【国信宏观固收】看低2017年CPI的主要逻辑

核心观点：

我们认为2017年CPI中枢将略低于2016年，逻辑如下：

一是从总量上看，明年经济增长和货币供应增速明年均有望下行。预计明年GDP增速从6.7降至6.4，M1增速从目前的20%以上大幅下降至10%以下。

二是从CPI分项看，CPI可以分为食品、非食品工业品、非食品服务三部分。食品受制于目前仍在继续下跌的国际粮价，预计同比增速有望下行。服务价格同比走势与房价同比走势高度相关，随着明年房价同比下行预计服务价格同比增速也会有明显下降。工业品价格有一定上行压力，但其影响比重和上行幅度估计均比较有限。

综合上述判断，我们预计2017年全年的CPI中枢将低于2016年，预计2016年全年CPI增速2.1%，2017年CPI全年增速1.9%到2.0%。节奏上呈现先下后上的V型走势，全年预计两个高点分别在1月和8月。

报告正文：

总量上，GDP增速下行＋M1增速大幅下降

从宏观经济总量上来看，影响CPI中枢的两个重要指标经济增长和货币供应增速明年均有望下行。

经济增速方面，我们预计2017年全年GDP实际增速将从2016年的6.7%下降至6.4%。货币供应方面，我们预计M1增速将从今年20%以上的高增速大幅下降至10%以下。

判断M1增速大幅下降的理由主要是M1增速受房地产销售增速影响很大，2017年预计随着房地产销售增速快速下降至负增长，M1增速会出现大幅下降。（关于M1增速和房地产销售的详细讨论，可以参见我们之前的专题报告：《中国经济周刊：为何M1和M2剪刀差与股市关系失灵？-160511》）

分项看，食品和服务价格同比增速有望下降

我们可以把全部CPI分成三个部分，包括食品（权重20%）、非食品的工业品（权重43%）、非食品的服务（权重37%）。

食品部分，目前国际粮价仍在持续下跌过程中，猪粮比持续维持在高位，预计明年食品价格同比增速会有所降低。非食品服务价格部分，CPI服务价格的同比走势与房价走势高度相关，虽然目前市场对于明年房价是涨还是跌仍有分歧，但明年房价同比增速的下行已经是一个不争的事实了。伴随房价同比增速的下行，明年CPI服务价格同比增速也有望下行。

CPI的上行压力主要集中在非食品的工业品部分，一来伴随经济名义增速的回升，居民收入有望回升，从而形成下游消费需求，二来PPI大幅上涨之后，工业品的成本端也有一定的价格压力。

但我们认为这部分价格上涨压力并不是很大，不必过于担忧，原因有二：一是从权重来看占比并不大。整个非食品工业品占CPI的比重是43%，这43%的比重中一部分是今年已经上涨完全反映了成本压力的产品，后续并没有补涨压力，比如成品油等，另一部分如通信设备等科技类产品也没有价格上涨压力，可能受居民消费回升及PPI成本传导的部分估计占CPI仅20%左右。二是工业品价格传导的弹性非常小，上涨幅度预计比较有限。这个我们在之前关于PPI对CPI传导的报告中反复提及过，从历史数据来看，PPI生产资料对于PPI生活资料以及CPI非食品工业产品价格的传导实际上历来都是比较困难的，PPI生活资料和CPI非食品工业产品价格的上涨弹性很小（图5）。

预计2017年CPI全年增速1.9%到2.0%

综合上述判断，我们预计2017年全年的CPI中枢将低于2016年，预计2016年全年CPI增速2.1%，2017年CPI全年增速1.9%到2.0%。节奏上呈现先下后上的V型走势，全年预计有两个高点分别在1月和8月。