《戴维斯王朝》读书笔记读着《戴维斯王朝：五十年华尔街成功投资历程》（Davis Dynasty: Fifty Years of Successful Investment on Wall Street）时，我仿佛在读一个励志故事。故事的主角是斯尔必·库洛姆·戴维斯（Shelby Cullom Davis）。他生活在动荡的1900年代，大学时代读的是国际政治，获得的是日内瓦大学政治学博士学位，做过报社的记者、总统候选人的幕僚、当过政府官员（纽约州财政部保险司的官员和美国驻瑞士大使），客串过行业分析员。当他决定转向全职投资时，已近不惑，在许多人看来，为时已晚（四十不学艺），且机会成本高昂（他在政府担任高官，且有望在政治上获得更好发展），但他认真学习股票知识和财务知识，找到了投资的终南捷径，在投资领域名利双收。
从名来看，全球股票投资人都渴望“戴维斯双击”（Davis Double Play），即由公司盈利能力改善和股票估值提升而带来的股价大幅上涨。从利来看，他于1988年以4.27亿美元的身价登上“福布斯富豪榜”，是仅凭个人资金投资股票二级市场而登上“福布斯富豪榜”的人（之一），从此成为“福布斯富豪榜”的常客。他以5万美元起家，去世时却留下9亿美元的财富。尤其让人称道的是，他教子有方，使子、孙均承袭祖业，成为华尔街优秀的投资人，打破了“君子之泽，三世而宰”的宿命。 一、业绩 之所以称为“王朝”，是因为从斯尔必·库洛姆·戴维斯（书中称为“戴维斯”），到斯尔必·戴维斯（与父亲同名，书中称为“斯尔必”）、再到克里斯·戴维斯和安德鲁·戴维斯，三代都从事股票投资行业，且都取得了不俗的业绩。 戴维斯于1947年（时年38岁）辞去官职，靠着妻子赞助的5万美元开启投资生涯，到1994年去世时，累计的财富高达9亿美元，年化回报率约为23%，比肩“股神”沃伦·巴菲特。（注：在戴维斯基金的网站上，对此的描述是10万美元起步，财富总额超过8亿美元。Parlayed an initial investment of $10,000 in the late 1940s into more than $ 800 million by the end of his career in the early 1990s。按此计算，年化回报率约为21%。） 斯尔必亦因突出的投资业绩在1988年入选“福布斯名人榜”（Forbes Honor Roll），他执掌纽约风险基金（New York Venture Fund）28年中，有22年击败市场。当初1万美元的投资已增值至37.9万美元（年化回报率约为13.86%）。 克里斯继承了纽约风险基金，据John C Bogle在《长赢投资》（The Little Book of Common Sense Investing）一书中介绍，自1970年至2005年的335只基金中，仅有3只在35年内持续实现超越大盘2个百分点以上的年收益率，其中一只就是戴维斯基金。 据戴维斯基金主页（www.）介绍，如果在1969年2月17日投资1万美元，到2015年6月30日，已增长至1,756,197美元（即年化收益率为11.79%），同期，标普500指数仅为831,278元（即年化收益率为10.00%）。 二、启示 成功的投资都是遵循了同样的原则，失败的投资却各有各的原因。戴维斯的投资历程给我们哪些启示呢？ 一是专注。戴维斯专注于保险股投资（早期甚至只投保险股），颇有“溺水三千，只饮一瓢”之风。他曾在纽约州财政部保险司任职，由此结缘保险业。他的专注体现在以下几个方面，其一，辞去公职后，他收购了一家以保险类股为主业的经纪公司（类似于现在的证券公司），更名为斯尔必·库洛姆·戴维斯公司，做股票的上市和经纪业务（但这个公司一直经营不善，戴维斯去世后即关闭）。其二，他的投资组合以保险类股为主，当在美国国内找不到便宜的保险类股后，他将目光转向日本以及其他国家的保险类股，就像罗斯查得所说的那样， “不久，他拥有了一个联合国保险股票组合：来自土耳其、德国、法国和意大利的股票也加入日本股票的行业。……。1963年，……，他打破了自己的’向拉美说不’的政策，选购了四支墨西哥保险股，还有一支爱尔兰、一支南非保险股。”（P108） 其三，他坚持亲自编写《每周保险报告》（后由他的孙子克里斯接替），使他可以密切跟踪保险业的最新发展动态。（注：戴维斯在中学和大学时均为校报的编辑）。 这种专注使他获得了“美国保险业主任”的美誉。罗斯查得称赞道： “他是一册‘活名片簿’或者说是‘工业名人录’；一本保险商年鉴；一部保险精算百科全书；一个关于收益、资产与负债的数据库；还不乏脚注和出处的附录”。（P092） 专注是股市投资中一种非常难得的品质。股市中时常流行各种潮流（有时美其名曰“主题投资”），或短或长，或入情入理或荒谬可笑。专注，体现的是“不熟不做”的价值投资理念，是恪守能力圈的一种表现。正是因为专注，投资人能够更清楚地看到公司的价值，才能在别人抛弃的时候，信心满满，怀着喜悦的心情逆势而动。 二是逆向。戴维斯入市之际是“二战”后，股市低迷而债券受人欢迎。道琼斯指数的成份公司以低于10PE、1PB交易，股息率为5%，是国债利率的2倍。保险业是一个被分析师遗漏、被经纪人忽略的行业。当人们对保险股弃若敝履之时，戴维斯却反其道而行之，大量购入保险股，甚至融资买入。 戴维斯奉行“危机创造机遇”，因此，当美国遭遇1987年“黑色星期一”的股市暴跌之际，他不顾经纪人的阻拦，大举买入。 “股市崩溃对斯尔必的父亲来说是一个令人兴奋的好时机。他一直认为熊市能够让人发财，而此时就是绝佳的例子”。（P207） 作为一个反例，当斯尔必入市时，正赶上“在市场上随意选股甚至要比花钱请专家帮助选股还要回报丰厚”（《20世纪基金》出版的一份关于1960到1968年股市研究报告的结论）的狂野投机年代，他投资了大量科技股，1969年风光无限，次年即遭受惨败，从业绩排行榜首落至榜尾。这迫使他冷静下来，转型成为一个逆向投资者。他经典的战役是在花旗银行因为拉美债务危机和富国银行因为房地产危机而陷入困境时，购买了花旗银行（同行者包括沙特王子阿尔瓦利德）和富国银行（同行者包括沃伦·巴菲特）的股票，并因而大赚。 稍微留心一下就会发现，每隔一段时间，就会有一类股票成为市场弃儿，同时有另一类股票成为市场宠儿，虽然出现这些情形的环境各异，但无一例外地为逆向投资者打开财富大门，也为粗心的趋势投资者打开通向地狱之间。成功的投资者总是在市场弃儿中挖到宝藏，等待它们大放光彩的一天。 三是长期。和巴菲特一样，戴维斯的持股时间也非常长，“长期”不是一刻钟，不是直至下一季度报告发表，甚至也不是一个经济周期的结束，不是五年十年，而是终身永久。他所钟爱的“戴维斯12股”都是经历了相当长的时间才给他带来不菲的收入。1950年他所持有的股票在他1990年的投资组合中依然榜上有名。 “一旦他购进优良公司的股票，其最佳决策就是按兵不动。他守着那些保险股渡过了每日、每周、每月的循环波动。他经历了温和的熊市、动荡的熊市、崩溃和回落，也见证了许多分析师的高预测与低预测，技术性卖出讯号以及股市变动的显著信号，但始终稳坐钓鱼台。只要他坚信公司的领导能力和持续能力，他就按兵不动。”（P233） 长期持股的意义在于，一是股价回归的时间具有极大的不确定性，有时需要很长的时间，长到使最有耐性的投资者也失去了耐心，因此，投资人需要以时间换空间；二是，就像杰里米·西格教授的研究所表明的那样，从长期来看，投资股票几乎没有风险，它的收益稳定且高于债券、现金、黄金等；三是投资最重要的是复利，而时间是复利发挥威力的必要条件和催化剂，哪怕微小的差距，假以时间的蕴化，也能展现出巨大的差异。 四是杠杆。与巴菲特等人坚决反对杠杆不同的是，戴维斯的成功在很大程度上得益于杠杆。据书中披露，戴维斯始终融资购买股票，且其融资额经常是SEC允许的上限，即杠杆率（融资余额/股票市值）为50%。他之所以借助于自己的经纪公司来购买股票，一是因为较之个人投资者，公司可以获得更多的融资，二是公司享有较低利率。当然，他也深知杠杆的利弊，因此尽量购买低价、价格有折扣的股票。 许多人视杠杆为洪水猛兽，我认为是不恰当的。股市的收益来自三个方面，一是公司创造的财富，二是其他投资者出的更高的价格，三是贷款人提供的资金，成功的投资不宜偏废。就像书中所说的那样： “公司收益提高，股票首次上涨；接着，投资者给收益贴上高价标签，股票会再次上涨。戴维斯从他的保证金贷款中赢得第三次上涨”。（P088-089） 投资大师之所以谆谆教诲人们不要融资购股，是因为普通大众难以趋利避害，反受杠杆之害。 五是金融。可以说，是保险和银行成就了戴维斯王朝，保险被戴维斯称为“母脉”（mother lode）、“复利机器”（compounding machine）。斯尔必将“所售产品或服务永不过时”作为选择股票的一个标准，而“金钱永不过时”。 “一些保险公司已经度过了他们的200岁生日，而销售的产品基本上没变，还是开国者活着的时候的那些。他们把客户的钱用于投资，从中渔利；而生产商永远也得不到这样的机会。”（P140） “银行、经纪行和其他理财公司永远不会过时，但高科技公司却有可能一觉醒来却发现那些高利润的发明已经被其他新发明所取代了。┄┄。一个管理完善的成功零售商在一个时代后即使尽最大努力，也会惨遭淘汰，然而要搞垮一家管理完善的银行却非易事”。（P176） 在克里斯掌管的纽约风险基金（净值165亿美元）公布的2015年6月底的持股中，前10大股票就包括了富国银行、美国运通、伯克希尔·哈撒维、JP摩根大通、纽约梅隆银行等金融公司，分行业来看，金融类股占比高达34%，包括多元化金融（占比17.6%）、银行（占比13.7%）、保险（占比2.6%）等。 虽然每过几年就会有银行行将灭亡的警世预言，例如，“银行是21世纪的恐龙”（比尔·盖茨语），最新的说法是互联网使“银行没有存在的环境了”（《没有银行的世界》），但金融（包括银行和保险）产品和服务已经过时了吗？事实上，饱受诟病的银行也许是很好的投资机会，就像书中所说： “正因为银行永不过时，所以也不能引领潮流，那么投资者就不会情愿花大力气购买银行股票。这样一样，你可以总是以较低价格买到银行股票，不用花许多钱，就能为银行的发展投资。”（P140） 六是节俭。和大部分价值投资者一样，戴维斯家族虽然家财万贯，热心慈善事业，却极为节俭。戴维斯能穿磨出洞的鞋和虫咬了的毛衫，打网球时总是用那只破旧不堪的球拍。一家人开着经济型雪佛莱，坐飞机时选择二等舱，去滑雪时住的是打折旅店，只吃从鱼店里或缅因州的码头上买来的龙虾。在戴维斯看来： “一个投资账户是钱最适合呆的地方，在那里，钱是会带来欢乐和希望；在投资账户之外，花钱人的手里，钱是让人焦虑不安的毒药。它侵蚀着自强自立的精神，破坏着自食其力的激情。”（P130） 克里斯还举了一个例子： 一天，我们路过办公室的一处空地，┄┄，我向祖父要一美元买个热狗。他对我说：“你知不知道，要是你明智地投资这一美元，它每隔5年就会翻一番？当你到了我的年纪，也就是50年后，你的钱就变成了1024美元了。难道你真的这么饿，要花1000美元去买个热狗吗？”（P220） 许多股票投资者对节俭不太在意，或者嗤之以鼻，这是因为他们并没有深刻地认识到节俭之于投资的重要意义。我认为，节俭之所以重要，一是绝大多数投资者的本金源自省吃俭用，本金是下金蛋的母鸡，没有本金，遑论投资和复利？二是节俭意味着将资本利得、股息等再投入，而不是消费掉，这正是复利（利滚利）的要义；三是节俭意味着尽可能地降低交易成本（包括税收），使更多的财富参与创造财富的过程，而不是拱手让予政府和经纪人；四是当我们将节俭扩展到选股时，要选择那些低成本的企业，巴菲特曾说过，“企业的执行官不可能在某一天清晨醒来突然说，我要开始节约成本”，他的意思是说，降低成本应是每一个管理层时刻铭记于心、并付诸实践的事。 三、其他 戴维斯并不是完人，他也有许多失败的例子。例如，他经历过资产市值的大幅回撤，从5000万美元回撤到2000万美元；他因为意气用事在底部出售了盖可保险公司（GEICO）的股票；他购买第一执行官公司的股票，直到公司倒闭都未出手，导致亏损2500万美元；他虽然与债券有不共戴天之仇，却购买了2300万美元的垃圾债券，并以亏损收场；他有“购买1000股的习惯”，当保险类股票高估的时候，他四面出击，导致去世前组合中有1500家不同类型和规模的公司；他还搞过日内交易，据说是为了让公司的交易员有事干，或者是为了给生活添加一些刺激。 瑕不掩玉，这些都是戴维斯越滚越大的雪球中离群的小雪花，并没有影响戴维斯成为一代投资大师，反而使他的故事更加可信。的确，在股市投资中，难求万事如意，大事如意就足矣。就像就是菲利普·费雪在《如何选择成长股》中所说的那样： “大部分投资人终其一生，依靠有限的几支股票，长时间持有，就为自己或子女奠下成为巨富的基础。这些机会存在的地方，不见得必须在大恐慌底部特定一天买股票。……投资人需要具备的能力，是区辨提供绝佳投资机会的少数公司，以及为数远多于此，但未来只能略为成功或彻底失败的公司。”（罗耀宗翻译，海南出版社和三环出版社出版，1999年） 在《戴维斯王朝》一书中，还有一段令我感兴趣的插曲。克里斯接替戴维斯撰写《每周保险报告》后，尽管他用心颇多，但阅者廖廖， 他问戴维斯：“既然没什么读者，为什么我们还要这么费心呢？” “这并不是让读者看的，”戴维斯说，“而是让我们自己看的。我们写给自己看。将想法表达成文字会迫使你彻底地考虑一件事。”（P228） 这让我想起培根在《论读书》中说的，阅读使人充实，讨论使人机智，写作使人精确（reading makes a full man, conference a ready man, writing an exact man）。虽然一眼就能区别是胖子和瘦子，投资也更需要“模糊的准确”，但养成写作的习惯的确对投资大有裨益。 四、遗憾 本书的作者约翰·罗斯查得（John Rothchild）以写投资人传记见长，包括讲述彼得·林奇故事的《战胜华尔街》（Beating the Street）、《彼得·林奇的成功投资》（One Up on the Street）。因此，《戴维斯王朝》中有彼得·林奇写的推荐序文。 虽然名曰“王朝”，讲述的是戴维斯三代人的故事，但本书的主角是第一代戴维斯，他是王朝的开创者，亦是成就最大者。他卒于1994年，本书出版于2001年，作者未能亲自采访他。此外，由于他“投而不作”，“他不写日志也不记日记”，“没有丝毫账面记录”，本书对于戴维斯的投资历程、决策语焉不详，尤其是他对于保险业的非凡洞见，只有廖廖一页，仿佛皮毛，令人遗憾。 同样遗憾的是，本书翻译得较差，两位译者似乎股票知识有限，且英文功底一般，尤其是，翻译过程似乎较为仓促，译后没有仔细校对，导致常识性错误频出，显而易见的逻辑性错误或不通之处随处可见。例如，将margin翻译成“边际”（其实是保证金交易的意思），将格雷厄姆的名言，“你不能因为别人不同意你的看法而认定自己对或错”，翻译成“很难说你是对还是错，因为大家都不同意你的看法”（P186）。我在淘宝网上购买了中译复印本（已买不到原本），实在不忍卒读，又在亚马逊花100元购买了英文原版书。 附录：戴维斯投资10项基本原则： 1、不要购买廉价股（其实是绩差股） 2、不要购买高价股 3、购买适度成长型公司、价格适中的股票 4、耐心等待，直到股价回复合理 5、顺流而动 6、主题投资（“自上而下”选股） 7、让绩优股一统天下 8、依赖卓越管理 9、忘记过去 10、坚持到底（坚持长期投资） 本文提到的书： 1、《戴维斯王朝—五十年华尔街成功投资历程》，约翰·罗斯查得著，胡雍丰、傅晶译，东方出版社，2005. 2、The Davis Dynasty: Fifty Years of Successful Investing on Wall Street，John Rothchild著，John Wiley出版，2003 |
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