中国的超发货币永远在追求这种稳定特征的资产

我知道很多策略，2015-2017年言必称货币因素驱动，包括之前我的几篇文章里的留言，很多也谈到了一切分析的基准是货币和政策。

但是这个逻辑，其实有点牵强。

        先讲几个基本概念：

       M0=流通中现金

        狭义货币（ M1 ）=M0＋可开支票进行支付的单位活期存款

        广义货币（ M2 ）= M1 ＋居民储蓄存款＋单位定期存款＋单位其他存款＋证券公司客户保证金

        我们还假设货币超发下的溢出货币，主要流入了主板也就是上证指数。

        

看完上面两张图就很清楚，国内货币特别是M2，因为其主要通过银行体系创造，天生上具有低风险偏好 固定收益的特征，其快速的扩张，主要影响了债券市场。

除了2013年的钱荒以外，债市整体上而言是10年长牛。

至于股市，我直接把指数走势和M2同比正相关的用红框标出来，负相关的用绿框标出来，其实股市走势和M2，98年以来，时间窗口上只有40%左右是正相关，45%左右是负相关，还有15%左右是一起震荡。

也就是说，当期M2数据，无法准确用来预测当期的股市。

但是为什么很多人坚信M2和股市的高相关性呢？

因为2008年底到2014年初，M2和股市是高度正相关的，而2008年同样是熊市见底，新的一批从业人员逐步开始进场。

他们入行的5年期间，GDP、企业盈利这种数据失真很大，经济调整周期里货币政策对于股市的同步指导性和影响力是深入骨髓的。

反过来，因为看不到M2的回升，错过2015年牛市的投资人也不在少数。（有点像伴随创业板成长起来的成长股投资者，是不是？）

其实用M1/M2/M2-M1来解释货币对股市的影响口径，都有点问题：

M1是市场上流通的现金，但是许多实证研究发现，上证综指的变动作为原因引起M1的变动是占主导地位的。

而M1的变动引起上证综指的变动则是次要的，M1与指数的高相关性因果互证（M1与指数确实中度强相关，我就不贴图了）；

       

 M2是M1 各类存款 保护金，因为国内的货币基本上都通过银行以货币乘数发行出来。

M2一直是各类经济学家最认可的衡量货币量的指数，M2也能很好的解释2008-2014年上证6年的行情。

原因其实很简单，2008年金融危机 大熊市以后，4万亿或者说政府的力量在实体经济里占据了主导型的地位，派生出来的M2指标对于股市的影响是很大的。

但是2014年以后，这种指导性作用明显降低了，理由大家也能想明白，因为货币政策对经济的撬动效应明显降低了。

        

M2-M1是与上证指数高度正相关的，理由有二，第一是M2里有保证金，这个和股市高相关。

第二，M2-M1本质上是衡量企业和居民的投资和消费欲望的，这个指标虽然准但是这个和宏观层面的货币政策没有关系。

 所以想来想去，还是M2相对靠谱些，但是有个问题，M2的实际指导意义没那么强，而且无法解释2014年以来的市场波动。

而且谁来解释下，M2相对平稳的2015年，为什么A股的交易量和波动率会巨大到如此程度？

 

所以我想了很久，直到今年看到债市的最后一牛是委外资金打出来的，以及我一些债券投资者们在做交易的时候也是“追涨杀跌看图搞”。我突然想通透了。

国内的金融结构决定了超发的货币M2主要是通过信贷体系释放出来的，它们具备了类贷款的特征：追求固定收益，抗风险能力低，体量大，但是也在谋求超额收益的机会。

所以过去主要流入了债券市场，驱动了2008年以来的慢牛。

但是不可否认的是，市场上的优质资产逐步稀缺，债券牛市压低了整个市场的收益率。

这些滥发的货币没有办法，一些涌入了地产（房价大涨），一些开始谋求非标产品（信托业大牛市），一些则继续买债。

直到2014年底的牛市出现，让这些资金发现原来股市是有赚钱效应的，而且有非常好的结构，来实现这些资金的风格偏好（伞形信托对优先资金保本，给予很高的收益率，而且体量足够大）。

不过股灾之后，资金发现股市不再具有赚钱效应，开始分批撤离股市，继续投入债市。

但是2016年地产开始收到管控，而债市整体的容量是有限的。

所以上半年国债的收益率打到了历史上的低位，这个顶部是委外资金和无处可去的货币资金打上去的（因为无其他地方可去，资深债券投资者看空，反而新人OR管这些滥发货币的人都坚信债市的赚钱效应可以延续，买的毫无压力，有点像股灾对不对）。

结果后来崩掉了，当这些资金发现债市没有赚钱效应了，他们的态度非常坚决，不是持有，而是撤离寻找下一个有赚钱效应的目标，卖的毫无脾气。

这就能解释，为什么他们不看股市的PE，债市的收益率，分别买出股市和债市的顶部。

因为他们当时买入的理由就是：赚钱效应当时还在，能满足我的高预期收益率要求，因为这类通过银行衍生出来的货币天生上具有高成本。

 从交易量上也可以看出来，2015年上证和创业板上涨时交易量的第二轮放大，是3月才出现的，这也是大部分资金以及散户发现赚钱效应的合理观察窗口。

        

所以总结下来：

       

M2和股市的正相关性不足，货币的超发并不一定会流入股市，因为这些超发的货币天生具“有追求固定收益，抗风险能力低，体量大”的特征。

在过去几年，它们流入了债市、非标、地产、PE等行业。

直到2015年牛市，银行理财和超发货币发现伞形信托等新型金融工具看似符合他们的风险收益偏好，具有赚钱效应，开始流入股市，造成市场交易量和波动率巨幅放大。

        

但是股灾后，他们开始撤离股市，可以说这批资金和股灾是互为因果（资金的本质无法承担下跌风险，但是他们的撤离又会诱发下跌风险），最后无奈再度进入债市。

他们的资金成本比较高（通过银行体系派生的货币，信贷是主要模式之一），而目前的优质资产稀缺，所以他们没办法看股市的PE、债市的收益率，分别买出股市和债市的顶部。

因为他们当时买入的理由就是：赚钱效应当时还在，能满足我的高预期收益率要求。

反过来讲，今年的中性货币政策，不能马上解决货币超发的问题（货币到底有没有超发，不是我的专业，就当是吧），所以整体的货币环境还是宽松的。

但是如果你以这个为理由，就说一部分的货币会流入股市，那真是一个天大的笑话。

这样的理由，之前债市崩掉的时候也有人提，说债市资金会转入股市，因为优质资产稀缺，而且股市的股息收益率可以。

但是有多少债市资金流入股市了呢，大家现在心里都有数了，没有多少。

因为这些资金的流入，主要的考虑是赚钱效应和上涨预期，人家并不太看PE、PB。

况且，A股的分红是除权模式的，除非是长期投资，不然分红收益率是不会马上体现的。

你觉得这些从银行体系流出来的货币，他们的久期有多长呢？

所以，除非今年能看到赚钱效应（而且是符合这些资金偏好的），不然不要太指望货币政策所派生的大量资金会流入股市，这是一个彻头彻尾的伪逻辑！

还不如仔细想想，靠谱的潜在增量资金，到底有哪些。不过反过来想，如果今年有赚钱效应了，那么市场的波动率还真不会低（上证—货币流入，创业板—自救成功，联盟恢复）。

所以今年依然是一个有大起大落预期的一年，做好准备最重要。

（部分数据引自www.value500.com）