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本周，王健林将万达文旅项目卖给孙宏斌，留下一句话，融创将在两年内成为行业前两名。这是孙氏登顶的法则——不要错过危机带来的机会。也是复杂世界的简单法则，超级成长需要超级决策。 超越世界500强恒大、万科和碧桂园，并非易事。除了超级决策，还需要超级成长之道。 《哈佛商业评论》认为，成为王者需要三大法则： 1.品质先于价格：追求产品的差异化，而不是降低价格与对手竞争。 2.收入先于成本：公司的重心是增加收入额，而不是削减成本。 3.没有其他法则：所有必要的改变都必须遵守法则1和2。 我们继续昨天的解密之旅，对恒大、万科和碧桂园的业绩和效率进行解读。  3 毛利润之谜 很多人习惯性认为，万科的毛利率要高过恒大。恒大做民生地产，万科客群是城市中产，销售均价上恒大吃亏，所以万科的毛利率就高。 这句话只说对了一半。近年来，万科的销售均价稳定在1万元/平米以上，恒大和碧桂园的销售均价则在6000—8000元/平米之间。在不考虑土地增值税的情况下，恒大近年来毛利率一直稳定在28%以上，万科在24%左右，碧桂园近年回落至21%。  ▲恒大、万科、碧桂园的毛利水平 更让很多人大跌眼镜的是，在万科的销售均价远超恒大和碧桂园的情况下，从2011年到2014年间，万科的毛利率一直比恒大和碧桂园低出一大截。以2015年为转折点，碧桂园和万科的毛利继续下降，恒大一骑绝尘。  ▲恒大、万科、碧桂园毛利率分拆明细 进一步比较。2016年，碧桂园的毛利增长0.9个百分点，万科也是近5年来首次回升，比上一年提升0.06年百分点。只有恒大一直维持高位。 很多基金经理和分析师都不理解，为什么恒大和碧桂园的毛利率会比万科高?其中的秘密又在哪里? 争议一 一二线打过不三四线? 万科很早就布局核心城市，恒大和碧桂园也只是近年才猛攻核心城市。所以，我们把三家公司毛利率的时间轴拉长找原因。 2015年，万科的结算毛利率是35%，甩下恒大和碧桂园几条街。转折点发生在2011年，从这一年，万科的毛利率持续走低。2013年，万科的毛利率低至25.6%，首次低于恒大和碧桂园。这种下跌趋势一直到去年才止跌回升，虽然高于碧桂园，但依旧低于恒大。  ▲恒大、万科、碧桂园毛利变化 请大家千万不要得出错误结论：三四线城市的盈利能力强于一二线。否则，你就不会明白恒大和碧桂园为何后来坚决挺进核心城市。 打开资产负债表的成本科目，我们很容易得出结论：拿地成本决定盈利水平。一二线城市房子贵，但地价也贵，后者无情挤压了万科的利润空间。恒大拿地以并购为主，二手地便宜。反观万科，更多是招拍挂拿地，地价自然就高。  ▲恒大、万科、碧桂园销售均价 还有，恒大和碧桂园坚持大盘开发模式，万科则是小盘开发，拿地结构不同。大盘开发越往后，利润越厚。 争议二 凭什么恒大毛利高过碧桂园 拿地策略、采购模式、集权化管理，等等，恒大和碧桂园都有很多相似处，但为什么恒大的毛利率又高过碧桂园? 答案非常简单：恒大拿地更便宜。我们可以从土地增值税率得到这个结论。恒大最近三年的土地增值税款分别是57.2亿、72.7亿和88.2亿，碧桂园只有16.5亿、11.1亿和31.2亿。更高的增值税对应的是更低的土地成本。这也是大盘开发模式，前期大盘拿地，锁定后期开发成本，负面效果是支付多一点土地增值税。 如何降低土地增值税负，只能在盈利目标内，实施高周转，才能获得更高利润。 再来看万科，一直以高周转闻名江湖，但单盘体量却是三家中最小，比较之下，就吃亏很多。 争议三 管理模式PK建安成本 恒大在三四线城市的建安成本约在2800元/平方米，一二线城市不超过4000元/平方米。反观万科，一线城市的建安成本在4000—5000元/平方米。 建安成本直接影响企业的毛利率水平。为什么万科的建安成本始终降不下来?答案来自管控体系。 恒大的开发建设流程一般是由于各个大区公司进行统一招标在发包给各个项目公司，在采购上推行的是集团化模式采购，因而公司的采购成本较市场价格具有非常明显优势，在项目规划设计方面，公司推行的标准化战略，根据不同的情况有不同的预案。 万科则不同，采用三级管理架构，给予区域和项目公司高度的自治权利，开发建设和材料采购由各区域公司进行招标，在项目的规划设计上也是采用单独招标的模式。 万科属于“规模不经济”，权力下放，没有真正做到规模采购。反观恒大，集团统一采购，规模且经济。 4 规模真相 如果说盈利质量是企业的内涵，规模则是颜值。但是，很多人看房企颜值，也仅仅关注销售规模。其实，这不科学。要看三点：结算规模、结算均价和业绩稳定性。 恰恰是恒大、万科和碧桂园做到了这三点，才真正称得上规模之王。 行业报喜鸟克而瑞特别喜欢发布销售额榜单。每一次销售榜单发布，就是宣告房企的业绩释放尺度。这实际上是连锁反应，先是销售增长，然后是竣工规模增长，最后是预售结转增长。行话讲，“以销定产”就是这个意思。 2016年，碧桂园、万科、恒大分别实现营业收入1530.9 亿、2404.8 亿、2114.4 亿，分别同比增长35.2%、23.0%、58.8%。背后则是碧桂园、万科、恒大分别实现竣工面积2514.1万平米、2237.2 万平米、2963.0 万平米，分别同比增长15.1%、17.2%和29.4%。属于同步状态。  ▲恒大、万科、碧桂园营收增速 但是，恒大的结转还是超出了预期，在实现1315亿的销售规模下，结转规模达到2114.4亿。很多业内朋友特别不理解。表面上看，恒大实行清尾行动，促销了部分尾盘现房。实际上，这里面隐藏着一个天大的秘密——当年销售当年交楼。  ▲恒大、万科、碧桂园竣工面积 还有一个特别重要的原因，恒大在2016年并购频频，拿到的不仅仅是二手地，还有很多是在售项目。并购完成，售楼工作随即启动，并创造“当年并购·当年销售·当年交付”的业界神话。 再来看结算均价。万科很早就布局全国重点城市，所以万科的结算均价最高。恒大则是均价提升幅度最快，2016年接近8000元/平方米。值得注意的是，碧桂园的结算均价在2014年创下高点后，持续下跌，2016年低至6191元/平方米，其中原因值得探讨。  ▲恒大、万科、碧桂园结算面积 当我们讨论结算规模和结算均价的时候，更要看重结算的稳定性。特别是涉及上市公司市值管理，成长性当然很重要，但稳定性更重要。如果业绩过山车，股价自然也会过山车。 业绩的稳定系数用一个公式来测算：当年的预售账款/当年营业收入，这是房企业绩的先行财务指标，业绩稳定系数越大，该房企第二年的业绩就更有保障。 数据显示，恒大、万科和碧桂园的业绩稳定系数均在1.0左右或稍微向上，比较稳定。 5 超级效率之谜 超级成长背后，必然有超级效率，我们接着再来比较恒大、万科和碧桂园的运营效率。 具体到房地产行业，我们更看重单盘销售贡献能力。 我们来看2016年三家的单盘销售数据：恒大单盘贡献销售6.4亿，万科6.0亿，碧桂园4.2亿。我们再一步分摊成本后发现，碧桂园单盘费用控制很好，但单盘贡献规模比恒大和万科都低。按照投入产出比测算，恒大优于万科，万科优于碧桂园。  ▲恒大、万科、碧桂园单盘产生规模 运营效率的背后，是激励机制。 万科是事业合伙人和跟投机制，短期跟投，中期股权激励和薪酬激励，长期是事业合伙人制度。 来看一组数据：万科的跟投项目较非跟投项目开盘认购率增长4%，开盘周期缩短近5个月，首次开盘毛利率增长6%，同时营销费率大幅下降。 碧桂园也是跟投机制。有一个比较，实施跟投机制后，项目现金流回正的周期由此前的10 到12 个月优化至8.4 个月，自有资金收益率由30%提升至78%。 恒大更加直接，多发工资和奖金。2016财报显示三家公司的人均薪酬，恒大15.9万，万科13.5万，碧桂园11.2万。 到底哪一种好，没有定论，但可以具体分析。  ▲万科、碧桂园跟投机制比较 跟投制度是以项目盈利水平为目标进行考核，跟利润分配的时间节点往往是项目盈利或者现金回流的时间关键节点，这就导致在跟投制度下团队对项目的定位和投资目标存在偏差，容易过于注重短期利益，且在项目的选择上更偏向于“小快灵”的项目。 碧桂园的跟投模式以现金流回正为时间节点，容易引发投资团队激进拿地的风险。 万科的跟投模式以收益率达标为分配节点，这会导致团队在项目的选择上偏于保守，对部分有战略意义而短期盈利较低，现金回流速度较慢的项目，跟投机制并不一定适用。 恒大大盘模式和机制，更偏向传统的高奖励分配。 如果是民营企业，有更好的灵活性，地产大哥更倾向恒大的“售楼处发奖金”模式。 做了上面功课，就能成功登顶世界500强?答案是否定的，请继续收看下篇——杠杆篇（待续） 备注：本文知识产权归中信建投及陈慎所有，地产大哥独家解读。 延深阅读: |
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