?一文读懂资产证券化的类别和流程

转自： 肖燕 卓建投融资律师团

一、何谓资产证券化

资产证券化(Asset-Backed Securitization，简称ABS)是指发起人将具有稳定现金流的资产或者权益打包，建立资产池，通过结构化处理等方式进行信用增级，将其转变成可以在金融市场上出售和流通的证券的融资方式。

传统的证券发行以企业信用为基础，而资产证券化则以特定的资产池的信用为基础。资产证券化通过各种风险隔离措施，可以有效实现与发起人财产的分离，避免受到发起人破产的影响。资产证券化是一种表外融资方式，发起人将资产包真实出售，实现破产隔离，相关资产的数据即可剔除出资产负债表。

二、资产证券化的类别

资产证券化起源于美国。资产证券化在美国一般按照基础资产的类别进行分类。房地产抵押贷款证券化（Mortgage Backed Securitization，简称MBS，包括个人住房抵押贷款证券化（RMBS）和商业地产抵押贷款证券化（CMBS））、汽车贷款证券化、信用卡应收款证券化和学生贷款证券化是美国最主要的资产证券化产品。

由于金融行业分类监管等特殊国情，我国的资产证券化主要有四大类：央行和银监会主导的信贷资产证券化，证监会主导的企业资产证券化（资产支持专项计划），交易商协会主导的资产支持票据（简称ABN），保监会主导的项目资产支持计划。

（一）信贷资产证券化

央行和银监会2005年4月20日颁布的《信贷资产证券化试点管理办法》第二条第一款规定：“在中国境内，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动，适用本办法。”

（二）企业资产证券化（资产支持专项计划）

证监会2014年11月19日颁布的《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》第二条第一款规定：“本规定所称资产证券化业务，是指以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。”证监会2004年10月21日颁布的《关于证券公司开展资产证券化业务试点有关问题的通知》第一部分规定：“资产证券化业务，是指证券公司面向境内机构投资者推广资产支持受益凭证（以下简称受益凭证），发起设立专项资产管理计划（以下简称专项计划或计划），用所募集的资金按照约定购买原始权益人能够产生可预期稳定现金流的特定资产（即基础资产），并将该资产的收益分配给受益凭证持有人的专项资产管理业务活动”。

（三）资产支持票据

中国银行间市场交易商协会2012年8月3日颁布的《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引》第二条规定：“本指引所称资产支持票据，是指非金融企业（以下简称企业）在银行间债券市场发行的，由基础资产所产生的现金流作为还款支持的，约定在一定期限内还本付息的债务融资工具。”

（四）项目资产支持计划

保监会2015年8月25日颁布的《资产支持计划业务管理暂行办法》第二条第一款规定：“本办法所称资产支持计划（以下简称支持计划）业务，是指保险资产管理公司等专业管理机构作为受托人设立支持计划，以基础资产产生的现金流为偿付支持，面向保险机构等合格投资者发行受益凭证的业务活动。”

总体来说，我国并没有形成统一的资产证券化定义和一致的监管规则。信贷资产证券化和企业资产证券化的规则较为完善。近两年来，企业资产证券化作为金融创新的重要方式之一，发展迅猛。

三、资产证券化的基本流程

（一）选择资产，构建资产池

资产证券化的发起人根据自身资产的情况和融资的要求以及市场的需求，在中介机构的帮助下，按照一定的标准和方法选择和确定进行资产证券化的资产。一般要求资产在种类、现金流、期限等方面符合同质化和分散风险的需求。

（二）设立SPV，真实出售

发起人确定基础资产，构建资产池之后，需要将基础资产出售给一个特殊目的实体（SPV），从而实现破产隔离。资产证券化应当根据资产的特征、融资目标以及制度环境的不同，采用不同的操作模式。SPV主要有特殊目的公司（SPC）、特殊目的信托（SPT）和特殊目的合伙（SPP）等形式。当前我国信贷资产证券化采用的是信托方式，而资产支出专项计划在性质上存在一定争议。

构建完SPV后，发起人需要将拟证券化的基础资产转让给SPV，并且最好可以保证发起人与SPV之间的资产转让是法律上的无追索权的“真实出售”，以有效实现破产隔离。

（三）信用增级、信用评级

为了吸引投资者和降低融资成本，发起人需要对证券化资产进行信用增级：如进行优先级、次级分级，现金流超额抵押，发行人差额支付承诺，开立信用证，第三人提供担保等。一般来说，信用增级后，信用评级更高。

信用评级由专业评级机构进行。信用评级机构一般会在一开始就参与资产证券化的规划和设计，提供意见和反馈。资产证券化信用评级是投资者投资决策的重要依据。

（四）证券销售，向发起人支付价款

SPV与证券承销商签署证券承销协议，由承销商将证券销售给投资人，承销商按照法定的方式向投资人募集资金。销售完毕后，SPV从销售商处获得证券发行收入，按照约定的价格向发起人偿付购买基础资产的资金。

（五）存续管理，清算终结

一般而言，SPV需要专门聘请服务商或者管理人对资产进行后续管理，具体包括现金流的收集、账户的管理、债务的清偿、交易的监督管理以及信息披露等。SPV将资产池产生的收入还本付息，支付各项服务费之后，如果还有剩余的，即按照协议在发起人和SPV之间进行分配，整个资产证券过程即终结。

总体来说，资产证券化分两步：一是由发起人设立SPV，并将基础资产转移到SPV，SPV对资产次进行信用增级，信用评级，发行证券，销售证券，偿付发起人资产；二是服务商回收资产池的现金流，偿还投资人本金和利息。

资产证券化操作过程中涉及诸多主体，包括发起人、债务人、受托人、信用增级机构、资产评估机构、信用评级机构、会计师事务所、律师事务所、证券承销机构、资金托管机构、投资人等。理论上，SPV应当是整个资产证券化业务的核心，但是由于SPV只是一个为实现破产隔离而存在的特殊实体，实操层面，工作皆由受托人负责。受托人是现金流的管理者，负责管理基本资产及与之相关的一切权益，是服务商与投资人的中介，也是信用评级机构与投资人的中介。故而，受托人是资产证券化交易结构的核心，对于整个流程的有序推进起决定作用。实践中的受托人一般是证券公司、信投公司等金融机构。