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证监会周末出台再融资新规，力度较大，动了一大批既得利益者的奶酪，影响深远，被业内评为近十年来资本市场领域最重磅的改革!下面是小编整理的2017再融资新规最新解读，欢迎大家阅读! 2017年2 月17 日，证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》(以下简称《实施细则》)部分条文进行了修订，发布了《发行监管问答—关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。2 月18 日，证监会发言人通过答记者问形式就并购重组定价等相关事项进行了解答。 新规一出，引起市场参与者的广泛关注和热议，除了研究对比新规外，也引起了对其他再融资方式的关注和研究。 一、再融资方式介绍 1、再融资方式种类 目前，国内上市公司再融资方式主要有配股、增发、可转债和优先股等方式，其中增发又分为公开增发和非公开增发两种。 配股：上市公司根据公司发展需要，依照有关法律规定和相应的程序，向原股东进一步发行 新股、筹集资金的行为。公司原股东享有配股优先权，可自由选择是否参与配股。 增发：上市的公司通过指定投资者(如大股东或机构投资者)或全部投资者额外发行股份募集资金的融资方式，发行价格一般为发行前某一阶段的平均价的某一比例。若是向大股东或合格的机构投资者发行，为非公开增发;向全部投资者开放增发，为公开增发。增发和配股大体相似，但是在发行条件和具体操作上有差异。 可转债：在一定条件下可以被转换成公司股票的债券。具有债权和期权的双重属性，其持有人可以选择持有债券到期，获取公司还本付息;也可以选择在约定的时间内转换成股票，享受股利分配或资本增值。投资界一般戏称，可转债是保证本金的股票。 优先股：是相对于普通股而言的。主要指在利润分红及剩余财产分配的权利方面，优先于普通股。在公司资产破产清算的受偿顺序方面，它是排在债权之后比普通股优先;在股利分配顺序方面较普通股优先，而且通常按事先约好的股息率发放;优先股通常在股东大会上无表决权，一般来说对公司的经营没有参与权。优先股股东不能退股，只能通过优先股的赎回条款被公司赎回。 2、再融资方式介绍 (1)配股 依据：《上市公司证券发行管理办法》、《关于做好上市公司新股发行工作的通知》 发行主要条件： ①最近3个会计年度加权平均净资产收益率不低于6%; ②不超过本次发行前股本总额的30%，如控股股东或者实际控制人全部认购，则不受此限制，但不得超过100%; ③距前次发行股需间隔一个完整会计年度; ④价格高于每股净资产而低于二级市场价格，原则上不低于二级市场价格的70%，并与主承销商协商确定; 5发行对象为公司原股东; 6认购股数没有达到拟配售数量的70%，则发行失败。 发行流程：基本同增发流程。 (2)增发 依据：《上市公司证券发行管理办法》、《关于做好上市公司新股发行工作的通知》、《上市公司非公开发行股票实施细则》、《上市公司重大资产重组管理办法》、《创业板上市公司股票发行管理暂行办法》 发行主要条件： (公开增发) ①最近3个会计年度扣除非经常损益后的净资产收益率平均不低于6%，若低于6%，则发行当年加权净资产收益率应不低于发行前一年的水平; ②公司近三年连续分红; ③距前次发行股需间隔12个月; ④发行价格应不低于公告招股意向书前20个交易日均价或前1个交易日的均价; (非公开增发，旧规) ①发行价格不低于定价基准日前20个交易日均价的90%;发行价格不低于发行期首日前20个交易均价或者前一交易日均价的90%，或不低于前一交易日均价(创业板);(俗称“一年期定增”) ②发行价格不低于董事会召开日前20个交易日均价的90%，可以定价发行;(俗称“三年期定增”) ③一年期发行对象不超过10名，三年期和创业板发行对象不超过5名; ④锁定期方面，除创业板按照不低于发行期首日前一交易日均价发行股份的无锁定期外，其他方式均锁定一年，其中大股东、实际控制人及其关联方参与认购的和三年期定增锁定期3年; ⑤重大资产重组募集配套资金的，募集资金不超过收购资产对价的100%的，由并购重组委审核;超过100%的，由发审委审核;募集配套资金用于补充流动资金的比例不超过募集配套资金的50%;并购重组方案构成借壳上市的，比例不超过30%; ⑥核准文件有效期为6个月，重大资产重组募集配套资金的核准文件有效期12个月。 发行流程： 停牌 召开董事会 复牌发布预案 召开股东大会 证监会审核 审核通过 证监会核准 股份发行(竞价或定价)、登记并上市交易 (3)可转债 依据：《上市公司证券发行管理办法》、《可转换公司债券管理办法》、《上市公司发行可转换公司债券实施办法》 发行主要条件： ①最近3 年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10%以上;属于能源、原材料、基础设施类公司可以略低，但是不得低于7%; ②可转换债券发行后，累计债券余额不超过公司净资产额的40%或公司资产总额的70%，两者取较低者; ③最近三年特别是最近一年应有现金分红; ④发行完成当年盈利水平足以支付债券利息; ⑤可转换债券的价格以公布募集说明书前30个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，上浮一定幅度; ⑥发行结束之日起6个月方可转换为公司股票 ⑦最短期限3年，最长期限5年; 发行流程： 基本同增发流程 (4)优先股 依据：《优先股试点管理办法》 发行主要条件： ①最近三个会计年度实现的年均可分配利润应当不少于优先股一年的股息; ②已发行的优先股不得超过公司普通股股份总数的百分之五十，且筹资金额不得超过发行前净资产的百分之五十; ③公开发行优先股特殊条件：普通股为上证50指数成份股;作为支付手段收购或吸收合并其他上市公司;以减少注册资本为目的回购普通股的; ④不得发行可转换优先股，特别情况除外; ⑤非公开发行优先股的票面股息率不得高于最近两个会计年度的年均加权平均净资产收益率。 发行流程：基本同增发流程 3、再融资方式比较
4、再融资发展现状——机构失衡  由于非公开发行条件宽松，定价时点选择多，发行失败风险小，逐渐成为绝大部分上市公司和保荐机构的首选再融资品种。2014 年-2016 年三年时间，定增市场募资总额接近四万亿元(3.85 万亿元)，近三年募资额占再融资的比重均在97%以上，2016年定增融资规模约1.8万亿元，即使考虑近一年来的IPO加速，占再融资比重仅10%，与此同时公增、配股、可转债明显被边缘化。  配股方面，2016 年配股仅200亿元左右;可转债方面，2015年发行可转债的上市公司只有9家，2016年共计78家上市公司发行可转债，2016年可转债发行规模约800亿元;优先股方面，2014年推出优先股试点改革，农业银行、中国银行、浦发银行、兴业银行等四家成为首批试点的银行，且于2014年年底前共成功完成1000亿元优先股的首期发行，2015年共有13家银行发行了总规模约2500亿元的优先股，2016年优先股发行仍以银行为主，融资规模约2000亿元。 二、再融资新规解读 1、新规颁布背景 (1)部分上市公司存在过度融资倾向。 如融资过度频繁、为炒作而跨界新兴行业、资金用途脱实向虚等，其实针对这些现象2016 年监管层已通过窗口指导(如对配套融资规模、补流和还贷规模的限制)或者采取实质审核(2016 年下半年来跨界新兴行业的并购项目过审率明显下降)的形式，进行了一定的规范。此次新规做进一步的细化。 (2)旧的定增定价机制选择存在较大套利空间 据统计，在全部3372家次的公司定向增发中，有3161家是确定为董事会公告日为基准的，占比高达93.7%。投资者对发行价格相比市价的折扣的过度偏重造成了资金以短期逐利为目标。不利于资源有效配置和长期资本的形成。这与监管层近年来的监管导向是一致的，2015 年10 月和2016 年2 月等监管层的多次窗口指导意见都明确指出鼓励市价发行，鼓励以发行期首日作为定价基准日，“市价审核从宽、定价审核从严”。 (3)再融资方式结构失衡，可转债、优先股等股债结合产品和公开增发方式发展缓慢。 由于非公开发行的融资门槛远低于其他再融资方式，2010年以来定增市场融资规模逐年攀升，尤其是2013 年以来加速增长，年均同比增速高达76.90%。2014 年-2016 年三年时间，定增市场募资总额接近四万亿元(3.85 万亿元)，近三年募资额占再融资的比重均在97%以上，即使考虑近一年来的IPO加速，占再融资比重仅10%，而与此同时公增、配股、可转债明显被边缘化。可见此次对再融资新规的调整，主要目的或在重构融资格局，包括再融资方式之间、首发和再融资。 2、新旧规比较 (1)定价基准日调整
定价基准日的修订是本次《实施细则》最重要的修订，由“三变一”，即根据《上市公司证券发行管理办法》及2011年《实施细则》的规定，主板、中小板上市公司非公开发行股票的发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的90%。而定价在基准日在2011年《实施细则》中有三个选项：即可以为关于本次非公开发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日，也可以为发行期的首日。在实践层面会议决议公告日具有一定的“人为操纵”性，为监管套利带来空间。本次修订砍掉了会议决议公告日的定价基准日，实质上也就是砍掉了锁价发行的安排了，直接统一为发行期的首日。 除定价基准日外，《实施细则》其他部分基本是因此而导致的用语修订，如因为没有会议决议公告日的锁价发行，故不存在确定的“认购价格”了，相关用语予以调整为“定价原则”，也不存在“调整”发行底价了。 需要注意的问题： ①定价基准日的调整是否适用重组 根据《答记者问》，重大资产重组中发行股份购买资产部分的定价继续执行《重组办法》的相关规定，即按照本次发行股份购买资产的董事会决议公告日前20个交易日、60个交易日或者120个交易日的公司股票交易均价之一定价。配套融资的定价按照新规执行。 ②定价在基准日的调整是否适用创业板 创业板再融资适用《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》，但从《监管问答》看，其发行间隔排除了创业板小额快速融资，则意味着囊括了创业板的其他再融资，另外提及“需要特别说明的是，本次再融资监管政策的调整属于制度完善，不针对具体企业，所有上市公司统一适用” 。创业板再融资后续可能也会要求适用前述发行定价基准日的统一要求。但在锁定期上，创业板上市公司应当符合下列规定：(一)发行价格不低于发行期首日前一个交易日公司股票均价的，本次发行股份自发行结束之日起可上市交易;(二)发行价格低于发行期首日前二十个交易日公司股票均价但不低于百分之九十，或者发行价格低于发行期首日前一个交易日公司股票均价但不低于百分之九十的，本次发行股份自发行结束之日起十二个月内不得上市交易;(三)上市公司控股股东、实际控制人或者其控制的关联方以及董事会引入的境内外战略投资者，以不低于董事会作出本次非公开发行股票决议公告日前二十个交易日或者前一个交易日公司股票均价的百分之九十认购的，本次发行股份自发行结束之日起三十六个月内不得上市交易。创业板后续是否适用有待进一步通过实践确定。 (2)增加融资规模限制 《再融资监管问答》规定，上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%。这个非公开发行的配比比上市公司配股的要求还高(配股要求不超过30%)。本条对类借壳项目影响巨大，意味着以非公开发行改变实际控制人的套利模式几乎不可行了。 需要注意的问题： ①拟发行股份数量的界定 在再融资项目中，募集资金用途大致分类两类：一类是用于项目本身或补充给上市公司，另一类是用于支付给交易对手(例如再融资的募集资金用途部分是用来购买某公司股权，该部分资金其实是付给该公司的股东的)，后一类其实与重组中的发行股份购买资产并无实质区别，后一类的募集资金实际用作支付交易对价了，其发股的数量也是为了支付该对价，从原理上看，不算做“拟发行股份的数量”具有一定的合理性，但从目前新规的表述来看，其并未精细排除，预测短期内“拟发行的股份数量”将采取简短的计算方法，即不区分用途，这可能会导致上市公司通过纯粹非公开的形式购买资产受到限制至少是价格上的限制。 ②在重大资产重组中的适用 根据18日的《答记者问》，“配套融资规模按现行规定执行，且需符合《发行监管问答—关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》”。 就重组中发股购买资产的部分，《答记者问》没有提及是否受发行规模的限制，但提及配套融资部分规模的限制，据此可以理解为发股购买资产部分(即发给资交易对手的部分)应不受影响，仍继续根据《重组办法》执行。 就重组中配套融资部分执行两个标准合并适用，即既要遵守前述不超过发行前总股本20%的限制，同时遵守重组规则对配套融资的要求。现行重组规则对配套融资规模的规定如下： 2016年6月证监会发布了《关于上市公司发行股份购买资产同时募集配套资金的相关问题与解答》，上市公司发行股份购买资产同时募集的部分配套资金，所配套资金比例不超过拟购买资产交易价格100%的，对于“拟购买资产交易价格”，是指本次交易中以发行股份方式购买资产的交易价格，但不包括交易对方在本次交易停牌前六个月内及停牌期间以现金增资入股标的资产部分对应的交易价格。在实践中，“购买资产交易价格”指发行股份收购资产时，以股份支付作为对价的部分，而非标的资产总价格，也即要扣除现金支付的部分。 (3)增加时间间隔限制 根据《再融资监管问答》的规定，上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月。前次募集资金包括首发、增发、配股、非公开发行股票。上市公司发行可转债、优先股和创业板小额快速融资，不适用本条规定。 本次明确为间隔18个月。具体如下： ①间隔算法 根据问答，间隔公式为：本次发行董事会决议日至前次募集资金到位日≥18个月，比传言中的12个月要长。考虑再融资在会审核期，上述融资品种，预计间隔2年才能做一次，降低了定增再融资频率。 ②特殊情况 上市公司发行可转债、优先股和创业板小额快速融资不受限制。所谓小额快速，是指《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》第三十七条规定的“创业板上市公司申请非公开发行股票时融资额不超过人民币五千万元且不超过最近一年末净资产10%，但是最近十二个月内该创业板上市公司非公开发行股票的融资总额不得超过最近一年末净资产10%，该等非公开发行股票申请由中国证监会适用简易程序审核。”的融资品种。另外，根据专业法律人士分析，既然排除了创业板的小额快速融资，也就意味着创业板的其他再融资要适用该条。 需要注意的问题： ①重大资产重组中的适用 根据18日的《答记者问》：配套融资期限间隔等还继续执行《重组办法》等相关规则的规定。结合《答记者问》，可以理解重组中发股给交易对手和配套的均不受间隔期限的影响。但以下问题仍需要通过实践确定：就间隔的两头的融资品种如何确定仍有疑问：假设两头均是再融资(则明确受到间隔限制)或均是重组中的配套(则明确不受到间隔限制)。但假设先再融资再重组配套或先重组配套再再融资是否收到间隔限制?考虑到前者的情况是上市部审理，后者是发行部审理，谨慎理解前者可能不受间隔限制，但后者可能具有不确定性。 (4)增加持有金融资产的限制 根据《再融资监管问答》的规定，上市公司申请再融资时，除金融类企业外，原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。 在《上市公司证券发行管理办法》的其他部分早有类似规定。如在公开发行证券条件中，第十条第(三)项规定：除金融类企业外，本次募集资金使用项目不得为持有交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人、委托理财等财务性投资，不得直接或间接投资于以买卖有价证券为主要业务的公司。第十三条(二)项规定：除金融类企业外，最近一期末不存在持有金额较大的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。在2014年3月《上市公司监管指引第2号——上市公司募集资金管理和使用的监管要求》进一步要求：上市公司募集资金原则上应当用于主营业务。除金融类企业外，募集资金投资项目不得为持有交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人、委托理财等财务性投资，不得直接或间接投资于以买卖有价证券为主要业务的公司。 尽管以往有类似的监管要求，但在实践中部分上市公司采取先使用自有资金进行财务性投资或投入类金融业务，然后用募集资金补充流动资金的方式，变相实现投向金融资产的目的。 本次新规不再区分是公开发行还是非公开发行，一律要求适用。当然本条在适用中仍有余地：本条要求原则上不得存在持有“金额较大、期限较长”的金融资产，那么对于数量和期限的关系是择其一就受到限制还是二者须同时满足?需要后续通过实践进一步确认监管层的具体要求。 3、新规后再融资方式比较
4、影响和意义 (1)IPO 常态化和对再融资进行规范监管的双管齐下，以期达到在满足上市公司正当合理的融资需求的前提下，优化资本市场融资结构，坚持服务实体经济导向，积极配合供给侧结构性改革，助力产业转型和经济结构调整的同时抑制壳资源炒作，引导资金“脱虚向实”; (2)再融资市场格局或有所重构，非公开发行规模将有所降温，配股、可转债、优先股等其他再融资规模将有一定提升。单个定增项目募资额将下降，但受新老划断的影响，尽管2017 年非公开发行融资规模会有所下滑，但仍将维持较高的水平; (3)定增定价市场化程度全面提高，折价率安全垫几乎消失，但竞价项目目前已几近市价发行，其折价率进一步下降空间不大，定价发行(三年期定增)项目可能会逐步退出市场; (4)未来的上市公司融资平台优势将显著下降，A 股绩优大市值再融资之路将比小市值绩差股更为顺畅，小市值绩差民企转型之路将更为艰难、壳资源炒作热度将进一步降温; (5)一级半和二级市场联动套利空间被压缩、策略需调整：无底价定增增加致保增发等套利策略被压缩;破发将更为常见，押注回补风险大;但受到融资间隔和发行规模的限制，以融资为目的标的在启动发行前，推高股价的动机将更为强烈，或有波段性套利机会。 三、投资关注点 在这次再融资新规的发布会上，证监会鼓励了可转债和优先股，并没有提及可交债，说明和大股东减持相关联的可交债也很可能是进一步政策限制的融资方式之一。那么在新的监管政策下，相关的市场参与者可以重点关注以下几个方面： 1、保底增发和三年期定增可能在2017年逐步退出市场。2016 年很多大股东私下保底加分成的项目，许多大股东对于未来发展实际并没有太多想法，随着 1 万多亿的增发解禁，必定会有不少兜底无法兑现，直接降低市场资金对于此类项目的追逐;同时，由于采取市价发行制度，锁定三年期的定增项目由于期限长、风险不可控，也会让投资者逐步失去兴趣。 2、增发标的的超额收益需要通过二级市场实现。随着新规的实施，低价参与增发套利空间越来越小，增发盈利逻辑将发生很大变化。随着系统性风险逐步释放，逐步过渡到自下而上选择价值个股的时代，倒逼市场参与者提前深度调研，除了参与定增外，增发前和解禁两个月后都会有一波行情，两种方式互为补充。 3、可转债可能会逐步被监管层重视，优先股短期可能无法大规模推行。可转债需要考虑债券价值、看涨期权、回购条款等因素，调研和认清公司价值，毕竟大多数看中的是转股权的价值，市场投资者还有参与的积极性;优先股在目前的市场大规模推行难度比较大，除了那些银行、央企等大盘蓝筹股，目前中小创大比例现金分红可能性比较低，更无从谈优先股和普通股相比分红在税率折扣上的优惠。 4、定增仍会是主流，参与模式需要创新。虽然新规对定增业务有诸多限制，但相比仍是门槛最低的再融资方式，只是未来会降低频率，仍会成为再融资的首选方式。市场参与者需要考虑创新参与模式，如并购重组老股部分依然按照旧规则，在并购前退出一部分老股东，引入一部分新股东，变相低价参与三年期定增，仍可实现较好的收益。因此，对参与模式进行合法合规的创新，在定增市场仍可实现好的收益 |
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