消费贷款证券化全景解析——信贷资产证券化分析手册

黄肥虎 2017-01-23

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自2012年我国恢复资产证券化试点以来，资产证券化产品的基础资产种类日益丰富。2015年7月15日，由宁波银行发起的“永盈2015年第一期消费信贷资产支持证券”在银行间市场成功发行，消费贷款逐渐成为重要的基础资产类型。随着我国居民生活水平的提高以及消费观念的转变，未来消费贷款ABS的潜力值得关注。

一、消费贷款证券化简介

1、消费贷款与消费金融公司
（1）消费贷款
消费贷款是商业银行和金融机构以消费者信用为基础，对消费者个人发放的，用于购置耐用消费品或支付其他费用的贷款。广义的消费信贷包含所有与个人物质生活消费相关的贷款，例如个人住房贷款、汽车贷款、信用卡应收款和狭义的个人消费贷款；而狭义的个人消费贷款和信用卡应收款等属于短期消费性贷款。本文主要分析狭义的消费贷款证券化。

2010年至2015年年末，我国全部金融机构消费贷款余额从75,000亿元增长至189,520亿元，其中短期消费贷款从10,000亿元增长至41,008亿元，长期消费贷款从65,000亿元增长至148,512亿元，消费贷款总额年均增长率达到了23.06%，消费贷款余额占金融机构总贷款余额的比重也逐年提高，从14.73%上升至19.08%。随着我国经济的发展和居民人均收入的逐步提高，消费贷款的数额和比重有望进一步上升，这为推动消费贷款资产证券化提供了重要的条件。

（2）消费金融公司
目前市场上提供消费贷款服务的机构众多，主要包括银行、消费金融公司、电商系消费金融平台及小贷公司等。其中在银行间市场发起资产证券化的有银行及消费金融公司。消费金融公司是指经银监会批准设立的不吸收公众存款，以小额、分散为原则，为中国境内居民个人提供以消费为目的贷款的非银行金融机构。截至2016年12月，获得金融牌照的消费金融公司共有15家，其基本情况如下表所示。

消费金融公司的目标客户群体是个人消费者，业务领域涵盖除住房和汽车以外的居民耐用消费品贷款和一般用途个人消费贷款，在经营范围上与商业银行有类似之处，但也有其自身鲜明的经营特点。
（a）贷款额度：消费金融公司的贷款额度相对较小，根据修订后的《消费金融公司试点管理办法》第二十一条规定：“消费金融公司向个人发放消费贷款额度不应超过客户风险承受能力且借款人贷款余额最高不得超过人民币20万元。”而商业银行能够提供的贷款额度要高于消费金融公司。
（b）贷款期限：消费金融公司的贷款期限较短，一般在五年以内，而商业银行或小贷公司的贷款期限可达十几年，甚至几十年。
（c）贷款利率：消费金融公司不能吸收社会公众存款，其资金来源主要是外部拆解资金，其资金成本明显高于商业银行。因此，消费金融公司的贷款利率要高于银行贷款利率，介于同期银行基准利率和4倍基准利率之间。
（d）风险控制：消费金融公司贷款的鲜明特点之一是“无担保、无抵押”，这类纯粹信用类贷款模式的风险状况相比商业银行的抵押类贷款更加复杂。
（e）审批流程：消费金融公司贷款的另一特点是审批手续的简便，一般在几天内便可处理完流程，而商业银行的处理时间则相对较长。

2、消费贷款资产证券化的动力及现状
（1）消费贷款资产证券化的动力
商业银行进行消费贷款资产证券化与进行信贷资产证券化的动力有所类似，主要在于加快信贷资产周转率、改变经营模式、减少资本占用的潜在需求等方面。
（a）加快信贷周转率：根据杜邦公式，商业银行的资本回报率=存贷息差×资产周转率×杠杆率，存贷息差随着利率市场化和激烈的商业竞争逐步收窄，杠杆率也受到限制。因此，商业银行有动力通过提高资产周转率来提高资本回报。通过对消费贷款的资产证券化，商业银行能将流动性较差的信贷资产转换成现金和证券，进而提高资产周转率。
（b）改变经营模式：在资产证券化业务中，商业银行可以担任贷款发起人、贷款服务人、托管人、证券投资者等多种角色，为银行带来中间业务收入，能够推动商业银行改变传统的存贷利差经营模式。
（c）减少资本占用：资本充足率是指一个银行的资本总额对其风险加权资产的比率，该比率反映了银行以自有资本承担损失的程度。资本充足率指标中信用风险计量的要求，使得商业银行有动力通过证券化将贷款出售，以减少对资本的占用，提高资本充足率。
消费金融公司进行资产证券化的动力则主要在于拓展融资渠道、扩充资本规模和改善资产负债管理等方面的需求。
（a）拓展融资渠道：由于消费金融公司无法通过吸收公众存款进行融资，有限的融资手段会制约其业务发展，资产证券化成为其拓展融资渠道、促进业务发展的重要手段。
（b）扩充资本规模：消费金融公司的注册资本普遍不高，通过资产证券化减少自有资金占用有助于其克服资本金局限性、扩充资产规模。
（c）改善资产负债管理：由于消费金融公司开展贷款业务需要借助大量的外部资金，而且出于控制资金成本的考虑，结构上存在比较明显的短贷长借现象，这种期限错配问题很容易导致消费金融公司面临市场利率波动的风险。通过资产证券化可以将资产转化为长期资金的来源，实现风险的合理配置，消除期限错配的风险，改善消费金融公司资产负债管理。
（2）我国银行间市场消费贷款资产证券化现状
从目前银行间市场发行的消费贷款资产证券化产品来看，主要有以下几点特征：起步较晚、银行发起占主导、发行总额占比不高。
银行间首单消费贷款资产证券化产品为2015年7月由宁波银行股份有限公司发起的永盈2015年第一期消费信贷资产支持证券。相较于银行间其他品种的ABS产品，消费贷款ABS的起步较晚，但目前我国存量消费贷款已形成一定的规模，未来发展消费贷款ABS产品具有较大的潜力。
截至2016年12月底，银行间市场共计发行了9单消费贷款ABS产品，发行总额为155.6亿元，9单产品中6单由银行作为发起机构，发行金额占比为71.05%。这表明目前商业银行在银行间市场消费贷款ABS中占据主导地位。

2015年和2016年，消费贷款ABS发行总额分别为63.02亿元和92.58亿元，占银行间资产支持证券发行总额的比重分别为1.55%和2.37%；从存量统计来看，截至2016年12月26日，消费贷款ABS的总额比重为1.36% ，未来有很大的提高空间。

（3）欧洲市场消费贷款ABS概况
消费贷款ABS在欧洲市场的发展较为发达，2005年到2009年，欧洲消费贷款ABS的发行总额（剔除CDO和MBS）从40.18亿美元增至287.86亿美元，发行总额占比从6.76%增长至38.38%，消费贷款ABS产品已经成为欧洲ABS市场的主流产品。2009年以后，其发行总额有所下降并逐渐趋于稳定。截至2015年年末，欧洲消费贷款ABS的存量为560.81亿美元，占比为22.53%。欧洲消费贷款ABS属于市场中的主流产品，发行额占比较大，市场经历发行量的猛增之后逐渐趋于稳定和成熟。

二、消费贷款ABS的基础资产

1、消费贷款ABS基础资产的特点
（1）分散程度高
消费贷款ABS的基础资产最显著的特点是较高的分散程度，在银行间市场发行的9单消费贷款ABS基础资产的贷款笔数平均为83,657.56笔，单笔贷款平均本金余额仅为12.21万元，基础资产良好的分散性可以缓释个别资产逾期导致的违约风险。
（2）信用贷款方式为主，一般不附加抵、质押等增信方式
个人消费贷款主要以信用贷款为主，一般缺乏足够的抵质押品，因此一旦成为不良资产后，违约后的回收率测算相对较低。也有部分产品采取抵押等增信方式提高基础资产质量。如16橙易1入池贷款6,315笔全部为附有房产抵押担保的消费贷款。
（3）加权平均贷款利率较高，能提供较好的超额利差保护
银行间发行的9单消费贷款ABS平均贷款年利率为12.00%，其中由消费金融公司发起的16中赢新易贷1、16捷赢1和16中赢新易贷2贷款利率分别为14.43%、21.11%和18.72%，明显高于由银行发起的同类消费贷款ABS，较高的贷款利率能够提供比较好的超额利差保护。

（4）基础资产分为静态池和动态池两种形式
消费贷款ABS基础资产分为静态池和动态池两种形式，采用动态池结构下的基础资产不是在项目成立时就确定不变的，在产品的循环购买期内，ABS管理人会不断购买符合合同约定的新资产入池。
银行间市场发行的消费贷款ABS产品中，永盈2015年第一期消费信贷资产支持证券和永动2015年第一期个人消费贷款资产支持证券2款产品采取的是循环购买的动态池形式。

2、消费贷款ABS基础资产评估要点
（1）关注发起机构/贷款服务机构审贷和贷后管理
审贷和贷后管理是银行、消费金融公司开展消费贷款业务的重要环节，对于把控消费信用贷款安全起着重要的作用，分析基础资产时要关注发起机构/贷款服务机构的审贷和贷后管理流程。
以鑫宁2016年第一期个人消费贷款资产支持证券为例，入池资产为南京银行个人消费类贷款“诚易贷”，该业务为无抵押无担保类个人贷款，最高授信额度为50万元人民币，最低为8千元人民币。南京银行通过查询征信记录、电话确认、实地调查等多种方式审核客户的资信状况、还款能力以及申请材料的真实性、完整性、合规性进行审查，通过评分卡等方式对客户进行打分，最后由不同层级审批人员按照借款人信用得分和借款额度授权作出信贷决定。
在贷后管理方面，南京银行按照“分类管理、专业催收”的原则，对客户账户进行管理。根据催收账户的拖欠账期、原因等因素，实行分类管理；根据账户分类，选择运用短信、信函、电话、账户管制、委外、诉讼等方式进行专业催收。
（2）关注借款人的特征和信用状况来进行资产池信用质量分析
由于消费贷款ABS涉及的借款人数较多，逐一评估每位借款人的信用状况难度较大，一般可按照一定的标准对借款人进行分类来整体确定资产池的信用状况，分类的标准有借款人地区分布、借款人职业和借款人收入等一系列指标。以鑫宁2016年第一期个人消费贷款资产支持证券为例：
（a）借款人地区分布：16鑫宁1的借款人所属地区涉及10个省市，地区分散度一般，其中69.09%的贷款来自上海、南京和北京，占比分别为26.23%，25.05%和17.81%。
（b）借款人年龄分布：16鑫宁1借款人年龄主要分布于30~50岁，贷款余额占比为72.82%，该年龄段的借款人财务状况通常较好，具有一定偿债能力。
（c）借款人收入分布：借款人年收入主要集中于10万元-30万元，贷款余额占比为60.94%，借款人平均收入债务比为1.53倍，偿还债务具有一定保障。
（3）关注基础资产累计违约率指标
当基础资产累计违约率较高时，将会影响可收回的现金流，因此需要关注基础资产的违约率表现，我们选取15永盈1、15永动1、15普盈1和16中赢新易贷1四款消费贷款ABS对其进行跟踪分析，其基础资产累计违约率呈现以下几点特征：（a）4款产品的基础资产违约率均一直处于上升趋势；（b）15普盈1和16中赢新易贷1两款产品基础资产的累计违约率较高，15普盈1第十二个月基础资产累计违约率达到1.29%、15中赢新易贷1第九个月基础资产累计违约率达到0.87%；（c）15永盈1和15永动1两款循环购买的产品基础资产表现较好，累计违约率在第十二个月分别为0.26%和0.07%，总体来看，个人消费贷款ABS违约率均较低，基础资产信用质量表现较好。

3、消费贷款ABS动态池基础资产分析
（1）动态池的概念和特点
动态池的概念指在各方明确入池基础资产的筛选标准以后，在特定期限内基础资产回收款项下的现金流不完全用于向投资人进行分配，而是用于持续购买新的满足合格标准的基础资产，从而使得基础资产池形成一个动态的循环池，直至特定期间结束。
采用动态基础资产池的ABS，其基础资产的期限普遍较短甚至超短期（随借随还），通过循环购买可以解决短期资产和长期证券之间期限错配的问题。此外，如果在产品设计时设有ABS存续期可以发行新的证券，则可以用一个变动资产池来支持证券的多次发行，提高发行速度。
（2）动态池基础资产分析
采用循环购买的交易机制的资产证券化产品，未来基础资产的特征和信用基础均为动态变动，因此除了对初始入池资产进行统计分析外，动态池的分析还应当重点关注贷款入池合格资产的筛选条件，例如入池资产金额、期限、利率、集中度等方面的指标分析，筛选条件如果足够严格，可以确保循环购买资产的质量，但是同时也可能会导致入池合格资产不足，回收现金流无法及时购买到合格资产而导致资金闲置的问题。
以永动2015年第一期个人消费贷款资产支持证券为例，该资产支持证券在基础资产筛选上设置严格的标准。

三、消费贷款ABS的交易结构分析

1、消费贷款ABS基本交易结构
（1）基本交易结构
消费贷款ABS的基本交易结构与一般的信贷资产证券化基本相似，我们以16中赢新易贷1为例简要介绍消费贷款ABS的交易结构。

中银消费金融公司作为发起机构与华能信托签订《信托合同》，将中银消费发放的消费信贷委托给华能信托成立资产证券化信托；华能信托担任发行人在银行间债券市场公开发行资产支持证券；华能信托还与项目贷款服务机构（中银消费）以及资金保管机构（中国银行股份有限公司上海市分行）分别签订《服务合同》和《资金保管合同》；承销团（主承销商为中银国际）将证券发行收入交付给受托机构，由受托机构将发行收入扣除相关费用后交给发起机构（中银消费）作为资产支持证券的发行对价。
（2）现金流支付顺序
本款产品在交易结构中设置了违约事件，违约事件主要指以下（a）至（c）项任一事件发生以及发生（d）至（f）项所列的任何一起事件且资产支持证券持有人大会决定宣布违约：
（a）回收款不能合法有效地交付给受托人或未能对抗第三人对相关“信托财产”提出的权利主张；
（b）信托财产在兑付日后5个工作日内或在资产支持证券持有人大会允许的宽限期内当时存在的最高级别的优先级资产支持证券的利息未能足额获得分配的；
（c）信托财产在法定到期日后10个工作日内不能足额支付当时应偿付的资产支持证券的本金的；
（d）受托人失去继续以信托的名义持有信托财产的权力或者无法履行其在交易文件下的义务，且未能根据交易文件为信托指派另一个受托人；
（e）受托人违反其在《信托合同》或其为一方的其他交易文件项下的任何重要义务，且该等违约无法补救；
（f）受托人在《信托合同》或其作为一方的其他交易文件中所做的任何陈述和保证在做出时便有重大不实或误导成分，并且该等违约无法补救。
违约事件发生前和违约事件发生后的现金流支付顺序主要如下图所示：

2、循环购买交易结构
根据具体贷款品种期限不同可以将消费贷款ABS产品设计成静态池结构或者循环结构，如果入池贷款的期限较长，可以采用静态池结构，发行与基础资产存续期相匹配的资产支持证券；如果入池贷款的期限较短，可以采用循环结构延长证券的存续时间。我们以永盈2015年第一期消费信贷资产支持证券为例简要介绍消费贷款ABS产品的循环购买交易结构。

宁波银行作为发起机构将持有的个人消费信用贷款业务项目下的信贷资产委托给国元信托，由国元信托设立永盈2015年第一期消费信贷资产支持证券信托，受托机构将发行以信托财产为支持的资产支持证券，以信托财产产生的现金为限支付相应税收、信托费用及本期资产支持证券的本金和收益。
持续购买条款设置：在信托运营期内资产产生回款后，贷款服务机构在回收款转付日将所得回收款转入信托账户。宁波银行有权决定是否向受托机构出让标的资产，若决定出让，宁波银行核心系统于信托运营期的每个工作日将备选资产包推送至资产证券化系统。受托机构有权自主决定是否向发起机构购买标的资产，将运用回收款向宁波银行购买相应的资产并指示资金保管机构运用信托账户的资金进行划付。宁波银行收到购买价款完成标的资产交割后，标的资产归入信托财产。
循环购买提前终止的控制措施：（a）累计违约率等于或高于3%；（b）在信托运营期内，若留存在信托本金账下可用于持续购买的现金占资产支持证券未偿本金余额的比例达到7%，且受托机构连续5个工作日未进行持续购买或发起机构连续5个工作日未向受托机构提供进行持续购买的标的的资产。发生上述情形构成《信托合同》约定标的资产持续买卖的终止事由。

四、消费贷款ABS的增信措施

1、优先/次级结构的设置
分层结构是ABS产品信用增级的一个重要措施，消费贷款ABS产品也往往通过优先次级结构来进行内部增级，当基础资产质量相对一般的情况下，通过次级档为优先A档提供的较好的信用支持能够取得较好的信用增级措施，如15普盈1通过优先/次级结构的设置，优先A档证券能够获得优先B档证券和次级档提供的资产池贷款余额47.42%的信用支持，优先B档证券能获得由次级档证券提供的资产池贷款余额22.00%的信用支持。

2、超额利差
由消费金融公司发起的消费贷款ABS产品入池贷款加权平均利率或管理费率都较高，往往高于10%，远高于ABS产品优先档资产支持证券发行利率和资产支持证券税费之和，当基础资产发生损失时，首先由超额利差部分进行吸收；而由商业银行作为发起机构的消费贷款ABS产品超额利差相对较低。
此外入池基础资产以浮动利率为主，随着时间的推移，利差往往会有所变化，尤其是当基础资产加权平均利率下降的时候，会导致利差的缩小。投资者在投资的时候也应当关注利差的变化，以判断资产端收益对证券端利息的覆盖能力。

五、消费贷款ABS的风险防范和投资要点

在消费贷款证券化业务中，发起机构可能为了推动业务而放松对个人消费贷款的审核，借款人也可能假借消费贷款名义将贷款挪用他途，此类风险都要求发起机构加强个人消费贷款的审批和贷后管理；此外对于循环购买的消费贷款ABS产品来说，发起机构在证券循环期可能会补充资产质量较差的贷款，使得投资人的利益受损，因此要坚持发起机构风险自留机制，要求其持有一定比例的证券，也要加强对循环购买基础资产的甄别。
随着我国消费观念的转变以及互联网的迅速发展，未来消费贷款ABS的投资价值值得关注，在分析消费贷款ABS产品的时候，我们仍可遵循基础资产-交易结构-增信措施的分析框架，对于采用静态池的产品，在分析的时侧重分析基础资产本身特征，选取入池贷款笔数较多、单笔贷款平均余额和最高余额较低、借款人信用状况较好的产品；对于采用动态池结构的消费贷款ABS产品，则要重点关注合格资产标准和贷款挑选以及投资流程等。此外，后续对产品基础资产违约率的跟踪也需要重点关注。
在对交易结构的分析的时候，重点也是关注采取循环购买的消费贷款ABS产品结构的设计以及相关条款对循环购买产品筛选的要求等。
增信措施方面，现阶段的消费贷款ABS产品基本没有引入外部增信措施，内部增信措施主要考虑其次级档对优先档证券提供的信用支持、资产端收益对证券端收益的覆盖程度和信用触发机制是否完善等因素。
转自：周岳结构金融研究