从港股做空事件看AH投资体系的区别

随着港股通的开通以及国际资金流入新兴市场，港股从16年上半年起步进入了慢牛行情，16年6月底至17年6月底恒生指数累计涨幅达到23.7%，大幅跑赢包括A股和美股在内的全球主要市场，恒生指数估值也从16年初的历史最低之一的不到10倍，上升到目前历史均值水平附近的12.4倍。

伴随港股的上涨，国际资本市场普遍存在的做空者也开始逐步将视线移到了港股，无论是对蓝筹公司的公开看空，还是对中小市值企业的造假指控，均在二季度频繁发生。从结果上看，对几家蓝筹企业的做空并不算成功，特别是考虑到做空的成本和资源投入，股价从最高点仅回撤十几个点，离做空者目标价相距甚远，比如某电子元器件企业和某家居企业，最新对环保板块的公开做空报告更是基本没有引起股价下跌；但对中小市值企业的造假指控普遍效果较好，有些公司股价跌至腰斩以下。

笔者在公募基金从事港股投资研究近8年，经历做空事件数不胜数。个人认为，做空事件需要理性看待，做空是国际资本市场非常普遍而常见的一种投资方法，事实上国际对冲基金中最主流的正是股票多空策略。

做空的正常流程也是基于不看好某只股票的观点，通过券商寻找融券机会，借到股票后抛出，期待股票下跌之后，再以低价将股票购回，归还给融券机构。

流程中有两点值得注意，首先空头卖空不像多头卖出，空头是必须将股票购回的；其次在融券卖出到购回的过程中，空头是需要支付融券成本的，融券年化成本对于流动性特别好的蓝筹公司一般小于5%，但对于中小型特别是机构持仓较少的公司，融券年化成本经常大于10%，甚至超过30%。正是这两点决定了做空机构压力是远大于普通的多头投资者的，遇到做空事件，笔者认为正确的操作应该是详细研究被做空公司本身，判断做空的理由是否成立，如果理由牵强附会，反而可能是加仓的好时机，毕竟要用好价格买到好企业的机会是不多的；如果做空的理由确凿，比如公司运营或财务确实有重大未披露事项，笔者认为应该果断止损卖出并将此公司和管理层列入禁投库。

对于新进入港股的港股通投资者，笔者观察到普遍存在对做空事件的陌生和由此引发的恐惧感，略有风吹草动，在尚未研究清楚做空机构观点，甚至做空机构报告还未发布时，就迅速选择卖出，从短期交易层面或许存在一定合理性，但从长期价值投资上看，这样做是摧毁价值的。

同时，这种恐惧感正好被做空机构所利用，以至于最近出现恐吓性的做空事件，比如先宣称要做空但不公开做空报告和理由，引发大跌之后再推出一些让人摸不着头脑的做空理由，或许大跌之后公布之前，做空机构已经落袋为安。

从另一个角度看，做空事件在港股频发，也因为港股本身市场结构和A股就大相径庭。

A股主板上市公司，基本都有成交量也有参与并获取投资利润的可行性，但港股主板1700余只股票，大约只有1/4是长期有活跃交易、研究覆盖和机构投资，另外1/4是偶尔有成交量但机构参与极不活跃的，剩下1/2以上的公司每日成交金额可以低至几万港币，没有机构投资也没有研究覆盖，笔者以为这类港股按照国内的体系看，可以视为新三板，而不是国内的主板公司。这些不活跃的港股在公司治理和股价表现上，也是问题频发。国内投资者所看到的各种港股乱象，比如部分做空事件，老千股，股价单日暴跌50%甚至90%以上，大股东低价配股/缩股并股侵害小股东利益等等，也基本是出现在这些公司中，但事实上这些乱象和港股通标的关联度是极低的，港股通机制已经将绝大部分此类公司屏蔽在港股通列表之外。

针对希望参与港股的散户，笔者认为回避做空威胁和其他风险有两个较为实用的办法。第一，如果是散户自己参与港股通投资，选择自己听过甚至熟悉的公司是回避这些风险的好办法，如果一个公司是大家熟知的，甚至频繁使用其产品和服务，那一般都没有上述风险，比如咱们使用的银行、保险、电信运营商、微信和电商等服务对应的企业；第二，如果时间有限散户选择通过投资产品进行港股投资，选择投资港股时间较长的国内大型机构发行的投资产品，让专业的人做细分领域的投资，也是一个较好的办法。

（作者系广发全球精选股票基金基金经理余昊）（CIS）