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法询近期精品课程： 点击上面蓝色标题获取课程信息，详情请咨询刘老师电话&微信：13671816814。 原创声明 | 本文作者金融监管研究院创办人 孙海波、刘诚燃，欢迎个人转发，谢绝媒体、公众号或网站未经授权转载. 奔走相告！从最新银行理财规则看如何正确加杠杆、委外、嵌套？
2016年以来去杠杆一直是监管的热门话题，债券和股票市场也经历了腥风血雨。债市去杠杆主要体现在限制回购和代持两方面，而证监会方面，也采取了非常严厉的措施，包括严控股票配资，限制结构化产品杠杆率，限制证券期货管理人及劣后对优先级的保障，甚至正常的结构化资管产品备案时间也大幅度延缓。
但对于整个金融市场而言，证监会监管的资管产品只是整个杠杆链条的末端，真正资金杠杆的源头仍然在银行，尤其是银行理财。因此，笔者今天主要从银行理财的监管框架和新的G06报表角度出发，探讨银行理财加杠杆的“正确姿势”。 一、银行理财中的杠杆 （一）融资杠杆的类别及定义 我们先看看融资杠杆的几种类别。笔者将“杠杆”分为：融资杠杆，结构化杠杆类型。
融资杠杆——2016年银行理财征求意见稿第三十六条规定“商业银行每只理财产品的总资产不得超过该理财产品净资产的140%”，这里的140%就是融资杠杆。从定义上而言，融资杠杆是指整个资管计划在投资运作期间，以资管计划的资产为担保而进行的融资。 结构化杠杆——结构化分级产品中“优先份额/劣后份额之比”就是结构化杠杆。在结构化产品中，劣后份额持有人而言需要承担杠杆风险，对优先级而言则没有“杠杆风险”，外加上有劣后份额作为安全垫保障，反而比平层产品多了一层保障措施。 结构化杆杆与融资杠杆有类似之处，都可以放大收益和风险，但两者区别也和明显，简单来讲，结构化杠杆是产品“内部”的融资（劣后对优先），而融资杠杆是产品在投资运作过程中的“对外”融资（产品对交易对手）。 关于银行理财自身分级发行机构化产品市场不多见，但仍然有部分银行发行过此类产品。银监会对此类产品非常谨慎。从法规看，目前的监管体系没有任何正式发布的文件提及分级产品。 只有最新2016年的银行理财新规征求意见稿提及要一刀切式禁止银行理财的分级，笔者认为其中主要是担心银行理财分级的利益输送，尤其是在刚性对付和预期收益率的非标债权产品比较普遍的情况下，优先和劣后的风险定价比较困难。 （二）银行理财如何加杠杆？ 总体而言，目前银行理财加杠杆渠道非常有限。
最新的G06报表明确列举了银行理财同业拆入的负债形式：
（1）银行理财自身直接加融资杠杆其实并不多见，其中“同业拆入”其实大多数都是通过理财发行人的自营从同业拆入，再背对背交易借给理财资金。此类交易其实隐含了自营资金为理财资金提供了信用支持。
（2）另一种思路是银行自营资金投资本行理财产品，尤其是开放式理财资产池，在筹建初期项目资产和客户资金募集多数存在一定的时间差，如果是项目资产已经入池，但客户资金尚未到位，那么则需要发行人自营资金短期对接（过桥），形成自营资金投资本行理财产品的情形。
然而，上述的操作手法都涉嫌违反了《关于完善银行理财业务组织管理体系有关事项的通知》（银监发[2014]35号）关于风险隔离的要求，该通知禁止以下事项：
前面两种操作思路明显有自营资金为银行理财提供信用支持或流动性支持的意味，从风险隔离的角度，明显偏离《关于完善银行理财业务组织管理体系有关事项的通知》（银监发[2014]35号）的要求：
尽管具体执行过程中，仍然有很多疑问，比如怎么定义“信贷资金”，是否同业资金就可以避开“信贷资金”范畴？但笔者认为只要是表内资金参与就一定意味着银行信用参与其中，实质上仍然违反35号文风险隔离精神。如下图： 对于第二种直接银行自营资金投资或融资给理财资金，笔者认为同样违反35号文的精神。 因此通过资管计划通道间接为自己发行的理财短期流动性需求提供支持比较多。这种情况下的合规性关键看是否穿透。这里从2014年35号文的字面上看至少已经有所隔离，并没有明文违反。具体的实质性判断，欢迎添加笔者微信bankkaw探讨。 单一/集合信托、券商定向/集合资管的投资范围均允许其嵌套投资银行理财产品，而基金母公司专户的投资范围仅限于场内标准化产品，不能投资嵌套投资银行理财，另外对于银行理财是否能投银行理财的问题，具体本文最后一部分的分析。更多关于资管产品间嵌套的问题，可以参考我们以前发布的文章《资管产品间如何嵌套？》。 理财委外按照银监会最新的G06报表的要求，分为“协议委外”和“委托管理”。 如果是委托管理笔者认为不存在加杠杆的问题，因为即便受托管理资金的资产管理计划通过回购等形式加杠杆，从委托方银行理财角度而言并没有任何融资行为，直接的融资主体是SPV，具体如下图： 但如果是协议委外，多数情况下笔者认为需要穿透看资产管理是否加杠杆。尽管目前而言，银行理财并没有杠杆的任何明确限制（地方具体的监管当局理财准入科室可能有部分个人监管意见），但未来的理财新规和可能会设定140%的杠杆率限制，协议委外的杠杆如何计算将影响监管指标。
自从2016年5月份央行发布公告《合格机构投资者进入银行间债券市场备案管理实施细则》，正式放开所有中小银行发行的理财产品直接在银行间开户的限制，目前稍微大一些的城商行和农商行基本都已经在银行间开立银行理财独立账户。
理财产品独立开户，独立参与银行间市场回购加杠杆，但具体操作人员应该和自营债券交易人员不能同时兼任，需要做到人员系统和财务核算三独立。 二、银行理财委外 现行银行理财委外的监管规则梳理如下。 《关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》（银监发[2009]65号）第八条：
从上面表述看，银行委外合作机构仅仅局限于金融机构，不包括私募基金管理人，但2009年那个年代私募基金市场占有范围较小。随着时间推移2017年1月份私募基金每月以7000亿资产规模增幅，总量接近11万亿的（实缴不到9万亿）成为资产管理行业不可忽视的力量,而且私募基金2016年经历基金业协会监管风暴的洗礼，合规层面相对也走向规范化。不过遗憾的是银监会在2016年发布的2017年1104制度G06报表也延续了这样的表述：
同样在委托管理这个层面，也只局限于委托给三会注册或备案的资产管理产品管理机构管理。从银监会的一贯监管思路看，并不认同私募基金的地位，2016年5月份禁止银行代销私募也是这个思路。笔者期待今年如果正式出台理财新规，考虑有条件准入私募基金作为受托管理机构，比如从过往业绩、团队规模、基金业协会记录、和银行没有关联关系、管理规模等维度设限，而不是目前这种一刀切式的作风。
2016年7月底《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》第四十三条
这里的理财投资合作机构包括委外机构，从征求意见稿的表述来看，银监会似乎不再强调合作机构必须为经相关监管机构批准或认可的其他金融机构。但上述文件并没有正式发布，只能说是一个思路而已。 G06报表首次明确定义了协议委外：
从中可以看出，协议委外对象也局限于金融机构，包括银行、信托、券商、基金、期货、保险公司，以及这些机构的金融牌照子公司。 G06报表明确将“私募基金”列为一项投资标的，很多人理解为此规定明确银行理财可以投资私募基金。但笔者认为，这显然是误解，因为广义的私募基金包括券商资管、基金专户和期货资管等金融机构发行的以非公开方式募集设立的投资基金。以下为G06报表的表述：
三、银行理财产品之间的嵌套问题 自2011年以来银行理财投资其他银行的理财产品也属于禁止性事项（注意区分银行理财底层之间的交易，交易只要不是同一家银行发行的不同理财一直是允许的）。
目前关于这个问题，唯一有效的明文明文规定是2011年《关于印发王华庆纪委书记在商业银行理财业务监管座谈会上讲话的通知》（银监发[2011]76号）：
对于上述表述有一些争论点，部分银行理解为是只要不变相调节监管指标或监管套利就可以进行理财产品之间的嵌套。 后来2014年底流传的《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》进一步明确了这样表述：
尽管只是征求稿，但结合前面2011年文件，监管意图非常明显，所以2014年之后对于理财嵌套很少有银行敢于突破。
但2016年7月份流传的银行理财征求意见稿，明确银行理财可以投资“特定目的载体”，其中银行理财属于特定目的载体一种类型，所以只要底层资产不属于非标就可以进行理财产品之间的嵌套。 从目前的时间看，正是2016年的征求意见稿，使得越来越多的银行开始认可银行理财嵌套不违法监管规则这一说法。
抛开监管文件表述不明确以及征求意见稿的监管思路反反复复变化这个因素，我们看当年监管为何偏偏禁止银行理财不能嵌套其他理财，而现实中信托TOT，FOF都是明确允许的。笔者认为，之所以银行理财比较特殊，主要是其信息披露和风险隔离在2011年那个时点非常差，当前监管仍然有很多需要改进的地方，但和历史比较有一定进步。因此笔者认为，如果银行理财嵌套其他银行发行的理财产品，那么在底层资产信息披露上一定要到位，这是合规开展业务的基本前提。 四、G06报表详解 G06第2部分则是将所有理财的T报表做一次合并，关联交易不抵消，合并后的报表就形成以下格式。 理财投资的项目可以说是一切有价值，能为投资人带来回报的资产，具体的分类方法如下，笔者建议证券业、保险业、私募管理人所有的SPV都应按照以下的方式对所投资产进行分类，以方便向上层spv报送相关投向。 穿透是银监的一贯原则，只有穿透才能识别底层资产的风险。当理财资产端投向另一个SPV后一定要穿透看其投资范围，如果下层SPV还有SPV，则要进一步穿透，直至穿透到底层资产，并对应到[1.1现金及银行存款]至[1.13公募基金]之中。 现在很多业界从业人员关注的是哪些资产或SPV能投，哪些不能投，其实这和报表设计无关，统计报表关注的是业务的全面性，监管规定会明确哪些能投，能投多少？比如非标准化债权资产的占比，理财的总杠杆率等等。 笔者根据网上流传的理财新规制作了一个思维导图，方便大家更加深刻的理解银行理财的监管思路。 |
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