王国刚：不良资产的成因和处置机制

王国刚

中国社会科学院学部委员

博士生导师 经济学教授

金融研究所所长

主持人

2016年全球进入政治经济多重风险叠加爆发期，英国脱欧、美国大选、恐怖袭击、南海对峙、汇率动荡、复苏乏力，各种结构风险凸显，政经决策面临考验。随着新兴国家和发达国家的分化显现，全球经济增长动力看似匮乏，新平庸和新困惑成为全球性的发展问题，然新平衡正成为新需要，当实体经济表现不佳，人们迫切期待以金融促进整体经济良性发展。

今天，我们有幸邀请到了中国社会科学院金融研究所所长王国刚先生莅临本次论坛，下面有请他为本次论坛做主题演讲。

秦丽萍

联盟秘书长

北京中投律所主任

不良资产的成因和处置机制

王国刚

首先感谢大会的会务组邀请我来做这样一个交流。这个高峰论坛的议题很重要，讨论的是不良资产的处置问题。讲起不良资产，大家都不陌生。对于金融业界而言，记忆犹新的是1999年之后的不良资产处置。当时有一个大规模不良资产的处置时期，从工、农、中、建和国家开发银行剥离出1.3万亿元的不良资产，随即启动了一系列的处置工作。

现在我们到了一个新的关口。这个新的关口，对于我们来说，面对着的是未来，解决的是现实，但是，这现实是由历史延伸过来的，所以，需要把历史的过程简要地看看。大家都知道，今年是“十三五”规划的第一年，这个开局之年对于整个“十三五”规划的实现至关重要。

我们看到，中国的GDP增长率走势从高位逐步地走向了中高位，进入了相对平稳状态。对于这样的状态，各人有着不同认识。从不良资产角度看，海内外一些人认为，GDP增长率的下降将引致不良资产的大量涌现。如果从中国的信贷资产质量看，在2012年以后，随着中国经济步入中高位区间，中国银行信贷资产中的不良资产部分或者不良贷款部分逐步上升。从2012年的不足1%逐步上升到2016年第二季度1.75%，时间已经走过了15个季度。一些金融研究专家把这样一些不良资产上升与GDP增长率从高位走向中高位想联系，进行解释。但是，我们的理解与此有不同。差别体现在哪里？在西方的经济理论中有一种说法，GDP增长率下行导致不良资产大量增长。但是，这一命题所谈到的经济下行实际是指GDP增长率低于1%甚至到了负增长。在这样一个区间将会导致不良资产的大量增加。然而，中国的GDP增长率是从9%、10%下降到7%左右，或者“十三五”讲的6.5%到7%，这意味着我们每年GDP绝对值和上一年相比都还有4万亿元到5万亿元的增加。在这种经济背景下，认为不良资产将大量增加并且随着年度的推移还将以更大大幅度增长，这在逻辑上是过不去的。因为新的GDP增加值还在不断地大量增加。

在经济运行中，总会产生一些不良资产，其中包括通过市场竞争淘汰了一些企业，技术有进步也会淘汰一些落后技术，等等。但这些不良资产并不必然随着年度延续而大幅度增长。为什么中国会出现从2012年以后不良资产大幅度增加？我们认为，主要成因不在于GDP的增速调整，不能说从高位增长转向中高位增长就必然引致不良资产大幅增加。实际上不良资产增长的主要原因是因为中国经济结构在调整，尤其是中国的PPI增长率持续负增长。从2012年3月份开始，PPI增长率进入负增长，到2016年8月份PPI连续负增长了54个月。虽然，同比负增长的数字不算特别高（最高值在2015年8月份到12月份，-5.9%），但如果我们不是停留于此，而是计算PPI负增长的累计值，情况就有了大的改变。如果说我们从2012年3月份开始计算，那么，到今年8月份PPI累计负增长是12.5%。这句话什么意思？它的直接含义是，如果舍去产业、地区和企业之间的差别，只看总体情况，那么，在2012年2月份之前出厂的产品销售中毛利率达到12%的企业，到了今年的8月份基本上都亏损了。

为什么PPI增长率持续下行？主要成因在于产能过剩、库存积压。产能过剩、库存积压的效应大致可通过三个循环再展开，而展开的结果是非常不利的。

第一

随着企业出厂价格下降引致企业利润枯竭，利润枯竭意味着企业在市场竞争中防范风险的第一道防火墙已经失去。接着，由于利润的枯竭，企业进入了低利无利亏损的状态，给工人提高收入、给职工提高收入的空间变得非常小。我们看到，最近有人说第三季度数据出来了，GDP增长6.7%，职工的收入增加值6.3%，没有同步增长。其实能有6.3%的职工收入增长已经很不容易了。大家看看工业增加值的增长率是多少？只有6.1%，所以，如果说你的职工收入再继续增加，企业就会进一步亏损了。职工收入增加量少导致消费受到抑制，结果是，企业的产品更难出售，库存进一步增加，PPI再下降。这样的不良循环展开将严重拖累着GDP的增长。我们长期陷入GDP思维中，面对转换的经济形势没有及时调整视野，并未及时将研究视野调整到价格方面（尤其是PPI方面）。

第二

PPI增长率下行引致了投资增长率下行。在中国的整个经济运行过程当中，从对GDP的贡献角度看，50%以上是由消费提供的，40%以上是由投资提供。近几年，我国的外贸基本上负增长，对GDP增长的贡献不大。在这个格局下，投资成为促进GDP增长率的一个重要部分。但是，投资是怎么选择的呢？任何的投资可行性研究报告中有一项最基本的指标，即投资的年回报率或者投资的回收年限。它主要是按年利润率计算的。随着PPI增长率下行和利润率的大幅下降，投资者的投资热情受到严重影响，由此，投资增长率出现大幅下降，尤其是民间投资增长率下滑非常明显。在2013年之前，民间投资增长率大概高于全国固定资产投资增长率10个百分点以上，但进入2015年以后，民间投资增长率就大大地低于全国固定资产投资增长率；2016年9月份，全国固定资产投资增长率下降到8.2%，民间投资增长率仅为2.5%。由于我们的企业相当一部分产品提供给投资的，投资增长率下滑，这些产品的销售就成了问题，库存积压增加的结果是，只好进一步降价销售，PPI增长率下行就成为必然，由此，形成了另一个不良循环。为了发挥投资的关键性作用，国务院和中央部委采取了一系列刺激投资的政策措施，今年这些措施陆续出台，包括PPP等，使得投资增长率有所好转。比如说，民间投资增长率在今年7月份为2.1%，到9月份上升到2.5%。

第三

PPI负增长意味着企业产品难以销售，由此，资金回流不畅，这自然引致企业的还本付息能力下降。我们所看到银行金融不良资产不断提高的情况，在很大程度上是与各类企业的库存积压导致PPI增长率下降的状况联系在一起的，也就是企业难以偿付到期本息，甚至引致各家银行之间的资金链断裂现象发生。

PPI增长率持续下降的情况现在已经出现了好的迹象。2016年9月，PPI终于开始正增长了，虽然非常弱，只有0.1%，但毕竟出现了增长，走出了前面54个月持续负增长的轨迹。我们希望这一点能够成为真正的拐点，在未来的1-3年过程中，能够按照正增长的区间（当然不能太高）持续的有所上涨，累加起来逐步抵消掉2012年以来所导致的负增长十几个百分点。

实际上这给我们什么样的启示呢？大家都是在处置不良资产的，在不同的角度上针对不同的不良资产运用不同的金融方法运作着，但是，就总体而言，不良资产的处置跟整个宏观经济面的价格是连在一起的。如果宏观经济面尤其是企业方面的价格在未来是上涨的，那么，你今天选择比较低的价格处置就意味着后期将有比较好的收益。如果PPI增长率是持续下行的，资产价格也将继续下行，因此，相对应的资产在处置过程中风险会不断增加，所以，需要弄清不良资产成因的理论解释。

弄清楚这种情况逐步可以扩展开来，与投资、资产价格、居民收益，与各种的不良资产处置的未来风险、收益、前景、运作方式等等的分析连接起来。通过这些连接，我相信大家在这一方面会有比较好的收益，也会使得我们在未来几年处置不良资产不再成为一个鸡肋，而成为一个真正的行业。业界人士投身于此，将不再是大家一碰到就是叫苦的局面，因为这个日子曾经有过，不管是原来的PE，还是当年的不良资产处置。目前出现这些情况，需要我们抓住关键，至于说这一轮不良资产处置周期的分析，与十几年前1999年的时候不良资产处置外部关系的变化，内部机制调整等等相比涉及很多问题，就不多讲了。

但是有三个原则需要我们大家特别注意：第一，不良资产处置需要遵纪守法，要有法制观念；第二，不良资产处置要有市场化的运作的观念；第三，不良资产处置要切实提高实体经济的生产能力、经营能力、市场竞争能力。

谢谢大家。

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