一、何为“好”的寿险公司?
1、观察寿险公司的角度——行业特殊性
2、何为“好”的寿险公司?
业务结构不断优化
战略清晰得当，市场定位合理
公司价值持续增长
财务、投资稳健
公司治理规范清晰
风险控制完善有力
资本实力雄厚
3、清晰的战略定位是寿险公司成功的关键
4、自上而下对“资产与负债”逐项分析
通过剖析公司历史的业务发展进程，找到未来发展变化的方向，从而决定其对公司的投资策略
5、稳健的投资能力是关键
AIG保险集团曾位居保险业的霸主地位长达数十年之久，但最终因为缺乏稳健而不得不接受政府救助而渡过难关，投资人损失惨重。
ACE保险集团由于始终奉行稳健的投资策略，因而没有持有任何CDO次贷产品，所以在次贷危机爆发后财务稳健，现金充足，股价及市值稳定。
二、如何为寿险公司估值
1、寿险公司的经营特点
保险公司尤其是寿险公司经营最大特点是盈利周期长和展业费尤其是首期展业费用高；
保险公司的收入和费用不配比，导致寿险新业务的初期总是处于亏损状态；
新业务佣金和费用及提取的准备金通常会超过首年保费收入，进而导致所谓的“新业务压力（new business strain)”。由于保险公司的保险业务通常都是长期的，新业务压力对保险公司的影响是重大的。
2、寿险公司的“三差”与利润确认比较
（1）“三差”是寿险公司的利润来源
死差：实际死亡率与预定死亡率
费差：实际费用率与预定费用率
利差：实际投资收益率与预定利率
3、评价寿险公司的方法——三种不同的准则
法定评估法 （SAP） |
公认会计准则 （GAAP) |
精算准则 (内含价值法） |
|
目的 |
保证公司偿付能力 |
了解公司获利能力 |
理解公司价值 |
会计方法 |
收付实现制 |
权责发生制 |
权责发生制 |
有效业务未来价值 |
不考虑 |
考虑 |
考虑 |
区分业务 |
区分 |
不区分 |
区分 |
所用假设 |
保守 |
符合实际 |
符合实际 |
未来新业务 |
不考虑 |
不考虑 |
不考虑 |
结论 |
注重投保人利益 |
最适合投资者要求 |
寿险价值的核心 |
4、寿险公司的估值构成
鉴于寿险行业的特殊性，通常使用评估价值(AV)来评估寿险公司的价值，其中包括现有业务形成的内含价值（EV）和未来新业务产生的新业务价值（NBV）
（1）寿险公司评估价值模型概览
（2）评估价值隐含未来寿险业务的可分配利润
内含价值(EV)：市场常用的保险估值指标，考虑有效保单持续的盈利能力，代表评估时点保险公司经营成果。P/EV是比较认可的相对估值指标；
评估价值(AV)：隐含了保险公司未来新业务价值。由于寿险保单期限长的特征形成利润的叠加效应，通常采用新业务价值倍数(NBVM)进行绝对估值。
内含价值与评估价值的关系
项目 |
定义 |
调整净资产 |
1、法定准备金体系下的净资产； 2、对于资产的市场价值和账面价值之间税后差异所作的相关调整以及对于某些负债的相关税后调整。 |
有效业务价值（VIF） |
指在评估日现有的有效业务预期产生的未来可分配税后利润贴现的计算价值； |
一年新业务价值（NBV） |
截至评估日前一年的新业务预期产生的未来可分配税后利润贴现的计算价值。 |
（3）寿险业务内含价值构成
调整后的净资产价值：
报告的所有者权益，但须经过以下调整：
—每月资产负债的调整
—自然释放的DAC（如果当地的会计准则要求使用DAC的会计处理方法）
有效业务价值：
按照精算方法计算得出的存量业务的现金流现值
主要假设包括：
— 利率
— 失效率/退保率
— 死亡率经验
— 附加费用
— 折现率
一年新业务价值
NBV 对于寿险公司来讲是一个重要的经营指标。
对于寿险公司来讲，NBV是一个反映业务表现的综合指数。
为什么要采用新单业务价值倍数估值？
由于寿险保单期限长的特征形成利润的叠加效应，利润增速明显快于保费增速，PE估值理论显然不适用。
新单业务价值倍数，用于评估保险公司未来所有新业务价值的总和。新单业务价值倍数与保费增速、采用的风险贴现率相关。
三、投资帐户的不同分类
1、保险公司几个关键参数
参数 |
应用 |
投资收益率 |
负债评估、有效业务价值和新单业务价值、利源分析等 |
定价利率 |
产品定价、最低保证成本 |
分红利率 |
分红产品的客户收益水平 |
结算利率 |
万能产品的账户净值增长 |
评估利率 |
长期保险合同准备金评估 |
风险贴现率 |
新单业务价值和有效业务价值计算中未来可分配税后利润贴现率 |
2、投资品种与比例安排
资产类别 |
投资品种 |
比例上限 |
流动性资产 |
境内品种主要包括现金、货币市场基金、银行活期存款、银行通知存款、货币市场类保险资产管理产品和剩余期限不超过1年的政府债券、准政府债券、逆回购协议，境外品种主要包括银行活期存款、货币市场基金、隔夜拆出和剩余期限不超过1年的商业票据、银行票据、大额可转让存单、逆回购协议、短期政府债券、政府支持性债券、国际金融组织债券、公司债券、可转换债券，以及其他经中国保监会认定属于此类的工具或产品。 |
|
固定收益类资产 |
境内品种主要包括银行定期存款、银行协议存款、债券型基金、固定收益类保险资产管理产品、金融企业（公司）债券、非金融企业（公司）债券和剩余期限在1年以上的政府债券、准政府债券，境外品种主要包括银行定期存款、具有银行保本承诺的结构性存款、固定收益类证券投资基金和剩余期限在1年以上的政府债券、政府支持性债券、国际金融组织债券、公司债券、可转换债券，以及其他经中国保监会认定属于此类的工具或产品。 |
投资单一固定收益类资产的账面余额，不高于本公司上季末总资产的5%。投资境内的中央政府债券、准政府债券、银行存款，重大股权投资和以自有资金投资保险类企业股权，购置自用性不动产,以及集团内购买保险资产管理产品等除外。 |
权益类资产 |
境内上市权益类资产品种主要包括股票、股票型基金、混合型基金、权益类保险资产管理产品，境外上市权益类资产品种主要包括普通股、优先股、全球存托凭证、美国存托凭证和权益类证券投资基金，以及其他经中国保监会认定属于此类的工具或产品。 境内、境外未上市权益类资产品种主要包括未上市企业股权、股权投资基金等相关金融产品，以及其他经中国保监会认定属于此类的工具或产品。 |
投资权益类资产的账面余额，合计不高于本公司上季末总资产的30%，且重大股权投资的账面余额，不高于本公司上季末净资产。账面余额不包括保险公司以自有资金投资的保险类企业股权。 投资单一权益类资产的账面余额不高于本公司上季末总资产的5%。投资境内的中央政府债券、准政府债券、银行存款，重大股权投资和以自有资金投资保险类企业股权，购置自用性不动产,以及集团内购买保险资产管理产品等除外。 |
不动产类资产 |
境内品种主要包括不动产、基础设施投资计划、不动产投资计划、不动产类保险资产管理产品及其他不动产相关金融产品等，境外品种主要包括商业不动产、办公不动产和房地产信托投资基金（REITs）,以及其他经中国保监会认定属于此类的工具或产品。 |
投资不动产类资产的账面余额，合计不高于本公司上季末总资产的30%。账面余额不包括保险公司购置的自用性不动产。保险公司购置自用性不动产的账面余额，不高于本公司上季末净资产的50%。 投资单一不动产类资产的账面余额不高于本公司上季末总资产的5%。投资境内的中央政府债券、准政府债券、银行存款，重大股权投资和以自有资金投资保险类企业股权，购置自用性不动产,以及集团内购买保险资产管理产品等除外。 |
其他金融资产 |
境内品种主要包括商业银行理财产品、银行业金融机构信贷资产支持证券、信托公司集合资金信托计划、证券公司专项资产管理计划、保险资产管理公司项目资产支持计划、其他保险资产管理产品，境外品种主要包括不具有银行保本承诺的结构性存款，以及其他经中国保监会认定属于此类的工具或产品。 |
投资其他金融资产的账面余额，合计不高于本公司上季末总资产的25%。 投资单一其他金融资产的账面余额不高于本公司上季末总资产的5%。投资境内的中央政府债券、准政府债券、银行存款，重大股权投资和以自有资金投资保险类企业股权，购置自用性不动产,以及集团内购买保险资产管理产品等除外。 |
境外投资余额 |
境外投资余额，合计不高于本公司上季末总资产的15% |
3、投资账户分布及资金来源
（1）按负债资金来源的险种类型，分为普通账户、分红账户、万能账户和投连账户等；
（2）分红账户通常设立团体分红账户和个人分红账户，万能账户通常设立团体万能账户和个人万能账户；
（3）普通账户中，还包括了资本金、次级债募集资金、累积生息红利等；
（4）不同投资账户具有不同的负债特征，决定了各自投资策略和投资收益的异同。
账户名称 |
险种类型 |
其他资金来源 |
|
一般账户 |
普通账户 |
传统保障型、短险、健康医疗险等 |
资本金、次级债、累积生息红利等 |
分红账户 |
团体分红、个人营销分红、个人银保分红等 |
||
万能账户 |
团体万能、个人营销万能、个人银保万能等 |
||
独立账户 |
投连账户 |
投资连结产品 |
|
第三方 |
第三方委托理财账户、企业年金等账户 |
4、投资分账户的价值贡献方式比较
投资主要通过利差和AFS浮盈变动，影响公司利润和净资产，从而将价值传导至内含价值。
公司利润 |
净资产 |
内含价值 |
NBV/EV |
|
普通账户 |
高于低利率保单定价成本或高利率保单评估利率的投资收益，100%贡献利润 |
①通过利润增厚净资产 ②可供出售类资产的公允价值变动 |
①通过增厚净资产提升内含价值 ②投资收益假设调整 |
投资收益率假设调整 |
分红账户 |
高于定价成本的投资收益，按不高于30%比例贡献利润 |
①通过利润增厚净资产 ②可供出售类资产的公允价值变动按一定比例形成的资本公积之和 |
①通过增厚净资产提升内含价值 ②投资收益假设调整 |
投资收益率假设调整 |
万能账户 |
高于定价成本的投资收益，按保险公司制定合理方式提取公司利差 |
①通过利润增厚净资产 ②可供出售类资产的公允价值变动形成的资本公积之和 |
①通过增厚净资产提升内含价值 ②投资收益假设调整 |
投资收益率假设调整 |
投连账户 |
买卖差价等 |
通过利润增厚净资产 |
①通过增厚净资产提升内含价值 ②投资收益假设调整 |
投资收益率假设调整 |
5、资产配置的原则及方法
账户的风险收益特征决定了大类资产的配置比例
风险较低（预期较低收益）配置较多的固定收益类资产
风险较高（预期较高收益）配置较多的权益类资产
风险中等（预期中等收益）平衡配置固定收益资产和权益资产
根据账户资产流动性管理的难易程度，配置一定比例的流动性资产
