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2018年预期是2016年一倍就行，按30倍1.2元就是36块

碧水源(SZ300070):

［申万宏源：买入］年报业绩低于预期PPP放量值得期待

公司发布业绩快报。报告期内公司实现营业收入和净利润分别为99.77 亿元和18.72 亿元，同比增速分别为91.35%和37.45%，低于预期10%。
投资要点：
水处理龙头乘PPP 之风，业绩实现高增长。报告期实现营业收入99.77 亿元，比上年同期增加91.35%；主要由于国家环保产业扶持及PPP 模式大力推进的背景下，公司作为跨区域水处理龙头，在经验与资金双重优势下，实现营业收入快速增长。但期间运营成本提升，公司毛利率大幅下滑，最终营业利润仅同比上涨33.96%，低于营业收入增速；而归母净利润187,168.19 万元，同比37.45%。业绩低于预期除项目整体盈利性有所下滑外，由于部分项目人员问题及政府审批缓慢，当期确认净利润略低于预期，但相关净利润已于2017年初确认。随着项目于2017 年稳步推进，后续公司业绩有望受益于PPP 订单放量持续增长。
背靠国开行叠加自建银行资源，投贷联动，PPP 先行者迎商机。公司是国内最早开展 PPP 模式公司之一，目前已拥有 40 多家 PPP 合资公司。15 年7 月11 日，公司与新疆奇台签订战略合作框架协议，共计 14 个 PPP 项目 31 亿元投资额，有利于公司在新疆的业务拓展。16 年6 月，公司中标西藏12 个PPP 项目15.3 亿元投资额，取得西藏水务行业首个PPP 项目。15 年8 月15 日，公司历时 9 个月的定向增发完成，募得资金净额 61.87 亿元，国开系成为碧水源第三大股东。未来国开行将与公司合作在全国各地建立基金，加上之前国开行提供的200 亿授信，投贷联动。此外，2016 年11 月18 日，公司参股的27%的中关村银行获批，外来有望为作为第二大股东的碧水源PPP 项目提供融资支撑及金融创新方案，为公司PPP 业务发展提供坚实的融资基础。
积极布局战略产业投资，全面开拓水环境治理领域。15 年8 月，公司分别使用募集资金增资三家子公司，以推进再生水厂工程项目实施，总增资额达 6.06 亿元。15 年9 月15 日，公司现金认购漳州发展非公开发行的 0.36 亿股股份，强化公司在福建地区水务市场影响力。15 年9 月30 日，公司分别出资120 万、5000 万共同设立北京水务基金管理与首都水环境治理技术创新及产业发展基金，基金立足北京、面向京津冀、放眼全国，优先投资于首都地区及津、冀水环境治理相关领域，水环境治理相关领域。15 年11 月7 日，公司使用募集资金投资汕头PPP 项目与沙湾县项目，总投资额分别达到6.8 亿与3.1 亿。16 年9月，公司出资575 万元增资控股中水润达，切入煤化工水处理领域。
投资评级与估值：根据业绩快报情况和在手订单执行进度，我们下调公司 16-17 年并上调18 年净利润分别为18.65 亿、27.76 亿和38.53 亿（ 20.85、27.92、33.93 亿元），对应16-18 年全面摊薄 EPS 分别为 0.60、0.89、1.23 元/股，17、18 年PE 为18 倍和13 倍。公司原有的碧水源模式地域扩张性强，现在有国开行背书的同时完善产业链，结合金融业务开展，未来 PPP 模式发展空间巨大，维持"买入"评级。

相关股票：$碧水源(SZ300070)$
研究员： 申万宏源 ● 刘晓宁,董宜安,王璐,高蕾
发布时间：2017-03-01

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