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目前所有的非酒食品公司里面伊利的消费升级是最为确定，同时规模也在不断地向上增长，这种增长的质量是比较高的，所以我们认为在未来的三到五年内伊利很有可能像达能和雀巢一样，从奶制品行业跳到大食品行业，收入规模不断扩大。公司2017年的收入和利润已经给出了指引目标，预计营业收入实现650亿，利润实现62亿，并且把拓展国际业务放在了较高的位置上，把外延和多品类作为发展的核心要素，产品创新也提高到非常高的高度，这样从两个方面去提升产品的销售精准度同时逐渐实现规模效应，在这个基础上一季度销售费用率下降我们认为在一个2年的区间看是有可能持续的。公司的净利率11.05%达到历史最高，在前期从消费升级的代际差异(90后愿意支付更多钱买好的乳制品)和渠道演化的产品更替(在更流行的渠道，龙头产品将成为导流工具)对伊利未来的业务和定位进行系统分析后，我们认为公司净利率在一个比较长的时间内还有很大提升空间。当一个消费品公司收入达到700-800亿元(伊利明后年的收入区间)，甚至更高的时候，需要的销售费用会越来越固定，销售费用和收入比例也会降低到14%-17%之间，这一方面是伊利在收入端做到了极致，已经成为最大的非酒食品公司，700亿元收入和300亿元或者200亿元收入是有本质差别的。有足够的空间去优化。另外一方面还是看新开发的产品能否精准的定位消费人群，伊利原来的偏粗放的营销已经逐渐下降，但从精准营销的角度看，伊利还有很大提升空间。所以这家公司在目前这个位置，我们认为估值具有很大的弹性。 我们认为公司是最基础的白马，虽然有人会质疑不是太健康，但是它毕竟是一个高性价比的蛋白质来源。中国人基本上分为两类，一类喝牛奶，一类喝豆奶，这两类人加起来占到中国人总人口的95%。我们认为像这种新的品种的开发、放量。在其他的竞争对手都没有办法实现，要么管理出现问题，要不是产品升级不利的情况下，伊利的行业地位会越来越稳固。并且，我们认为会在一年之内，超过娃哈哈，成为国内最大的食品公司。哇哈哈去年的收入是600亿，今年的话，我们判断大概率会下滑。伊利将会成为国内最大的食品公司，这个最大有非常大的，不同的意义。 估值：目前价格下，今年伊利的估值中枢只有17倍左右，去年是20倍，明年只有十四倍左右。这已经是它历史上最低的水平(16倍)，历史上最高的水平达到过32。所以我们觉得现在是一个非常好的布局时点。维持17/18/19年盈利预测1.08/1.30和1.58元，18年开始公司将全面加速，我们是从因为给予18年23X估值，12个月目标价25元，42%空间，维持“买入”评级。 二季度整个食品饮料的估值中枢就在伊利这里。因为茅台的估值中枢提升，相对来说是很难了。但是，食品饮料还是有赚钱效应的。在这里伊利估值的提升是非常关键。今年小股票不一定涨得过大股票。大股票，只要今年估值够低，弹性足够大，估值的提升，还是没有太多的顾忌。现在伊利17倍，今年估值提升到20-25位之间，我们认为问题都不大。另外收入增速肯定会超过市场给的预期。 产品趋势：同时我们说的一些竞争对手，比如统一、农夫山泉、哇哈哈。包括双汇，雨润以及我们说了的大的非健康食品公司。这些公司我们判断产品的趋势都逐渐老化，并且没有找到新的替代产品出来。所以未来很可能伊利能够把他们这些产品中做不起来的部分推起来。这个挤出效应会非常明显，马太效应也会非常明显。然后伊利本身的竞争对手：蒙牛和光明，这两家公司。他们的管理都出现了一些不连续的状况。所以在这个过程中伊利连续的管理，将会带来非常大的系统性优势。所以在未来的两到三年食品行业整个的升级完成之后。能够全面的放量，而且能够把产品升级做到位的的大公司可能就只有伊利一家。还有一些公司如：旺旺，火腿肠、果汁饮料的公司，以及比较偏垃圾食品的公司，逐渐就会被瓦解掉。所以伊利是这些公司里面唯一一家从事健康食品，且产品升级比较成功的公司。从这个角度来分析，我们觉得伊利的卡位优势非常明显。 行业逻辑：近期我们发布了11篇研究报告，以及不断的跟踪调研。乳制品的四个行业大趋势，产品创新、行业集中、海外资源再利用，短跑趋势延长。只有短跑趋势延长这一点对于地方乳制品企业还有一点优势。其他的三个行业增长动力，大公司相对于小公司是有优势的。尤其是产品创新之后的转化。把新品卖成畅销品，只有大公司能够解决这个过程中的关键问题。而且行业方面国家也是希望越来越聚焦。所以在这里面的话，我们觉得伊利的空间，非常的大。 我们觉得伊利未来的发展方向也是很明确的。就是通过新品开发，让公司越来越像一个饮料公司，而不是一家牛奶公司。所以当它真正变成一家饮料公司或者食品公司的时候，达能、雀巢这些公司的估值都是超过25倍。所以我们觉得伊利也不会例外。这个公司我们觉得未来会成为整个食品饮料行业一个非常大的单寡头公司，一个健康的快消品公司。所以我们觉得这也是一个非常值得期待的事情。到那个时候，估值也不一定是25倍的概念，估值可能到达25-30倍之间。我们现在只说它重回25倍，他最高的时候达到了32倍，我们不说回归三十倍，我们说回归25倍，留下点空间给市场。所以我们觉得未来两年之内，伊利的估值中枢能够重新回到25倍的位置上。估值回归的过程中，业绩的增速也会达到25%。明年蒙牛业绩的调整，会给伊利带来一个非常大的持续性的业绩向上的预期。今年的话，主要是跟业绩收入增速有关。今年我们的判断是，挣业绩的钱和估值回归的钱。明年的话是挣系统性爆发的钱，以及未来的海外收购也非常值得期待。 研究团队：天风食品刘鹏
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