障投资者买卖无忧。故而，在为退市新规的有力牙齿欣慰的同时，股民需保持适度的理性和更多的谨慎，共同为市场的优胜劣汰机制做出努力。

□缪因知（中央财经大学法学院副教授）