浅析现货升贴水变化与铜价波动之特性与运用

浅析现货升贴水变化与铜价波动之特性与运用

华证期货资产风险管理部　毛光耀　骆超群

　　导读：在衔接期铜市场与现货市场之前存在的升贴水显示了实体企业的真实需求，升贴水的变化是无序的还是有规律的？依据是什么？有何参考价值，本文目地在于探讨利用升贴水是否可行。

　　一、升贴水与期铜波动特性分析

　　具体分析来看，总体上上海期货交易所的沪铜合约发挥了很好的价格发现作用，2011年全年期现货走势大体方向一致，这显示出上期所铜期货品种的成熟。

现货的升贴水状况可以间接地反映出铜市场的消费状况。升水越高说明现货需求越紧俏，对于铜价格来说是一个利好，反之利空。2009年至今，虽然铜价一路攀升，但是LME现货升贴水却始终维持在负值，一方面由于全球性的金融危机导致全球有色金属市场消费增长缓慢；另一方面，由于全球有色金属市场供大于求的格局仍没有发生大的改变，虽然有色金属价格一路上涨，但是都是基于投资者对经济的乐观预期，全球有色金属的需求仍然不容乐观，因此导致有色金属长时间的维持贴水状态。

具体分析来看，升贴水与以下因素有较大关系

1、升贴水是反映消费状况的重要指标

有色金属的现货升贴水可以作为有色金属市场的供应短缺或过剩的重要参考指标之一。我们认为出现此现象的原因是，有色金属的用途日益广泛，其在生产、生活中的不可或缺性使得有色金属的消费量逐年增加，与其同时，供给量也大幅增加，但由于各品种的用途及资源稀缺性的不同，各个品种的表现也不尽相同，以单个品种分析来看：铜作为资源稀缺性商品，供给更容易受到资源瓶颈的制约，因而价格的变化受需求变化影响较大，需求上升时供给跟不上会造成价格的急剧上升，反之则造成价格的急剧下降。

2、库存与升贴水负相关性较强

库存可以看作是世界有色金属供需的“晴雨表”，库存因素一直是近些年来有色金属炒作的主题之一，通过对2000-2011年有色金属库存及其升贴水走势的分析，我们发现库存因素确实对有色金属价格及其升贴水具有较大的影响力,具体表现在: 由于供给过剩导致库存量维持高位,有色金属价格相对较低，升贴水通常在零轴下方运行，库存和升贴水变化较为明显；而由于消费旺盛库存量在低位时,此时价格相对在高位运行,由于现货需求紧俏，有色金属通常保持升水状态。

而就国内市场，企业采购铜的价格是由上海期货交易所的当月期铜价和现货升贴水之和，而我们要探讨的是企业如何降低现货采购中的升水。首先，让我们来观察一下升贴水与铜价的关系：（注:用升贴水为区间形式，难以导入数据，故在此取均值计算）

①.从图表中可以看出，在期铜价格高于70000以上的时候，长江现货铜价大部分时间处于贴水中，铜价在贴水时基本与当月期铜价呈相反趋势，当月期铜价格越高，贴水相对也越多。

②.而当期铜价格在66000至70000区间波动时，长江现货市场基本属于升水，从走势来看，现货市场铜价跟期铜行情基本走势一致。

③.当期货价格低于66000区间时，长江现货市场基本属于升水

④.从区间来看，铜价升贴水波动区间基本在0～b400，c400～0之间。

⑤.从全年的波段中不难看出，随着期价走低，升贴水总体走高，反之则升贴水也会回落。这意味着在相对一段时间内，铜价在相对高位时，现货月升水往往较低；当铜价处在低位时，现货月升水往往较高。

由此可知看似纷杂的升贴水价格变动是存在规律的。目前处于2月中旬，下文特别就2012与2011年数据进行对比，以期能更加清晰认识。

　　二、2012年春节前后市场与2011年春节前后市场对比分析

　　因节前备库整体市场交投活跃，2011年春节前期铜价格震荡走高，现货月贴水增加，总体处于贴水状态（大体c350～c50）。

　　2011年春节后市场仍然保持旺盛的交投气氛，据调研记录，现货企业普遍开工较早，良好的市场气氛带动期铜价继续上扬直到中旬价格开始回落，现货月在价格回落过程中曾试图大幅升水力挺市场，但最终仍在期价带动下走弱，在2月下旬的期价反弹行情中，现货价格率先启动，最终仍在分歧中回落，总体仍处于贴水状态。（大体c350～b100）2011年节后铜加工企业产销状况相对良好。

　　2011年第一季度最后一个月期货价格宽幅震荡，现货升水一度随期价走高而增加，尤其是在期价跌破70000时开始升水显示出现货市场的支撑力度。（大体c150～b150）

2012年节前市场期价与去年比偏强，但较去年现货贴水幅度加大（大致c500～c300），经过去年下半年的大跌，市场开始变的谨慎，升幅的贴水征兆显示60000以下的价格较以往的高价缺乏吸引力，节后市场更显平淡，据调研得知，今年节后开工较以往更晚，但仍缺乏成交，现货市场行情迟迟未启动，上期所在继2月第一周大幅增加近5万吨库存后，上周铜库存再次增加近2万吨，相对供应宽松的现货使得在60000高位缺乏进一步推升动能。但2月上旬以来随着铜价走弱，贴水幅度开始收窄，尤其到昨日已经出现平水的迹象（c200～b0）说明随着节后一段时间的观望，现货企业开工有所增加，60000以下的价格正在被接受。现货市场若能持续保持目前的态势，从平水缓步过渡进入升水的幅度，可以预见的是期货价格将会出现向上的行情。由于价格走势总是充满不确定性，另外对时间要求也很高，在企业实际生产过程中，往往存在很多不适用期货对冲的情况，当现货期货价格均处于低位时，由于生产企业较多处于观望心态，此时接不到订单的铜加工企业可能并不适用于在期货上订铜的操作，因为这样会导致存在敞口风险，而当市场开始活跃，行情启动时，价格往往高企，且此时期货备库的话可能并不一定能保证合约的按时履约，且自2011年政府加强宏观调控以来，企业普遍资金紧张，现货铜的交易采用的现款现结方式对企业来说是不小的资金成本。因此如何更好的发挥期货价格发现，如何使期货衔接好现货是一个值得思考的问题。就上述矛盾，考虑运用升贴水的可行性是一个思路。

三、对升贴水总体运用的设想

对于升贴水的运用，考虑了下述的一些抛砖引玉的设想。

　　1、当铜价处在高位时，如果预期铜价将回落，升水低，采购现货，确定升贴水，但不点价。或者现货点价，期货卖出同等数量空头，铜价回落，升水上涨，现货点价，或者空头平仓。

　　如此操作带来的结果就是：买进的升水低，现货买价低或现货买入铜价高但期货空头赢利。

在铜价高的时候，铜的升水是比较低的这个时候在高价买入是因预期价格下跌。在价格低的时候，升水基本是上升的。注意升水上升说明什么，说明了现货价格跌的比期货少。这时候点价，就是说只确定现货的采购远期合同，等到价格对你有利的时候，也就是买入价+升水的价格之和降低的时候，确定买入价，购入现货。而现货点价，期货卖空，或者说是在高位买入现货（确定了买入价格），而在期货卖出开仓（前提是文中提出预期价格下跌），当价格下跌时，现货买入价因为升水增加的缘故要较此时的期铜价高，期货的低平仓价将创造盈利。期货盈利弥补现货亏损，实际也是摊低了现货买入价的同时相应也减少了一部分资金占用成本。

　　2、当铜价处在低位时，如果预期铜价将回升，升水高，不定现货合同,买进期货多头头寸。当铜价回升，升水低，确定现货合同，确定升水，同时多头平仓。

结果：购进的升水低，期货赢利降低采购成本。

当铜价在低位时，升水普遍是高的。此时可以尝试在在期货上买入多头头寸（为的是在期货盈利，弥补现货升水）。当价格适当上涨，升水降低的时候，买入现货，平期货。此时虽然买入价高但升水相对较低，另外期货盈利足以弥补现货价上涨带来的买入价偏高造成的亏损成本，实际也能摊低买入价。因价格上涨的时候现货对期货的升水是降低的，期价涨幅大于现价涨幅，期货盈利比现货亏损多，就能相应摊低些成本。