沙龙实录 | PPP从概念到实践

PPP政策逻辑与机制分析

我国大力推行PPP模式主要有两个方面的考虑：一是控制地方政府的债务规模，改变以往的负债方式，根据目前金融行业与研究机构统计，地方政府三类债务的真实数据要比官方公布的数据高很多。二是中国经济的可持续发展，以支持新型城镇化与改善型投资建设的资金需要，这也是稳定经济与财税指标的有力保障，根据我们的测算，一个农民转换为城镇居民的人均新增城市基础设施和公共服务费用大约在10万元左右，三个1亿人与附加投资规模在42万亿元左右。在上述两种压力下，国家大力推行PPP合作模式的政策逻辑就很清楚了。如果说2014年底到2015年初我们还在怀疑PPP的推行力度和前景，那我们说这是正常的，但今天如果我们还在想这个问题那就是你的不对了，2015年下半年我们就告诉我们的客户不要再去想要不要做的问题，而是要多考虑应该如何去做的问题，现在更是如此。

对于最近提到的几个新出台的政策“财金[2016]90号、[2016]91号、[2016]92号”等文件，我也从实践的角度来谈一些个人的不同观点：

财金[2016]90号、[2016]91号、[2016]92号解读

（一）“财金[2016]90号”重点解读

90号文提出“在垃圾处理、污水处理等公共服务领域，项目一般有现金流，市场化程度较高，PPP模式运用较为广泛，操作相对成熟，各地新建项目要“强制”应用PPP模式。”从正面看，这可以说明国家部委在推行PPP模式时的决心和力度，但从负面来看，两个“强制”要求的可执行与可操作性不强， 92号文也规定了PPP项目进目录必须通过财力评价与物有所值，那么如果是没有通过论证与评价的项目还要求强制应用吗？另外，目前在一二线城市很多平台公司已经拥有很高的市场化与专业运营能力，而且服务经验丰富，以往的项目运行效果也很好，这种情况下，新项目也必须应用PPP模式吗？所以说，在两个“强制”的政策执行上，还是会有些问题的。新政把两次招标“合二为一”值得我们点赞，之前我们也一直是以这个思路在做，但从以往政策层面看还是有些瑕疵的，现在好了，新政策对“二标合一”的合规性给予了明确，这对PPP模式的应用与发展起到了积极的作用。

（二）“财金[2016]91号”重点解读

财政部等20个部委联合发布《关于联合公布第三批政府和社会资本合作示范项目加快推动示范项目建设的通知》，这可以看出中央的顶层设计在不断完善，各部委之间的协同作战能力也在不断加强。91号文提出了“‘又快又实’的示范项目管理要求，积极推动示范项目按期落地。”目前“快”是比较快的，从第一批项目24个总投资约1470亿元，到第二批项目205个总投资约6290亿元，再到现在的第三批516个项目计划总投资金额11708亿元，从规模来看，无论是市场的推行力度和接受力度，还是社会资本参与的积极性，都被大大调动起来，从速度上可以说是“爆发式”增长。但是“实”的方面还欠缺力道，还需要一些时间来解决理论与现实的很多错配问题。91号文还对前后三批示范项目分别给出了完成釆购的时间，并提出“能进能出”管理示范项目。另外，对第一批中的6个示范项目，第二批中的1个示范项目，给予退出处理，因此，我们在项目前期的甄选、咨询、方案设计、文本制作等方面都要有足够的重视，坚决不去打有瑕疵的擦边球，特别是隐藏有未来政策可能会发生变化的风险，这会让我们在落地执行时非常被动，所以建议在新介入PPP领域的项目还是要请专业的服务机构给把把关。

关于PPP用地方面，要求“不得直接以PPP项目为单位打包或成片供应土地，……PPP项目的资金来源与未来收益及清偿责任，不得与土地出让收入挂钩。”其实在今年初四部委联合发布的《关于规范土地储备和资金管理等相关问题的通知》（财综[2016]4号）就已经做了相关的规定，要求储备中心不能做一级开发，一级开发不能做储备，储备土地上市交易收入列入政府性基金财政收入科目，根据4号文的理解是与土地收益挂钩的项目以政府采购的方式可以操作，但做PPP是有瑕疵的，因为当时的PPP政策要求是以10%地方公共财政预算支出为准的，专项基金属于平行的科目无法采用。91号文虽然再次从PPP规范的角度提出了具体的用地要求，但是90号文对政府性基金预算支持PPP模式还是给开了口子。

（三）“财金[2016]92号”重点解读

92号文重点明确了几个方面的问题。第一，强调适用于公共服务领域。第二，强调必须提前通知财政评价和认证，通过之后才可以纳入目录。第三，财政部门更加重视PPP前期的工作，也就是合规性、规范性等。第四，还提出政府跨年度财政支出责任纳入中长期，这点对于PPP金融来说非常重要，因为考虑到未来政策变化与政府换届风险，中长期的财政规划修改，提前安排预算支出，这对PPP项目融资来说，具有一定的增信作用。第五，对地方政府正常履约表示担忧，因为关系的政府信用与金融生态环境，明确提出严禁以PPP名义举借政府债务。

除了以上三个新政策的出台，财政部在10月11日还组织全国省专员办对区县级以上人民政府的负债进行核查，对违规担保进行统计与问责。此次对政府债务的核查不仅仅是对之前的债务进行统计，同时对未来有支付责任的债务进行统一核查，这有利于国家财政对地方政府债务规模的控制，同时可以客观评价未来地方政府的偿债能力，对社会资本来说也是有利的。但有些地方政府在2015年之前融资信用偏弱的，在近两年来“资产荒”的大背景下，通过违规担保等方式进行举债的，在这次核查中，纷纷发函要求追回担保文件，例如贵州些地方，之前违规出具“财政承诺函”、“财政安慰函”等数量较多的，现在又开始普遍要求追回先前出具的函件，近期在金融市场引起不小的反响，这对区域的政府类金融生态与信用产生很大的负面影响。

PPP背景下三大关系分析

PPP背景下的三大关系分析：一是中央政府和地方政府的关系；二是部委之间的关系；三是政府和社会资本的关系。

中央政府和地方政府的关系，主要是财权和事权的分配，对于中央政府来讲，地方政府目前在我国并没有独立举债权，“四万亿”政策后，地方政府主要是通过设立地方政府融资平台代地方政府举债，目前已经放权到省级代发债券，由于地方政府债务与政府信用捆绑在一期，因此，一旦地方政府发生债务兑付问题，特别是出现系统性风险，影响的不仅仅是某地方政府的金融生态，对整个政府体系的信用将产生重大的影响，所以，地方举债过高出现兑付危机，上级政府必将给予救助，如果出现了系统性风险，那么兜底的肯定是国家财政。中央对地方政府的融资冲动与举债方式进行控制与监督是正确的；同时，国家需要GDP指标的稳定与增长，那就必须支持具有规模效应的项目与投资，PPP模式既可以改变政府负债方式，又可以稳定GDP，因此，中央政府与地方政府既是上下级关系，也可以看做一种具有博弈性质的合作关系。另外，提醒一下大家，要适当关注平台公司未来可能因改制或转型而导致的债务转移问题。

部委和部委之间的关系，91号文是由20个部委联合发布，可以看到目前部委之间经过近两年的磨合，协同能力越来越强。起初，发改委和财政部之间从各自的全责分别发布系列PPP管理和规范文件，地方政府、社会资本、以及各类服务机构在了解政策和应用PPP模式时都很吃力，目前，整个逻辑与监管体系越来越清晰了。官方与学术界在不同阶段不同的主管领域都有相应的指定和理解，中国PPP模式的发展根据主管部门的转变可以分为三个阶段：计委—建设部—发财委（发改委和财政部协同作战阶段）。发改委现在主管基础设施领域，负责投资上项目，并拥有定价权；财政部主管公共服务领域，代政府出资，对政府融资与举债进行管理，负责政府付费与预算管理等。由于财政负责政府付费与预算管理，对入库项目有基本的要求与审核，而发改委相对宽松，只是简单的项目信息收集，因此，我们更加倾向于财政体系的项目信息。年初的时候在协助一个上市公司跟进一个某省发改委推荐的植物公园项目时，我们发现项目根本不合适做PPP，而且政府指导也没有准备以合规的方式去做，只是简单的给戴了一个PPP帽子，但我们合作的上市公司据说已经跟踪了快一年的时间，这个案例对我们触动挺大。另外，我们在具体执行PPP项目时，还要关注项目涉及的行业特殊规定，需要同时满足行业的法规要求，例如涉及文物保护等。

政府与社会的关系，也是不同经济体制之间的关系，政府与社会合作的目的有以下几个方面，一是规范地方政府负债方式，转变财政投融资方式，撬动社会资本，降低地方负债，促进经济发展。政府希望通过改变负债方式而避免未来的破产风险， 绑定社会资本其实最终绑定的是金融机构，而短期内有实力也有魄力进入PPP领域的金融机构大部分都姓“国”，所以，最终只是左手与右手的关系。另外，目前公私合作还有很多的瓶颈与障碍，在后面的交流我们会部分展开。

PPP金融创新与实践。

上图主要想说的是政府购买服务。现在政府频繁提到以PPP名义举债，虚假政府购买服务，那么如何去判断我们的PPP方案或购买服务方式是合规的？“政府购买服务”单从字面上就很容易解释，就是政府出钱购买服务产品，从官方给出的解释是：鼓励地方政府进行轻资产运行，不养人，不持有资产，不负责运营，通过购买服务方式，直接购买所需的公共服务领域的产品。所以，政府购买的产品是服务，如果我们的交易方案中政府拥有资产或人（运营），那我们就可以认为这是一个不合规的PPP模式或购买服务方式。

说到付费方式，主要是考虑PPP合作的周期比较长，如果是十年期限，我们可能有能力整合金融机构资源合作，解决资金需求。但是如果合作的期限为二三十年，这个时候合作期限与资金可做的金融产品期限就出现了错配问题，这个时候我们就考虑到中长期的融资加上后期的资本运作问题，可能期限越长，我们对项目现金流的要求越高。因此，我们根据不同的项目与合作周期应该关注相应的项目一般现金流与付费机制。

PPP模式涉及的主体有很多：地方政府、社会资本、融资方、承包商、运营商、原料供应、商业保险等等。我们在选择不同的合作主体时，都应该关注各自的综合能力与专业性，应该是在一个链条上做加法。保险服务这块目前还不太完善，但未来这会是比较重要的服务工具之一，随着PPP市场的逐步成熟，相信各类专业服务机构都会不断完善与积极参与。有多少个合作主体，就对应的有多少个契约关系，合同将是我们未来风险控制与应对的最核心的工具，因此各项合同的起草需要反复斟酌。

对于PPP项目来讲，核心的主体只有三个：政府、社会资本、金融机构。这三个主体的利益诉求如果能达成一致，PPP项目的落地就相应有了较大的保障。

选择什么样的地方政府作为战略合作伙伴，这对社会资本与金融机构来说是项目成败的关键，我们建议从三个方面去做考量。一是看政府的综合素质，主要从地方政府信用、做事风格、金融服务等生态环境；二是选择合适的区域，例如我们同样是做区县域，但长三角、中部、西部等不同区域的可比性差异还是比较大的；三是财政能力与行政级别，在前二个条件相似的情况下，行政级别越高、财政能力越强，则我们认为越有价值。

金融机构现在拥有比较积极的参与热情，有部分资金已经开始尝试小规模进入PPP项目，但距离PPP项目上规模或批量落地我看还需要一段时间。一是PPP项目与金融的期限错配问题；二是具体增信问题；三是收益率偏低。由于项目大多是政府付费或可行性差额补助，所以金融机构还是偏债思路，目前与PPP最有契合度、最具有优势的还是银行，银行目前虽然说是放开了投贷联动，但具体操作还是偏债型方式；根据我们近期跟各类金融机构的交流，了解到租赁业目前比较积极，而且有所突破，大家可以适当关注。

关于社会资本，在这轮PPP热潮中，央企国资公司还是主流，政府方与金融机构主要是从信用、政治风险、社会责任、综合实力等方面考虑，民营上市公司目前也有部分机会，民营非上市公司目前占比极低，国家推行PPP模式的本意是引进民营社会资本，但由于短期需要大规模的建设项目稳定GDP，所以当前的现状是可以理解的；但我们相信，随着市场的不断成熟与发展，经济环境的改善，民营资本在未来的PPP领域肯定会有较好的机会。现在在各个领域还存在很多发展瓶颈的困难阶段，民营企业可以做好功课、布好局。另外，目前央企大部分项目只到地级市，所以建议民营企业多关注一下县（区）域的业务机会。

接下来讲两个基本的通用交易结构。目前社会资本大多不是单一的主体，为了增加竞争能力，同时解决资金问题，一般情况下，社会资本会有建设单位与金融机构组建，涉及到专业运营要求比较高的，可能还会引进专业领域的运营服务机构，在这些联合体中，一般由建设方作为牵头人。联合体主要是以设立PPP基金（SPV公司）的方式，以SPV作为联合体参加PPP项目公司组建资格的竞选，选中后再分别签署PPP协议与工程总包协议等，现在已经明确，可以“二标合一”，所以项目工程部分的合作没有太大的障碍。PPP基金可以是母子二级基金模式，也可以是项目型基金模式。

根据PPP项目的实施进度我们一般把PPP融资分为三个类型，一是资本金融资，二是项目融资，三是项目公司融资。最近我们又遇到资本金之前的资金需求，周一我陪一家央企去重庆谈一个PPP项目，地方政府提出投标人必须在投标时提供20%左右的资金至指定账户，说是资金证明，但是实到资金，而且不认可票据与保函。

资本金融资，主要是明股实债方式，目前的杠杆比例可以做到最高近90%，常规控制在不超过80%。PPP相关的法规要求资本金是最后退出的，但实际操作的时候一般金融机构是要求建设期后分批次退出的，基本还是债的思路，那么就会面临减资、工商变更、移交方式的变化，这个是当前我们正在积极解决的，目前初见成效。

项目融资与项目公司融资都是资本金到位后的二次融资行为，但区别是项目融资一般是项目建成前的融资，如果PPP合作期限不是很长，例如十年左右，这样只要做一次项目贷款就可以解决问题了。但如果是二三十年的合作期限，那么就必须考虑三个阶段的融资，因为目前金融机构还没办法做30年期限的融资，起码是无法作为常规业务来做，所以出现期限错配问题后，就必须在项目贷款到期后转为资本运作，做资本运作仅有基础资产不一定可行，但基础资产有一般现金流相对就具有一定优势了。

最后来说PPP项目全生命周期，一共6个阶段。按照财政部的文件，目前的主推流程是：项目立项、招标准备、确定投标人、签定特许协议、确定贷款方、签订融资协议、开始建设、单项交付、试运营、正式运营、达到设计能力、投资回报、项目移交、项目结束。但如果按照这个流程走，可以说90%做不下去，这也是目前PPP项目这么多但落地比例很少的核心因素之一，我们现在采用的落地方式是“倒推式落地方案”，就是采用投行思维，先解决资金问题，然后再根据政府的想法起草合作方案，政府提出修改意见，最终三个核心主体达成一致。如果是咨询先行，一般都是以政府主管领导与各局委办负责人的意见汇总后的记录式方案，最终很难与社会资本、金融机构等达成一致，这也是我们主推“倒推式落地方案”的原因。

PPP金融领域的问题和挑战

现在PPP金融领域几个大的问题和挑战，罗列以下几个方面仅供参考：

1、信任问题。社会资本对政府的履约信用、换届风险等问题；政府对社会资本的投资建设能力、融资能力、运营能力等信任问题。

2、增信问题。央企不增信，政府不增信，上市公司增信但信用有限，而且政府认可度与积极性不高。

3、投贷方式与运营问题。现在提的政府投贷联动，实际是个伪命题，即使投贷联动，真实投资的可能性还是很小。作为资产管理人变为投资人的可行性不大，募集资金去投偏债型项目，市场和投资者是不会同意的，而且做真实性的投资对专业素质、运营能力、未来的风险控制、评判能力的要求都是不同的，所以一个简单的投资模式或者融资模式的变化，其实改变的是我们的定位与角色。

4、期限长、收益低的问题。这可能是央企追求的，而上市公司比较担心。金融机构对不同的资金规模与期限审批的组织级别是不相同的，传统业务思维下，金融机构的创新不是一两个人能做到的，所以，期限错配与收益分歧短时间内还会继续存在。

5、缺乏PPP领域的复合型人才。根据实践，我把复合型人才的标准用四个指标来进行评价，一是对政策的掌握与运用能力，二是对财政体系，特别是地方财政的运作与管理方式的熟悉程度，三是对政府投资性项目的管理与投融资流程的熟悉程度，四是对多层次金融服务工具的熟悉程度与运用能力。目前，在全国范围内，可以说PPP领域的复合型人才相当匮乏，而且到目前为止，学术派的理论知识体系较为普及，但实践派一般都视为商业机密进行保护，所以一般很少会轻易放出来，针对PPP合作的不同主体，目前都存在一两个领域的知识欠缺或实践经验的匮乏问题。

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