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作者：朱睿 摩根士丹利华鑫基金研究管理部 化工行业是个典型的中游行业，分类复杂，子行业众多，一般投资者很难把握其规律和共性。笔者认为，要掌握化工行业的投资机会，首先要认清化工行业的两大特征：差异性和周期性。 差异性是指化工各个子行业之间差别很大，下游涉及各个经济门类，涵盖衣食住行等多个领域。按照产品特性，可划分为基础化工原料、专用化学品、化肥农药、化学纤维、橡塑制品等五大门类；按照原料，可划分为石油化工、煤化工和盐化工；按照下游可划分为纺织上游化工品、农业上游化工品、房地产上游化工品、汽车上游化工品和电子上游化工品等。通过以上分类，我们可以更好地梳理投资思路，例如在按照下游划分的情况下，由于近年来电子产品创新层出不穷，因此电子化工品在所有化工子行业中享受了相对较高的估值，而房地产和固定资产投资近年来增速放缓，因此纯碱、PVC等上市公司近年来业绩也不甚理想，盈利和估值都处在底部。 化工行业是典型的强周期行业，盈利波动非常大，这导致了股价暴涨暴跌。不同化工子行业在经济周期中往往展现出不同的特征，周期向下时，专用化学品、化肥农药仍能保持较好的盈利增速，周期向上时，化学纤维、基础原材料具备更大的盈利弹性。但正是由于子行业的多样性，在不同的经济时期，投资者往往都能够找到化工行业投资的机会。在理解化工行业差异性和多样性的前提下，我们可以进一步对化工行业的基本面进行研究，本质上是供需分析。 需求层面，首先要求投资者具备宏观的视角，通过观察经济周期所处的位置，判断各个下游子行业需求的变化与方向。经济周期一般分为繁荣、衰退、萧条和复苏四个阶段，根据化工品不同的特性，在不同的阶段投资不同的化工品公司。例如在经济繁荣阶段，大部分化工品原料价格都趋于上行，这时候大部分化工子行业都盈利较好，而在经济萧条到复苏阶段，专用化学品和农药化肥表现较好，经济复苏阶段，化纤、橡塑制品等先周期行业表现较好。除了判断经济周期所处的阶段外，需求分析要求投资者观察政策导向和产业背景，如城镇化、家电下乡、新能源汽车政策支持、医药农药中间体产能向发展中国家转移等大趋势，也是影响化工品需求的重要因素。 供给层面的变化有三类。一是行业自发调整所引起的行业产能变化，假如一个行业持续性地高（低）景气运行，在进出行业自由的前提下，将引起企业自发的新增（减少）产能，行业的供给面会慢慢发生改变，由于行业参与者逐渐增多（减少），之前的高（低）利润率将向低（高）利润率变化；二是由于不可抗力所造成的短期供给冲击，如装置故障（爆炸、检修）、环保约束、运输受限等；三是竞争格局的变化，在某些寡头竞争的子行业里，寡头之间的协同与对抗的关系变化，会深刻影响行业竞争格局，比较典型的就是近两年的染料行业，龙头之间的关系由对抗，现在是协同，这导致了产品价格的上涨，企业盈利大幅增长。 化工品价格的判断。价格是化工行业投资的重要指标，在化纤等周期品投资中，其产品价格的变化趋势往往与股价变化的趋势一致，但需要指出的是，价格只是供需格局变化的结果，而不是原因，化工品价格波动频繁，有基本面变化的因素，也有短期扰动因素所致，重要的不是当前的价格水平，而是对未来价格趋势的判断，这投资者挖掘价格波动背后的逻辑，结合开工率、库存、盈利等指标，相互印证，具体问题具体分析，挖掘出价格背后的故事。 规避常见的投资谬误。作为周期性行业，由于认识不足，普通投资者往往走入一些投资误区，常见的投资谬误包括：没有认识到化工行业的周期性，认为当期的高盈利可以持续，买入景气高点的股票；或是将低估值作为买入理由；或是认为行业已经持续亏损，不会更差。对于以上，笔者认为，任何单一因素都不构成买入的理由，应该结合多方面的信息综合判断，尤其避免买入景气已是最高点的行业、或是过早看好还不具备向上拐点的行业。 |
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