财务指标 | 帮伍网

发布于2017年2月12日

简单的10年DCF估值模型

折现现金流模型（DCF，Discount Cash Flow），是最严谨的对企业和股票估值的方法，DCF 估值法与 DDM 的本质区别是，DCF 估值法用自由现金流替代股利。其中的现金流量可以采用股利现金流量（FCFE，Free cash flow for the equity）——公司在经营过程中产生，在满足了再投资需求之后剩余的、不影响公司持续发展前提下的可供“股东”分配的现金；也可以采用公司自由现金流量(FCFF,Free cash flow for the firm)——公司在经营过程中产生，在满足了再投资需求之后剩余的、不影响公司持续发展前提下的可供“企业资本供应者和各种利益要求人（股东、债权人）”分配的现金。换句话说，自由现金流也就是一家公司可以提取的现金。

现金流折现估值模型 DCF(Discounted cash flow)属于绝对估值法。具体做法是：假设企业会快速成长若干年，然后平稳成长若干年（也有人算成永续成长），把未来所有赚的自由现金流（通常要预测 15-30年，应该是企业的寿命吧），用折现率（WACC）折合成现在的价值。这样，股票目前的价值就出来了。

所以自由现金流折现法，由两部分构成，也就是估值=自由现金流折现+永续年金折现估值。下面提供一种计算估值的简单方法：

①预测下一个 10 年的自由现金流（FCF），把这些未来自由现金流折现成现值。
→折现 FCF=那一年的 FCF/(1+r)^n。（r=折现率，n=被折现的年份数）
②计算永续年金价值，并把它折现成现值。
→永续年金价值=[FCF10*(1+g)]/(r-g)。fcf10 的意思是指第 10 年这一年的自由现金流数额。
→把永续年金价值进行折现=永续年金价值/(1+r)^10
③10 年折现现金流之和加上永续年金折现现金价值来计算全部所有者权益价值。
→所有者权益价值合计=10 年折现现金流之和+永续年金折现
④每股价值=所有者权益价值合计/股份数

发布于2017年1月14日

一种简单的公司分析法——杜邦分析

无论你是打工族、创业家或者是投资者，分析公司都是一项重要的技能。无论择业、就业、创业、还是投资，分析公司是一项必备的技能。这项技能能够显著提升个人财富积累速度、避免弯路、降低损失，提早进入财富的快车道。

股神巴菲特曾经这样描述过各种股票指标和财务指标，说如果让他老人家只选一个重要的指标，那么这个指标就是ROE（净资产收益率）。而从20世纪20年代流行至今的杜邦分析（Du Pont Analysis）法就是以净资产收益率（ROE）为核心的分析方法。

杜邦分析实际上关注的是公司的利润来源于何处。巴菲特老人家已经说过了，ROE是最最重要的投资指标。理论上ROE这个指标值越高，说明投资带来的收益越高，也就是说给我们股东投资收益就越高。巴菲特老人家的合伙人查理·芒格曾经说过：如果一家企业40年来的盈利一直是它资本的6%，那在长期持有40年后，你的年均收益率不会和6%有什么区别——即便你当初买的时候检的便宜货。

ROE如此重要，重要到很多人都在误用它。使用ROE这个指标时，不应该仅仅看这个指标的数值高，还是数值低，而应该去思考这个值为什么高？这个值为什么低？这种思考的套路，就是杜邦分析法。还记得以前说过的，贫富是思考方式决定的。

首先，我们来看一下ROE的计算方法

ROE=净利润÷净资产

总资产收益率=销售净利率×总资产周转率

销售净利率=净利润÷营收

总资产周转率=营收÷总资产

所以，ROE=总资产收益率×权益乘数

也就是说，净资产收益率，可以表示为下面的形式：

上图中，我们用三种颜色标清楚。红的是原本的公式，蓝色是可以约去的。绿色的是财务分析中的比率。简单来说，ROE取决于三个核心因素，一是销售净利率，二是总资产周转率，三是财务杠杆，也就是我们常说的暴利、周转速度、财务杠杆，用通俗的说法就是赚得多、赚得快、借钱赚钱。即：

我们使用杜邦分析要做的是，分清楚净资产收益率到底是来源于产品高利润率，还是周转速度，还是高负债率。

拿盈利能力（净利率）举个简单的例子，卖古玩字画的，号称三年不开张，开张吃三年，这就是说产品的销售净利率很高，也就是暴利、赚得多。国内上市公司中，最典型的是茅台，销售净利率可高达50%，也就是说每100块钱的营业收入，就可以得到50块钱的利润，典型的开门吃三年、暴利赚得多。

再说运营能力（总资产周转率），与茅台对应的就是国美、苏宁这样的零售商了，销售净利率很低，但是总资产周转率却很高，也就是我们常说的薄利多销，赚钱全靠赚得快。

最后就是风险能力（资产负债率和权益乘数），有些企业本身的资产收益率不高，但是由于所加的财务杠杆很大，所以最终的净资产收益率也显得不错。比如银行业，比如银行吸收储户的存款是对储户的负债，相当于借储户的钱，银行是拿借来的钱放贷赚钱。这里举华夏幸福的例子，总资产收益率（ROA）只有2%，ROE却高达20%，全是杠杆翘起来的。千万别小看这种能力，欠钱的是老爷，借钱的是孙子，能动用财务杠杆也是一种本事。也就是赚钱全靠借钱融资。

通过杜邦分析，我们可以从根本上了解，企业的盈利来源。通常来看，在同等ROE的情况下。最有投资价值的当是高销售净利率的公司，这种公司有着丰厚的利润，很高的毛利率，赚钱相对轻松。为什么赚钱轻松？因为高毛利率意味着定价权，意味着竞争优势非常明显，行业上所有相当的垄断地位和护城河。

具体来说，我们拿到一个ROE指标该怎么做呢？

第一步，看看该公司所处的是哪个行业？以及该行业的行业属性？和行业现状？

第二步，知道所处的哪个行业以后要知道该行业ROE的结构？并讨论公司属于哪种盈利模式。比如沃尔玛、国美、苏宁是靠运营能力（资产周转率）来提高ROE，而银行业是因为有足够大的杠杆（权益乘数），茅台又是因为有强大的产品或品牌盈利能力（净利率）

第三步，了解了行业的ROE结构以后，要看未来ROE有没有机会提高，提高的空间有多大？

我们拿长安汽车做一个例子。

第一步，汽车行业属于周期性行业。行业呈周期性增长的趋势。

第二步，由于汽车行业竞争明显，长安汽车的净利率和茅台比不算太高，但周转率比较高，也就是不是很贵，但卖得比较快。负债不算太高，即风险杠杆也不高。所以，如果长安汽车出现了卖得慢的情况，会严重影响长安汽车的赢利。

第三步，目前长安汽车的ROE处于比较高的位置，未来随着新能源、自动驾驶汽车的普及，会有一定提升空间，但会比较有限。

这就是使用杜邦分析分析公司的方法，如果你并不拥有股票投资，也可以试着用这个方法去分析一下自己工作的公司，说不定会有意外惊喜。总结一下，杜邦分析就是去发掘企业赢利的秘密。通过净利率、总资产周转率和权益系数来评估企业的赢利能力、运营能力和风险能力。我们使用杜邦分析可以分为三步：1. 了解公司的行业、行业属性、行业现状。2. 通过行业的ROE结构，分析公司的盈利模式。3. 分析ROE有没有机会提升，提升空间有多大。试一下吧？

发布于2017年1月6日

投资稳赚的秘密

投资，其实就像是买白菜，追求的是物美价廉，追求的是优质低价。

这种买白菜的理念，其实就是乔尔·格林布拉特（Joel Greenblatt）的投资理念。

自1985年成立以来至2005年，乔尔·格林布拉特（Joel Greenblatt）创立的哥谭资本 Gotham Capital创造出了从700万美元到8.3亿美元，年均40％回报率的投资奇迹。而这一投资记录，是在几乎不动用杠杆的情况下创造的。经历了2008年金融危机之后，哥谭资本的资产管理规模依然维持在9亿美元的水平，年化收益率依然高达30％。

2005年，格林布拉特（Greenblatt）将自己长达20年的投资经验浓缩成一本仅有150页的小书——《股市稳赚》（The Little Book That Beats The Market） 。接着，2008年全球金融危机之后，格林布拉特（Greenblatt）于2010年又出版了《股市稳赚（升级版）》（The Little Book That Still Beats The Market），他创造的这一投资方法因此广为流传，并被称为“神奇公式”。

“便宜价格买好业务是神奇公式的核心理念。神奇公式能够帮助不懂估值的投资人战胜大盘，而对于精通估值的投资人，神奇公式则能给他们提供一个起点，他们的估值能力还能给神奇公式加分。”格林布拉特（Greenblatt）如此评价他自己发明的神奇公式，认为神奇公式是戈坦资本投资流程的简化版。

在《股市稳赚》一书中，格林布拉特详细介绍了神奇公式的应用方法。其具体操作流程可以简化成两部分：

1. 寻找好的业务模式；
2. 寻找便宜的投资目标。

好的业务模式是指有形资本回报率高的公司；便宜的投资目标则是指息税前盈余/企业价值（EBIT/ EV）高的公司。然后，神奇公式分别按照有形资本回报率、息税前盈余/企业价值高低，对在美国主要的证券交易所交易的3500家大公司（剔除了若干金融股与公用事业股）进行排名，排名结果从1到3500。最后，将每家公司的两个排名结果相加。数值较小的股票，即是神奇公式选择的最好投资标的。

经过历史数据回测，1988年至2004年这17年间，神奇公式在美国股市中的年复合回报率为30.8％，而同期标普500指数的年复合回报率仅为12.4％。

神奇公式用于挑选投资目标的模式，其核心是：低价买入并持有一段时间优秀公司的股票。因为从本质上说，买股票就是买公司， 和买其他东西一样，要的是物美价廉。而神奇公式的两个指标：投资回报率和收益率就是来衡量“物美”和“价廉”的指标。

神奇公式最关键的就是比较，就是排名。具体操作：

1. 分别对所有的股票（剔除了金融股和公用事业股）进行排名。
2. 然后同一个股票的投资回报率名次加收益率的名次，得出一个新的名次，排序后即为神奇公式策略最后的排名。
3. 始终买入综合排名最靠前的30只股票即可。

格林布拉特（Greenblatt）认为，投资者可以每隔2~3个月，根据神奇公式的最新结果，购入排名最好的5至7只股票，从而在9~10个月后，构建起一个包括25~30只股票的投资组合。每只股票持有一年后就可以卖出，在神奇公式的最新结果中选择新股取而代之。

其实，就是将优质的投资目标排名，将低价的投资目标排名，选择综合排名最好的投资。为什么是排名？这真的就像选白菜，不怕不识货，就怕货比货。只要肯比较，在万千投资目标中，随时都可以通过比较、排名找到最好最便宜的投资，就像永远都能从菜市场的所有白菜摊中找出最好的一棵白菜一样。

投资回报率，《股市稳赚》书中没有用净资产回报率（ROE）或者总资产回报率（ROA）,而使用了有形资本回报率ROTC=EBIT/（净流动资本+净固定资产），EBIT是指息税前收益，剔除了公司负债水平和税率的影响。收益率没有用市盈率（PE）或市净率（PB），而是用了EBIT/EV，EV=企业价值=股本市值+净有息债务。

在原版英文书（The Little Book That Beats The Market）中的表达是：

Return on Capital = EBIT / (Net Working Capital + Net Fixed Assets)

Earings Yield = EBIT / Enterprise Value ( EV = market value of equity + net interest-bearing debt )

中文书翻译为：

回报率 = 息税前利润 /（净流动资本 + 净固定资产）

收益率 = 息税前利润 / 企业价值 ( 企业价值=股本市值+净有息债务 )

在中国，结合原版公式和国内学术派的调整版思路，并基于以下理由：

1. 市场作为一个系统来说具有复杂性、适应性、自组织的特征，对此宁要模糊的正确，不要精确的错误；
2. 在中国，不是所有高速公路、矿山类等上市公司的高速公路使用权、矿山使用权等以“无形资产”来计价。“无形资产”很难以现金衡量其实际价值，对此，剔除无形资产占比高的公司；
3. 对于大部分上市公司的超额现金是以理财形式计入其他流动资产中，同时又难以抓取公司会计明细数据。

综上，在中国的市场，最终选定的公式如下：

回报率 = EBIT /（ 净运营资本 + 净固定资产 ）

收益率 = EBIT / 企业价值 = EBIT /（ 总市值 + 带息债务 ）

其中:

EBIT（反推法） = 税前利润 + 利息费用

更为神奇的是，神奇公式不仅能自身选出最好的股票，而且还能作为最初选的条件，和其它一系列分析方法或指标综合使用，通常会产生更好的效果。其方法，就是先使用神奇公式的神奇排名作为初选，再在结果中进行进一步地选择。能够产生更好的效果。

总结，不怕不识货，就怕货比货的买白菜的民间智慧，也能够适用于一切投资。静心尝试，耐心分析，时间的玫瑰终将绽放。

附上：

• 京东《股市稳赚（升级版）》（The Little Book That Still Beats the Market）的购买链接

发布于2017年1月4日

净资产收益率ROE

净资产收益率，英文全称“Rate of Return on Common Stockholders’ Equity”，简称“ROE”。是企业净利润与净资产的比值。

净资产收益率=净利润/净资产

净资产收益率是净利润与平均股东权益的百分比，是公司税后利润除以净资产得到的百分比率。

净资产收益率用百分比表示，其数值大小代表企业赢利能力的大小。该指标反应股东们的权益的收益水平，用于衡量公司们运用自有资本的效率。该指标体现了自有资本获得净收益的能力。指标值越高，代表投资带来的收益越高。净资产收益率，是衡量股东资金使用效率的重要财务指标。

例如，你开个煎饼摊，总共花费10万元。一年的时间，缴税后赚了2万元。这个煎饼摊的ROE就是20%。若之前存在负债，应从净利润中扣除后再进行计算。

一般来说，负债增加，会导致净资产收益率的上升。借入过多的资金，会增大企业的财务风险。投资时一定要把持适当。

不少股民会以此作为自己挑选股票的重要依据，却忽略了行业差别，企业成长阶段等重要因素。行业差别，是不同行业本身的性质决定的。如互联网行业的ROE一直甩传统行业几条街。成长阶段是指一般公司都会经历四个时期，初创期、成长期、成熟期和哀落期。其中，成熟期是公司ROE最高的时候。但步入此阶段，也意味着ROE持续高增长概率会减小，企业未来计划将影响未来发展。因此，ROE高，不一定是最好的投资对象。但是，ROE低，也不代表没有投资价值，兴许是在憋大招呢。ROE仅反映企业现在及以前的赢利能力，不可作为预判企业未来趋势的主要依据。要想全面衡量企业状况，还需要结合企业综合状况及各类财务指标进行全面考虑。