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这是本号运作2年以来，第126篇原创文章，每周更新，不见不散
本文是《危言》系列第二篇， 所谓《危言》，取危言耸听之意，就是怎么吓唬人，怎么写！如有巧合，概不负责，矫枉必须过正，危言必须耸听。写一些四平八稳的文字，不如不写。
香港回归二十年了，十年一次的金融危机也许已经在路上了，让我们来记录一下危机前的种种迹象，各种可能的路径，看看这次是重蹈覆辙，还是打破魔咒？
上次讲了货币大放水后的急刹车，这周讲一下社会融资增速的断崖式下滑。其实是一枚硬币的两面，社融在2015年下半年和2016年上半年，也经历大跃进，而现在断崖式下滑。
前方急转弯，请系好安全带吧，老司机们。
社融这个数据的编制方法，已经过时了，严重失真，掩盖了危险。
变成了哈哈镜，去年的时候，是严重低估实际社融增速，而现在是明显高估。
首先是地方政府债替换的影响，这个大家都已经了解，你给地方政府放100亿的贷款，是计入社融的，但是发了地方政府债，把这个贷款替换掉，就不计入社融。
所以说置换的地方政府债越多，就会压低社融增速。
2016年前5个月，地方债发行2.4万亿，今年同期地方债发行1.4万亿。这就差了1万亿了（简化起见，没有考虑置换的占比）。
今年前5个月，社融环比增加9.2万亿，去年同期是8.1万亿，看着是同比多增了1万亿。但实际上地方债的置换节奏不同，就能抵消掉这个同比多增。
更要命的因素是基金子公司等表外融资的明显收缩。
银行直接给企业放贷是计入社融的，但是银行买基金子公司产品，产品给企业融资是不计入社融的。这个口径就会有很大的偏差。
由于净资本的要求，基金子公司的规模，从去年四季度一路下滑，在2017年一季度末第一次跌回了10万亿以内，现在肯定更少。
你看到2016年上半年的社融可能是少算了2万亿，而今年是多算了1万亿。一来一去差远了。
这个的下滑，可以在银行的报表里得到验证。银行的这类投资会被放在“股权及其他投资”，这个同比增速大幅下滑。
实际上已经下滑至有数据以来的最低值。
单从绝对值来看，5月份看着还有19%的增长，似乎不低，但其中的翘尾因素就有18%了。如果这种情况保持下去，这个增速会很快降低至个位数。
上个月央行就是用这个指标，来说明金融去杠杆取得成效的，但副产品也代表了融资的收缩。
我们在分析这个问题的时候，会试图用多个数据维度来互相验证。有些数据可能在口径上并不完美，就像“其他投资”这个科目，和“有关部门”一样神秘，没法剖开了说。
但我们相信当多个指标，可以互相验证时，结论成立的概率就会挺大。
地方政府和非银金融机构的信贷增速，也出现了断崖式下滑。在经历一轮猛烈的去杠杆，有何后果，难以预料。
对于实体企业来说，表面的融资增速维持相对稳定，在10%左右。
但我们却看到奇怪的现象，今年以来实体企业的活期存款竟然在减少。
这显示实体企业实际的融资情况可能已经明显恶化，他们在消耗自己的货币资金。 （这里用的是存款金融机构信贷收支表中的数据）
为什么这么说？
活期存款怎么增加？最直接也最快的方式是融资。
想象一种最简单的模式，一家银行和两家企业，银行给企业A融资，那么企业的活期存款就增加100亿，如果A拿这100亿买了B企业的产品，银行体系的活期存款并没有减少。
B企业拿了其中80亿，还了贷款，那么企业的活期存款，就只增加了20亿。B企业也会给员工发工资，比如说15个亿，这样活期存款就只增加了5个亿，这可能就是B企业的利润了，再缴点税啥的。
当然企业B，如果拿钱，做了定期存款和理财，活期也会减少，但这个短期变化也不大。
实际上，不考虑结构上的变化，非金融企业活期存款每年小幅增长是比较合理的，在正常的年份，确实是如此。
融资速度和赚钱速度，应略超过货币的消耗速度。
2015年下半年和2016年，却发生了很大的变化。
2015年下半年，活期存款增加了3万亿，2016年，又增加了4万亿。也推动了当时M1增速的暴涨。
这背后并不神秘，是融资的大幅扩张，各种明的暗的，大幅超过了货币的消耗速度。09年搞四万亿的时候，也是如此。
现在正好是个逆过程，实体融资的速度跟不上消耗速度，企业在吃老本了。
债券市场里，实体企业早就不融资，今年在净还钱。我们过去认为，这只是债券市场的特例，是因为贷款的替代作用，现在看来，可能整个融资都在收缩。
最近看完了刘鹤主编的《两次危机的比较》这本书，因为是老大让写的，财经小组，人民银行，银监会等，着实是卖了把力气，笔者里还意外看到了我同学，也代表了国内对危机研究的官方最高水平了。
单从学术上看，这些政府机构，监管部门其实对危机的发生有相当深刻的认识，但实际做起来就不是这么回事了。我后面的《危言》系列会讲到，里面写的很多东西跟随后几年的发展都很相似。
研究的再清楚，也一样重蹈覆辙，着实无奈。
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来自： yh18 > 《2017经济政策导向》
