【资产证券化双周报】首单双SPV教育类ABS落地

【明明债券研究团队】

近期ABS发行情况

银行间信贷资产证券化

上两周银行间市场共发行4单信贷资产支持证券产品，共募集资金59.28亿元，基础资产包括汽车贷款、个人住房抵押贷款和企业贷款。

交易所资产证券化

根据上交所、深交所公告，上两周共有7支交易所资产证券化产品挂牌，共募集资金121.23亿元，其中6支在上交所，1支在深交所。上周挂牌转让产品中，基础资产包括应收账款、租赁租金、保理融资债权、不动产投资信托REITs、小额贷款和企业债权。

本周发行计划

本周银行间市场将有2单信贷资产证券化产品发行，分别为永生2016年第二期信贷资产支持证券（25.40亿元）和捷赢2016年第一期个人消费贷款资产支持证券（13.07亿元）。

根据基金业协会ABS发行备案信息，上两周共有5支资产证券化产品备案，其基础资产包括小额贷款、航空票款、保理融资债券、基础设施收费。

首单双SPV教育类ABS落地

教育行业属于国民经济中的基础产业，是我国经济、文化、政治、军事发展的基础。民办教育已经成为我国教育事业的重要组成部分，为我国教育事业的整体发展作出了重要贡献。但缺乏资金、缺乏政策支持这两大原因长期以来一直制约我国民办教育的发展。

法律条文的修订打开了ABS在民办教育领域发展的想象空间

社会广泛存在的对是否取消“合理回报”的条款、是否全面实行营利性和非营利性分类管理两个问题的争论长期制约着民办教育的发展。2015年末修订的最新《教育法》、《高等教育法》中已经删除了“教育不得以盈利为目的”的条款；2016年初公布的《民办教育促进法》（修正案）中也已删除了“合理回报”的相关条款，并且在修订建议中明确了：“民办学校的举办者可以自主选择设立非营利性或者营利性民办学校。”这几次重要的修改使得以盈利为目的民办教育有了正当的法律地位，也为民办教育利用社会资本进行发展奠定了法律基础，打开了ABS在民办教育领域发展的想象空间。

ABS对帮助民办教育融资具有天然的优势

民办教育发展面临最严峻的挑战是融资渠道的狭窄，但资产证券化对帮助民办教育融资方面具有天然的优势。民办教育通过被上市公司以定向增发方式收购、用自有土地、房屋等作为抵押取得银行贷款等方式融资都受到限制，而政府补贴和社会捐赠，现阶段仍然以公立学校为主。但老牌的教育机构每年的招生人数、学费收入是相对稳定的，这使得民办教育通过资产证券化融资具有天然的优势。对民办教育机构而言，通过证券化可以将其未来稳定的现金流打包出售给资本市场的机构投资者，可以帮助民办教育机构盘活资产，避免民办教育机构资产抵押融资受限带来的尴尬，缓解办学者和股东自有资本金注入的压力。

双SPV结构能有效解决未来收费收益权类基础资产的法律界定问题

通过设立双SPV结构，将原本可以直接作为基础资产的学校未来特定时间内的学费收入、住宿费收入，转换成与信托贷款相对应的信托受益权。这样就可以有效解决未来收费收益权类基础资产的法律界定问题，提高交易机构安全系数。此外利用双SPV结构可以适度拉长证券化产品的年限，扩大底层基础资产规模，提高发行规模。但是在采用双SPV结构的操作，学费ABS交易成本将会有所上浮。对于计划管理人来说，最终选用单SPV还是双SPV，应充分权衡学校的经营情况，同时做到为原始权益人负责，也为投资人负责。

案例分析：阳光学院一期资产支持专项计划

2016年9月2日，由东兴证券担任计划管理人的“阳光学院一期资产支持专项计划”正式成立，规模为6.3亿元，募集资金将用于阳光学院的校舍改建、扩建及补充运营资金。该产品是国内首单双SPV教育类ABS，它通过设立信托计划，以信托受益权的形式完成阳光学院学费、住宿费未来收费收益权的法律界定，在基础资产买断、破产隔离以及未来现金流的法律关系界定上更加清晰，克服了学费、住宿费收费直接作为收益权存在的法律瑕疵。

基本要素

本期产品发行募集资金6.3亿元，优先级资产支持证券共分为五档，分别为：阳光学院01、阳光学院02、阳光学院03、阳光学院04和阳光学院05，分别募集资金0.85亿元、1.05亿元、1.25亿元、1.40亿元、1.45亿元，层厚分别13.49%、16.67%、19.84%、22.22%、23.02%，评级AA+，发行利率4.7%、4.9%、5.3%、6.5%、6.8%；次级档0.21亿元，层厚4.76%，无评级。在优先档证券偿付完毕之前，次级档证券可取得期间收益。

下图为本期资产支持专项计划的基本交易结构，其中虚线表示各方之间的行为关系，实线表示资金的流转方向。

 

基础资产

阳光学院一期资产支持专项计划的基础资产系指是原始权益人在专项计划设立日转让给专项计划的、原始权益人根据《五矿信托-阳光学院信托贷款单一资金信托之资金信托合同》对五矿信托—阳光学院信托贷款单一资金信托享有的信托受益权。

根据《信托受益权转让协议》的约定，基础资产系原始权益人在专项计划设立日转让给计划管理人的、其在单一信托项下持有的全部63,000万份信托单位的信托受益权。单一信托项下，五矿信托以单一信托的信托资金向借款人发放了金不超过人民币63,000万元的信托贷款。

增信措施

本专项计划未设置外部增信措施，主要采用内部信用增级来实现信用增进，具体主要信用增级措施有内部分级（优先级/次级）和差额支付承诺等。

一、优先/次级分层

本专项计划对资产支持证券进行了优先/次级分层，优先级资产支持证券本金规模为 60,000万元，次级资产支持证券本金规模为 3,000万元。次级资产支持证券将全部由借款人认购，可有效防范借款人的道德风险。

二、福建阳光集团差额支付承诺

在每个托管银行报告日，托管银行按照《托管协议》的约定对专项计划账户进行核算并按照相关格式要求向计划管理人提交《核算报告》；若发生差额支付启动事件，计划管理人将于差额支付通知日向差额支付承诺人发出《差额支付通知书》并抄送托管银行；差额支付承诺人应按约定在每个差额支付划款日将补足款项划付至专项计划账户。

具体分析详见2016年10月14日发布的《资产证券化双周报-首单双SPV教育类ABS落地》报告

特别声明

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