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文 徐长宁（铜陵有色商务部）2013年9月23日 作者通过分析历史铜价与美元汇率的关系，认为美国及全球经济状况好坏影响铜的需求，铜生产商的增产或减产行为影响铜的供应，它们对铜价的波动起着主要作用，而影响铜成本的美元涨跌对铜价波动起着重要作用。在影响铜的供求因素变化不大、铜供求基本平衡的情况下，美元指数与LME铜价短期变化存在反向关系。 2011年全球经济疲弱，但铜价却屡创新高，美元贬值等金融因素对铜价的影响不可小觑。根据经济形势判断，对铜价运行趋势把握的相关经验可以预测：铜价在短期内受美元贬值的影响，价格上扬，但涨幅有限；长期来看，资源的稀缺性以及货币贬值将支持铜价长期走高，铜价与美元之间的关联性似乎又不太明显。 美元贬值影响电解铜供需总量 美元是当前世界上最重要的国际结算货币，通常以美元指数来表现美元汇率的变化趋势，美元指数是以全球重要经济国家与美国间的贸易量为权重计算的强弱指数，目前包括6种货币，其中欧元权重最高，日元次之。 美元贬值短期内不会增加全球铜总供给。国际铜市场上火法铜占供给总量的80%，而铜精矿又占据了火法铜总成本的80%，所以铜精矿价格决定全球电解铜平均生产成本。 目前世界主要铜精矿生产国有智利、秘鲁、美国、加拿大、澳大利亚和中国，美国不受美元汇率变化的影响，生产成本稳定；南美国家向来维持弱势货币以刺激出口，从2002年开始的美元贬值主要针对欧元与日元，南美地区国家的货币与美元基本保持稳定，美元贬值不会影响其生产成本；加拿大、澳洲和欧元区等以美元计算的铜精矿生产成本大幅上扬，这部分产量约占全球总产量的15%。因此从整体来看，美元贬值仅仅使全球电解铜平均生产成本略有提高。 美元贬值却会刺激全球铜需求增加。日本、欧洲是全球主要的铜消费地区，美元贬值会降低该地区的消费成本，短期内可以刺激消费增加。但欧元、日元在升值的同时也会压制当地的经济发展，降低社会总需求，所以从长期来看，美元贬值对铜实质性消费需求的影响也有限。另一方面，美元贬值刺激非消费性需求迅速扩张，投资者以弱势货币买入商品并质押融资，假以时日再以强势货币标价出售，可以获取巨额的汇兑收益，而铜就是其中最恰当的商品。 近期，美元对欧元与日元升值，但经济形势却显示欧、日的经济比美国更弱，所以，美元升值只是对前期跌势的修正，后市继续大幅上涨的可能性很小。从中线角度来看，美国巨额的经常性贸易赤字，持续扩大的财政赤字，巨大的利率差都决定了美元的弱势格局不会改变，但弱势程度将有所减轻。美元升值虽然会对铜长期的供需平衡造成负面影响，但基于全球经济基本面好转的升值可能并不会造成铜价下跌。 美元弱势营造电解铜牛市的过程 历史上，美元大幅贬值必然对应着铜价的大涨，但两者在时间上并不同步，经常是美元贬值在前，铜价上涨稍稍落后。在全球经济一体化的今天，避险金融衍生工具大大增加，美元贬值对铜价的直接影响可能弱化，但不可能完全消除。因为美元维持弱势格局，强势货币地区的铜精矿生产成本居高不下，一旦TC/RC回落，高成本企业有停产压力，从而打破全球电解铜供需平衡。美元贬值通过成本调节使全球产业资源重新配置，有利于铜价上扬。 另外，美元贬值，短期更多的体现在非消费性需要对铜价影响方面，对生产与消费领域的影响还没有完全表现，只是逐步通过产业资源在全球范围内的重新配置，长远而深刻地影响铜价，其过程较为复杂，不会一蹴而就。美元长期弱势格局将带来所有以美元计价的商品牛市。 美元影响铜价的作用机理 美元贬值对铜价的影响主要表现在三个方面： （1）美国之外的消费者可以用较低的成本来购买铜； （2）铜作是较好的避险工具，国际游资除了选择贵金属之外还可以购买铜； （3）美元贬值会使产铜大国的扩产受到限制，甚至关闭矿山。 美元的强弱将影响主要工业国家铜的进口与消费成本，美元兑主要货币走强将压制相关地区的消费。一般来讲，铜与美元汇率之间保持着负相关关系，但这些影响也不是绝对的。因为从相反的角度来讲，美元贬值说明美国经济、其它国家和地区处于相对不好的状态，短期可能会引发铜价上涨，但长期来看，美国经济疲弱迟早会对全球经济形成拖累，导致铜的需求量降低，从而使铜价走低。 而美元升值对铜价的影响更加复杂，大体可以分为两种绝然相反的情况： 第一种情况，美元升值的主要原因是由其它相关货币的使用国家和地区的经济形势恶化导致的，只是美国经济比这些国家相对好点而已，货币的避险需求导致美元被动走强，全球经济即将或已经步入衰退，表面上看，铜价下跌似乎与美元升值的关系成立，但实际上铜价下跌的真正原因应归咎于全球经济的基本面。 第二种情况，美国经济率先增长，但全球另外一些主要经济体的经济还没有复苏的迹象，此时美元主动走强，不仅不会使铜价下跌，而且极有可能出现美元和铜价连袂上涨的局面。因为美国经济增长必然增加铜消费，且美国经济增长也将逐步带动全球经济步入增长周期，出现铜价中长期上涨也就在情理之中了。 历史铜价与美元汇率关系分析 1993年10月以来，LME铜经历过约10次大波动，其中，有5次波动方向与美元相反，只有3次与美元波动方向一致。 1993年10月至1995年8月，LME铜上涨92%，同期美元指数下跌14%，促使LME铜上涨的主要因素除了美元贬值外，还有美国经济强劲增长、制造业指数上升以及住友公司囤铜等。 1995年8月至1996年6月，LME铜下跌43%，同期美元指数上升8%，造成铜下跌的主要原因除美元升值外，还有美国经济明显回落、美制造业指数持续下降、住友公司囤铜事件败露从而遭致量子基金、老虎基金等的狙击。 1996年6月至1997年6月，LME铜上涨49%，同期美元指数上涨了8%，促使铜上涨的主要因素包括美国经济增速较快、制造业指数上升、全球经济快速增长。这些因素不但抵消了美元上涨带给铜的成本压力，还推动了铜价反弹。 1997年6月至1999年5月，LME铜下跌47%，同期美元指数上涨7%，造成铜下跌的主要原因除美元升值外，还有亚洲金融危机造成亚洲国家经济大滑坡、铜需求大幅萎缩、全球铜产能大增乃至出现供过于求的局面。 1999年5月至2000年9月，LME铜上涨48%，同期美元指数上涨12%，促使铜上涨的主要因素包括亚洲经济复苏、全球经济稳步增长带动铜消费快速增长、产铜大公司关闭矿山，这些助涨因素再次抵消了美元上涨带给铜的成本压力，推动了铜价上升。 2000年9月至2001年11月，LME铜下跌34%，同期美元指数上涨1%，造成LME铜大跌的主要原因除美元升值外，还有美国经济增长放缓、制造业指数持续下滑、全球经济不振及需求疲软导致供应严重过剩等。 2002年2月至2005年1月，LME铜上涨98%，同期美元指数下跌33%，促使铜上涨的主要因素是中国需求急剧增加、全球经济稳步增长带动铜消费快速增长。但之后美元指数和铜价均上涨，这种局面直到2006年5月前后才结束，此轮铜价上涨主要是国际市场逼空国储所致，与别的因素关系都不大。 2006年8月至2008年7月，铜价高位震荡，同期美元指数下跌15%，之后美国次贷危机爆发，短短的5个月时间，铜价暴跌，但美元指数却出现上涨，此次美元指数上涨的主要原因是美国之外的美元回流美国债券市场避险，美元属被动走强。 2009年开始，铜价震荡上涨，而同期美元指数却陷入区间震荡，主要原因是：第一，美元利率处于历史最低以后，美元指数再度大幅下跌的空间被封杀；第二，欧洲主权债务危机爆发，欧元走软，也导致了美元指数走强，即使美国实行了量化宽松的货币政策也无济于事。 通过对以上10次导致LME铜价波动的主要因素分析，我们可以得出如下结论：美国及全球经济状况好坏影响铜的需求，铜生产商的增产或减产行为影响铜的供应，它们对铜价的波动起着主要作用；而影响铜成本的美元涨跌对铜价波动起着重要作用。在影响铜的供求因素变化不大、铜供求基本平衡的情况下，美元指数与LME铜价变化存在反向关系。 结论 1.造就铜价走牛的最主要因素在于经济周期性向好以及供需基本面的实质性改善，美元贬值不过是一个辅助性的因素，即便美元走势逆转，只要其他决定性因素没有改变，铜价走牛仍然是不可阻挡的。因为尽管美元汇率的变化使以美元计价的铜价对于海外消费者来说相对显得贵或便宜一些，但当铜的供给趋于极度紧缺时，市场需求是刚性的，消费者可能也就无暇顾及美元的强弱了。 2.在单边市当中，美元与铜价的相关性并不明显；在振荡行情中，美元与铜价呈现极强的负相关性。 在单边市中，铜价与美元相关性弱化，原因在于当时的供需关系以及市场投资心理是影响铜价运动的主要因素，而美元的重要性就大大降低了。即便美元出现制约当时铜价主流运行方向的作用，这种作用也不足以从根本上改变市场的供需状况，这也是为什么从长期图表上经常会发现美元汇率与铜价呈现正相关运动现象的原因。但是，需要注意的是这种反作用会部分抵消铜价的波动幅度，而当美元走势与铜价走势反向时，两者的关系对铜价会起到推波助澜的作用。 在振荡行情中，美元对铜价的重要性就会显现出来。振荡行情本身说明基本面供需关系稳定，价格缺乏单边运动的能量，市场交易行为也趋于理性。在这样的情况下，美元的走势就显得异常关键，其与铜价的负相关性也会得到高度反映。因此，美元与铜价的关系在不同的阶段应当区别对待，并且从美元对铜价的影响力度上判断行情的性质。 （注：本文刊登于《世界有色金属》杂志2012年第8期，转载等事宜请联系010-63971774） |
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