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投资就跟买一般的商品一样，看的是性价比，只有物美价廉，才有购买的价值。因此投资的常态应该是花时间找优质的资产，然后等待一个打折的机会，伺机大举买入。 而所谓的优质资产，则是指具有垄断竞争优势的企业，这种优势可能是渠道、低成本、转换成本、品牌心智等等。拥有垄断竞争优势的企业，可以跳出竞争的魔咒，往往具有漂亮得超乎寻常的财务特征，比如之前写过的高毛利、高ROA和高ROE。 反过来说，具有这些优秀特征的企业，往往有可能就是具有垄断竞争优势的企业，于是从结果（漂亮的指标）我们就反推了原因（垄断竞争优势）。 上一次说的是高ROE和高ROA的企业有可能是具有垄断竞争优势的企业，但是我们都知道，单一的财务指标通常在某一方面具有缺陷。 ——对于ROE来说，只从股东权益的角度来衡量了企业资源创造价值的能力，但是并没有把股东权益外的债权融资和股权融资以及银行借款等负债杠杆算进去，所以衡量的效益和资本是不匹配的，得出的结果是失真的。 不同的财务杠杆对应着不同的风险，也就导致了在不同的公司间比较ROE的时候并不能真实反映企业创造价值的能力。 ——对于ROA来说，只是从资产负债的左侧来衡量资本的效率，并没有管这些资本是来自权益还是负债，和ROE一样同样忽略了资本结构。 对于银行这样具有大量无息负债的金融行业，以及国美、苏宁等占据了上下游大量无息应付账款的类金融来说，增加了流动资产，降低了ROA，而实际上占据应付账款其实是企业竞争力的提现。 另外对于有些企业来说，其商誉等无形资产并没有充分反映在资产负债表上，这样一来相当于少计了资产，ROA被放大了，在衡量企业资源创造价值的水平的时候同样是失真的。 因此，这个时候就非常有必要补充一个财务指标，那就是投入资本回报率ROIC，该指标评价的是所有经营资本的效率，是衡量企业创造价值能力最公允的一个指标。 ROIC=EBITX(1-TAX)/IC EBIT是指息税前收益，也就是息税前利息保障倍数里那个扣息扣税前的收益，计算的时候用营业利润加上财务费用再减去非核心投资收益。 之所以把利息加进去，是因为ROIC衡量的是所有经营资本包括资产和有息负债的效率，而利息则是负债的收益。 有息负债则表明，像金融行业和国美苏宁这样的类金融企业占据了比较多的无息负债（上下游应付账款），因此这个公式并不适合金融和类金融企业。 这样一来，EBIT就考虑了自有的权益资本和有息负债的收益，剔除了资本结构的影响，同时因为扣除了非核心的经营利润，所以把非经常性损益也剔除了，因此ROIC衡量的投入产出比是最公允的。 TAX是指企业所得税，除了部分行业，多为33%，所以其实差别不大。 IC是指投入资本，包括股东权益和有息负债，对于一些非经营现金资产比较多的企业，典型如茅台，账上躺着占资产一半的货币资金，这些资金当做金融资产而非经营资产比较合适，所以还应该打一个折扣，把这部分超额现金和其他非核心的经营资产剔除掉。 需要注意的是，这里的投入资本是期初投入而非期末的金额。这里的负债同样只计算了有息负债，并没有把占据的上下游资金等无息负债算进去，没有算是因为这部分成本无法确定，所以这个公司不适合国美苏宁和金融行业。 IC的另外一种计算方法是用净营运资金+固定资产+无形资产+商誉+其他的运营资产，净营运资金等于流动营运资产减去无息流动负债，通样未计算无息流动负债。 那么ROIC多少才算有垄断竞争优势呢？ 不知道有没有小伙伴记得前面仙人讲ROE的时候，死死卡住说ROE必须大于10%，最好长期稳定在15%以上，ROA在8%以上，最好是10%以上。 为什么卡在这里呢？ 一方面ROE高于10%，ROA高于8%通常这样的企业在某些方面就可能已经就有垄断优势了，算是一只脚已经踏出了五行三界进入了躺赚行列；另一方面，是因为企业经营是有成本的，如果企业的ROA达不到8%，基本上就相当于跟通胀、长期利率差不多，当然这里稍微考虑了一下风险溢价的情况。 所以试想一下，如果说投资就是买企业，但是一家企业辛辛苦苦一年下来，什么钱都没赚到，光付负债利息去了，甚至连通胀都跑不过，那还投资个什么呢？ 所以仙人简单粗暴，用一个8%的ROA来相对确定地保证企业是赚钱的，但是这样还不够，为了保证是具有垄断竞争优势，所以必须把标准再往上提，也就是过去五年ROE在15%以上，过去五年ROA在10%以上，然后再去看企业的基本面。 但是这样其实还是不够准确，比较好的做法其实是用投入资本回报率ROIC和加权平均资本成本WACC比较，只有ROIC超过WACC才有意义，否则企业就是不赚钱的。 更直观的公式是经济增加值EVA=ICX（ROIC-WACC），大致的意思是资本是有成本的，只有资本的效率ROIC大于资本的平均成本WACC才有实际的意义。 上次我写用承德露露演示杜邦分析的时候，雪球一哥们就指出露露账上货币资金比较多，ROE其实是失真的，用WACC比较好一点，但是因为我是半路出家的会计，注会根本没怎么看，所以其实对于这个指标的内含并不了解，在之前的运用中，也一直是直接根据经验的8%-12%的WACC选择了一个10%的值，所以也希望懂的小伙伴写篇文章把WACC说清楚吧。 但是如果是初步选股，我觉得同样可以在问财中输入“过去五年的ROIC大于20%”就可以，先把符合高毛利、高ROE、高ROA和高ROIC的企业选出来，加入股票池之后再进行进一步的筛选。 通过比较ROE和ROIC就会发现，原先高ROE的我们认为很厉害的企业，其实ROIC并不高，也就是说真实的创造价值的能力并不是特别地突出，这样的话就比较公允地帮助我们辨别了企业的创收能力是否货真价实。当然不要忘了，ROIC不适用于金融行业和类金融企业。 以下是仙人用“过去五年ROIC大于20%”的标准筛选的企业，是不是很眼熟，基本上就是前面通过高毛利率和高ROE筛选之后的票，可以看出比较集中在食品饮料、医药生物， 通过前面的高毛利、高ROE和ROA，以及现在的高ROIC这几个比较核心的指标，我们已经筛选出了一些财务特征非常突出的企业，下一步要做的就是分析这些企业是否真的具有垄断竞争优势，以及是否处于被低估的位置，判断它们是否具备投资价值。 可以看出投资其实就是一个不断筛选的过程，你筛选的标准越严格，买入的标准越严格，最后回馈给你的利润往往越丰厚。我特别喜欢的一句话是，你对自己越苛刻，生活对你越宽容。 所以投资真的不应该想着不劳而获，而是应该沉静下来磨砺自己的能力和技艺，自己牛逼了，就相当于对手变弱了，赚钱是水到渠成自然而然的结果。 财务指标有很多，但是真正核心的却很少，大多都是辅助性的指标，仙人认为这几个指标都是比较核心的，企业的盈利能力和竞争优势已经基本上反映在这几个指标中，通过这些指标综合起来选出的股票，都是很有可能具有持续的垄断优势的企业。 很多人在投资这个游戏中都是盲目的，不知道该怎么玩这个游戏，仙人觉得，从最常识性的角度来说，投资就是找赚钱的企业，然后在一个性价比比较好的时候买入，当然预期也很重要，好的股票也是需要好的环境激发的，一只有内涵又有故事的股票，是最理想的好票。 PS：其实除了前面说的几个指标和今天的ROIC，还有一个关联性比较强的指标是使用资本回报率ROCE。 ROA是从总资产的角度来衡量效率，没有区分股权和债权，没有考虑资产结构和无息负债； ROE是从股东权益的角度来考虑，没有考虑负债杠杆，而不同的财务杠杆对应不同的风险； ROIC从经营的角度来考虑，评价的是所有经营资产的效率，较前两者的优势是剔除了资产结构和非经常性损益的影响，算是比较公允的，但是有适用范围，还需要计算WACC，比较复杂； ROCE是从企业收购的角度来考虑，其投入资本与ROIC不同的地方在于剔除了全部的现金，也就是股东权益+负债-现金，也就是假设收购这个企业的资产和负债，多出的现金相当于回收了资金。从思考的角度来看，收购企业似乎更加符合“把投资当成生意去做”的理念。 但是具体这个指标的内含是怎样，我了解的不多，点到为止，欢迎指知道的小伙伴撰文分享。 |
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