投资逻辑
南海区国资背景,3大传统业务稳定占据地域优势:截止上半年,佛山市南海公资委员会各项持股共计36.14%,为公司的实际控制人。国资背景使公司与地方政府合作紧密,占据地域优势。经过近两年的收购布局,公司已基本完成了佛山市南海区供水业务整合和污水处理业务整合,业务范围覆盖整个南海区,日供水量达136万吨,2016年底有望新增第二水厂四期工程25万吨/日,污水日处理量56万吨。燃气业务基于2014年收购南海区燃气发展有限公司70%股权,也有非常大幅度的增长。3大传统业务均有稳定的毛利率,为公司进一步布局固废危废业务提供稳定的资源;
秉承蓝色焚烧理念,南海环保产业园区行业独创,创冠中国固废布局全国:公司精心打造的南海固废处理环保产业园--“瀚蓝模式”--包含垃圾压缩转运,垃圾焚烧发电,污泥处理,污水处理,渗透液处理固等完整的固废处理产业链,固废处理综合技术能力和运营管理能力均处于行业前列,同时公司向蓝色垃圾焚烧看齐,做到首先让政府和民众满意,其次有一定经济效益。该项目目前日处理能力3000吨,并已满负荷运转。此外,公司通过收购创冠中国,垃圾焚烧发电项目布局福建、武汉、河北等5省。现在投运的项目产能达6000多吨/日,在建项目约7000吨/日,未来3年内有望陆续投产。扩张的完整的环境服务产业链初见规模,综合环境服务商已具雏形。
半年报固废表现强劲,助力业绩快速增长:公司上半年收入17亿,同比增长4%;归母净利润2.6亿,同比增长38%;扣非净利润2.5亿,同比增长33%;。受益于固废处理产能利用率较去年增加,现有投产项目全部满负荷运转,发电效率提高,固废收入占总收入38%,达6.4亿元,固废毛利率44.2%,为4项主业务第一,是业绩增长的主要驱动力。
内生+外延,危废业务起步晚,质量高:2015年公司和德国瑞曼迪斯合资建立佛山的第一个危废项目--佛山市绿色工业服务中心,该项目可利用现有的环保产业园区,结合德国先进的技术和经验,面向佛山地区开展危废处理业务。项目规模达5万吨/日,包含雾化和焚烧。2016年8月,公司拟出资1.3亿元人民币收购湖北威辰环境70%股权。该公司拥有资质危废年处理量32万吨,且位于经济技术开发区内,市场需求空间很大。公司地址靠近现有垃圾焚烧发电项目,二者协同可有效互补,充分利用资源。
投资建议
我们认为瀚蓝环境估值低,地域优势明显,固废处理业务利润高,再加上水价升高、燃气采购价格下降以及固废处理需求量增加的良好预期,给予“买入”评级。
估值
预计公司2016-2018年可实现营业收入36.96、42.76、50.45亿元,实现归属母公司所有的净利润5.43、7.11、9.12亿元,对应EPS分别为0.71、0.93、1.19元。参考同行业估值和公司在固废领域的迅速拓展,给予公司2016年25倍PE,对应目标价17.75元,给予“买入”评级。
立足于佛山,拓展至全国:根据《合资经营协议》瀚蓝环境与瑞曼迪斯已着手推动首个实体项目“佛山绿色工业服务中心”的建设,该中心将大幅提升南海区危险废物的处置率(预计在2017年投入运行)。根据统计,2014年佛山全市产生工业危险废物6.9万吨,过去5年中年复合增长率高达36%,《佛山市固体废物污染防治规划纲要(2015-2020)》提出到2020年,佛山工业危险废物市内处理处置率将不低于80%(目前不到60%),并实现对危险废物全过程管理。我们认为未来瀚蓝环境立足于佛山,未来将通过在全国布局的13个垃圾焚烧发电项目,延伸出配套的固废处理设施(污泥处置/危废处理/医疗废弃物),通过全国布局的固废处理业务,带动获利增长。
固废产业提升公司业绩:瀚蓝环境固废业务中目前垃圾焚烧发电产能9,200吨/日,未来三年总规模将达15,350吨/日,并且公司在佛山地区的垃圾焚烧发电一厂、二厂的产能趋向饱和,未来有继续扩产的可能。另外瀚蓝环境在布局危废处理业务后,已经成为中国拥有固废产业链最完整的企业之一,未来将有机会布局全国固废处理业务,因此我们看好公司固废产业带动获利增长(预估2016-18年固废领域年复合增长23%)。
